國信證券：騰訊(00700)游戲業(yè)務今年有望回暖，支付與云業(yè)務繼續(xù)保持雙輪驅(qū)動

Q4公司整體收入增長28%（Q3增長24%），利潤同比下滑35%。其中Q4 PC游戲同比下滑-13%，手機游戲增速放緩至12%，使得公司的增值業(yè)務收入增長低于市場預期。此外，增值業(yè)務毛利率下滑至53.4%，為歷年來較低水平。2018年下半年游戲業(yè)務主要遭遇版號停發(fā)的影響，2018年12月份重啟版號申請，公司已經(jīng)取得了8款游戲版號。預計2019年Q1游戲業(yè)務有個不錯的開局，王者榮耀流水創(chuàng)歷史新高，我們預測2019年全年PC游戲下滑2%，手機游戲增長16%，游戲業(yè)務合計增長9-10%。

料公司積極準備吃雞游戲的貨幣化，但由于版號批復尚存不確定性，因此市場依舊等待中?？傮w而言，盡管版號的管控未來趨于收緊，但由于騰訊作為中國最大的游戲開發(fā)與分發(fā)平臺，龍頭優(yōu)勢將越發(fā)凸顯。因此，去年的版號停發(fā)的消極影響已經(jīng)過去，公司的游戲業(yè)務將在2019年取得確定性的回暖。

收費增值用戶業(yè)務增長19%至1.60億，視頻訂閱用戶達到8900萬，同比增長59%。

2廣告業(yè)務靚麗，期待繼續(xù)保持較快增長

Q4社交廣告同比增速43%，媒體廣告同比增速27%，繼續(xù)保持強勁增速。流媒體廣告同比增長10倍，也將在2019年為廣告業(yè)務維持較快增長帶來驅(qū)動。小程序已經(jīng)覆蓋了200個服務行業(yè)，中長尾小程序日訪問量已經(jīng)占到總訪問量的43%，可以預見未來小程序的流量會穩(wěn)健增長。

朋友圈廣告的庫存依舊較多，因此我們預期，隨著朋友圈庫存的釋放，小程序廣告能力的不斷提升，2019年公司廣告可實現(xiàn)800-850億收入，同比增長40%以上。此外，市場也需要關注來自頭條系的競爭壓力，畢竟它挑戰(zhàn)千億級收入，行業(yè)中的諸多大型玩家都會受到一定程度的沖擊。

3支付與云業(yè)務繼續(xù)保持雙輪驅(qū)動

目前騰訊支付業(yè)務由于尚未實現(xiàn)規(guī)模盈利，因此在估值上并未充分體現(xiàn)其應有價值。2018年日均交易量達到10億次，月活躍商戶增長80%，理財通資產(chǎn)超過6000億元。我們預期，2019年公司業(yè)務依舊保持高速增長，但毛利率還無法提升。

云計算2018年收入達到91億元，約為阿里的一半，預計兩者將逐漸縮小差距。

4投資建議

我們預計公司2019-2020年收入增速為29%、26%，凈利潤增速至14%、18%，其中NON-GAAP利潤增速為13%、18%。對應2019、2020年的EPS為港幣11.1元、13.1元，目標估值區(qū)間維持380至400元，對應2019年35倍-36倍PE，維持增持評級。

5風險提示

版號申請進度不達預期；宏觀經(jīng)濟的不確定性對廣告業(yè)務帶來的不利影響