國信海外：天立教育(01773)業(yè)績快速增長，維持“買入”評(píng)級(jí)

天立教育2018FY實(shí)現(xiàn)收入6.40億元，同比增速36.9%；毛利2.69億元，同比增速35.9%；凈利潤2.01億元，同比增速47.7%。公司入學(xué)人數(shù)超過29000人，同比增速39%。公司業(yè)績整體符合我們此前預(yù)期，凈利潤超出我們預(yù)期。天立教育處于學(xué)校數(shù)量、人數(shù)快速擴(kuò)張階段，辦學(xué)規(guī)模的擴(kuò)張對(duì)收入和利潤的拉動(dòng)仍將在未來幾年內(nèi)持續(xù)，保證公司業(yè)績中高速成長。

天立教育2018年新開5所學(xué)校，其中3所為自有學(xué)校。學(xué)生人數(shù)達(dá)29024人，同比增長39%。我們認(rèn)為天立的項(xiàng)目儲(chǔ)備豐富，未來幾年仍將受益于地方政府積極鼓勵(lì)引入、政府合作模式多贏、辦學(xué)質(zhì)量優(yōu)異帶動(dòng)口碑和招生等多個(gè)優(yōu)勢(shì)，處在快速擴(kuò)張布局階段。天立模式對(duì)K12學(xué)歷教育階段的學(xué)校品牌省外擴(kuò)張具有重要的參考研究價(jià)值。同時(shí)，其管理體系和教學(xué)理念的可復(fù)制性、標(biāo)準(zhǔn)化程度、與各地實(shí)際情況的融合，將成為省外布局能否取得成功的核心。如果天立模式實(shí)現(xiàn)跨地區(qū)良好發(fā)展，制約其品牌推廣的地域天花板將得以消除，公司成長空間將十分廣闊。

考慮到公司未來兩年新學(xué)校項(xiàng)目儲(chǔ)備豐富，學(xué)生人數(shù)仍將保持快速增長，我們預(yù)計(jì)公司2019-2021年收入分別為8.45、10.31和12.37億元，同比增速32.0%、22.0%和20%；凈利潤分別為2.56、3.04和3.65億元，同比增速31.5%、18.9%和19.9%。4月1日收盤價(jià)對(duì)應(yīng)2019-2021年P(guān)E分別為14.0、11.8和9.8倍。維持“買入”評(píng)級(jí)，和4.00~4.89港元的合理估值區(qū)間。

天立教育2018FY實(shí)現(xiàn)收入6.40億元，同比增速36.9%；毛利2.69億元，同比增速35.9%；凈利潤2.01億元，同比增速47.7%。公司入學(xué)人數(shù)超過29000人，同比增速39%。

公司業(yè)績整體符合我們此前預(yù)期，凈利潤超出我們預(yù)期。截至2018年12月31日，公司預(yù)收學(xué)費(fèi)形成的合約負(fù)債為3.677億元，較2018年1月1日增長32.3%。隨著公司2019年9月多所新校開學(xué)招生，2019年收入端仍將有望保持25%以上的增長速度?？傮w上看，天立教育的發(fā)展印證了我們此前發(fā)布深度報(bào)告中的判斷，處于學(xué)校數(shù)量、人數(shù)快速擴(kuò)張階段，辦學(xué)規(guī)模的擴(kuò)張對(duì)收入和利潤的拉動(dòng)仍將在未來幾年內(nèi)持續(xù)，保證公司業(yè)績中高速成長。

天立教育2018年新開5所學(xué)校，其中3所為自有學(xué)校。學(xué)生人數(shù)達(dá)29024人，同比增長39%。公司計(jì)劃2019-2020年每年新開5-7所新校，具體情況要視項(xiàng)目落地和校園施工等工作進(jìn)度而定。公司的項(xiàng)目儲(chǔ)備豐富，未來幾年仍將受益于地方政府積極鼓勵(lì)引入、政府合作模式多贏、辦學(xué)質(zhì)量優(yōu)異帶動(dòng)口碑和招生等多個(gè)優(yōu)勢(shì)，處在快速擴(kuò)張布局階段。

天立教育上市后，有望以其特色的同政府合作模式，以較少的前期資金投入獲得新校。我們認(rèn)為，天立模式對(duì)K12學(xué)歷教育階段的學(xué)校品牌省外擴(kuò)張具有重要的參考研究價(jià)值。同時(shí)，其管理體系和教學(xué)理念的可復(fù)制性、標(biāo)準(zhǔn)化程度、與各地實(shí)際情況的融合，將成為省外布局能否取得成功的核心。如果天立模式實(shí)現(xiàn)跨地區(qū)良好發(fā)展，制約其品牌推廣的地域天花板將得以消除，公司成長空間將十分廣闊。

我們認(rèn)為天立教育能夠?yàn)閷W(xué)生提供良好的教育服務(wù)。在助學(xué)生實(shí)現(xiàn)理想的考試和升學(xué)成績同時(shí)，為其品牌推廣和擴(kuò)張打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。公司采用的同政府合作的擴(kuò)張模式，降低了前期投入，得以實(shí)現(xiàn)跨地區(qū)快速布局。若未來幾年內(nèi)天立模式能夠驗(yàn)證成功，公司將迎來廣闊的市場(chǎng)空間。建議投資者關(guān)注公司的辦學(xué)和成長模式，詳細(xì)分析請(qǐng)參閱我們?nèi)ツ臧l(fā)布的首次覆蓋深度報(bào)告《精品教育+快速擴(kuò)張，天立模式邁向全國》。

考慮到公司未來兩年新學(xué)校項(xiàng)目儲(chǔ)備豐富，學(xué)生人數(shù)仍將保持快速增長，我們預(yù)計(jì)公司2019-2021年收入分別為8.45、10.31和12.37億元，同比增速32.0%、22.0%和20%；凈利潤分別為2.56、3.04和3.65億元，31.5%、18.9%和19.9%。4月1日收盤價(jià)對(duì)應(yīng)2019-2021年P(guān)E分別為14.0、11.8和9.8倍。維持“買入”評(píng)級(jí)，和4.00~4.89港元的合理估值區(qū)間。

1.公司新開學(xué)校進(jìn)度和辦學(xué)效果不及預(yù)期；

2.K12相關(guān)法律政策不及預(yù)期。