私募大佬12次重金增持：華能國際電力(00902)迷途之局

眾所周知，上海私募界“大佬”重陽集團(tuán)偏愛電力股，多次出現(xiàn)在國投電力、長江電力等電力龍頭企業(yè)的十大流通股東名單上，過去一年多以來更是持續(xù)大手筆增持華能國際電力股份(00902)。

智通財經(jīng)APP注意到，自2018年2月份以來，重陽集團(tuán)及其掌門人裘國根持續(xù)加倉華能國際電力股份，截至2019年2月18日，重陽集團(tuán)共增持6927.4萬股，裘國根增持8335.2萬股。據(jù)權(quán)益披露顯示，目前重陽集團(tuán)持有華能國際電力10.12%股權(quán)，為該公司流通股第一大股東。

即使有大佬不斷買入，但華能國際電力近一年的股價波瀾不驚，去年全年微漲4.18%，最終以4.98港元收官，今年以來沒有跟上大盤的節(jié)奏，累計已跌3.61%。

值得注意的是，近期，不少國內(nèi)外機(jī)構(gòu)紛紛發(fā)表研報，表示看好火電股，邏輯主要有四點：一是煤價下跌，預(yù)計第一季度業(yè)績將會反彈;二是降稅減費之下，公司的盈利水平有望有望改善;三是需求端，節(jié)后復(fù)工，用電需求回升利好火電股;四是現(xiàn)金流改善

煤價下行趨勢或延續(xù)

煤炭是火電最主要的成本，也是影響業(yè)績的最關(guān)鍵因素。過去兩年，受供給側(cè)改革影響，煤炭價格一直處于2013年以來的高位水平，火電行業(yè)整體盈利水平大幅下降，甚至陷入虧損。2016年華能國際電力的ROE還是兩位數(shù)，但到2017年急轉(zhuǎn)直下至1.82%，為近年來的低點，2018年前三季度稍微好轉(zhuǎn)，但也僅為2.36%。因此可以看到，期間華能國際的估值中樞也下降到了2012年的水平。

華能國際電力最近一次股價大幅調(diào)整是在去年10月23及24日，公司公布2018年三季報，營收同比增長13%，至1260億元人民幣(單位下同)，但凈利潤同比下降29%。股價在兩日內(nèi)分別連跌4%、6%。

這時，裘國根再次堅決出手增持華能國際電力，增持的數(shù)量為近一年來最多。三季度ROE好轉(zhuǎn)的同時，煤炭價格已經(jīng)悄然開始下滑。2018年四季度，煤價同比下降2.4%，為供給側(cè)改革以來首次同比下降。火電股業(yè)績要迎來反轉(zhuǎn)了嗎?

煤價方面，2019年1月，全國電煤指數(shù)環(huán)比和同比分別下降2.14%、6.98%，延續(xù)了去年四季度以來的下降趨勢。廣發(fā)證券認(rèn)為，目前動力煤價格上漲空間有限，供暖季結(jié)束后或?qū)⑦M(jìn)入下降通道。

申萬宏源也預(yù)計，跌勢有望延續(xù)。在供給端，供暖季以來，因電廠被動接受長協(xié)煤，六大電企煤炭庫存可用天數(shù)1月份開始快速上行，節(jié)后復(fù)工、電廠日均煤耗增加，電廠庫存可用天數(shù)回落。截至2月22日，六大發(fā)電集團(tuán)煤炭庫存可用天數(shù)為27.95日，對比2018年同期23日左右的庫存，當(dāng)前庫存仍處于歷史高位。煤炭供需寬松有望令煤炭價格保持下行趨勢。該機(jī)構(gòu)測算，煤價對華能國際的業(yè)績增長彈性超過50%。

上網(wǎng)電價下行空間不大

華能國際電力業(yè)績變動的另一個原因是上網(wǎng)電價。2018年全年公司中國境內(nèi)各運行電廠平均上網(wǎng)結(jié)算電價為418.48 元/兆瓦時，同比增長1.08%，電價在上升，但增速低于2017年的4.39%。去年工商業(yè)電價下降，但通過增值稅稅率下調(diào)來彌補，因此幾乎對火電企業(yè)沒有負(fù)面影響。

目前很多火電企業(yè)還未擺脫虧損的局面，電價下調(diào)的空間也不大。如果減稅降費的政策繼續(xù)推進(jìn)，會改善火電企業(yè)的盈利。申萬宏源測算，增值稅每下調(diào) 1%，火電企業(yè)的盈利可增厚10%-20%，其中自身盈利能力越差的火電公司，對于增值稅下調(diào)的業(yè)績彈性越大。

火電企業(yè)現(xiàn)金流改善

華能國際電力2019年迎來的另一個拐點可能是自由現(xiàn)金流增加。據(jù)了解，火電行業(yè)的經(jīng)營性現(xiàn)金流其實非?？捎^，但由于是重資產(chǎn)行業(yè)，需要不斷重復(fù)投入，分紅少，回報率低，因此長期不被看好，行業(yè)的估值被壓制，例如華能國際電力PB不足1倍。

但現(xiàn)在火電的裝機(jī)增長受到政策限制，不少省市出臺嚴(yán)控煤電新增規(guī)模的措施，加上供給側(cè)改革要求行業(yè)去杠桿，國資委提出工業(yè)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率預(yù)警線為65%(華能國際電力去年三季度的資產(chǎn)負(fù)債率約為74%，仍有不少下降空間)，由此，海通國際認(rèn)為，火電投資減緩的概率大大增加，行業(yè)現(xiàn)金流好轉(zhuǎn)的起點或許就是2019年，行業(yè)估值隨之發(fā)生改變，未來三年火電將迎來優(yōu)異的投資機(jī)會。

近年來，光伏、風(fēng)電等清潔能源發(fā)展非常迅速，引發(fā)了火電被新能源替代的擔(dān)憂，比如火電入網(wǎng)的優(yōu)先級低于光伏或風(fēng)電，導(dǎo)致火電發(fā)電小時數(shù)下降。但值得注意的是，很多可再生能源企業(yè)和火電資產(chǎn)歸屬于同一央企，形成過分惡性競爭的概率非常小。

綜上所述，一方面是煤價下行帶來火電企業(yè)利潤改善，另一方面，現(xiàn)金流改善帶動估值提升，兩個因素有望令華能國際電力改變近三年以來橫盤的趨勢。