中信證券：特斯拉(TSLA.US)盈利改善持續(xù) 上海投產(chǎn)有望拉升下一輪產(chǎn)銷

本文來(lái)自中信證券研究，作者為許英博，本文觀點(diǎn)不代表智通財(cái)經(jīng)觀點(diǎn)。

特斯拉(TSLA.US)連續(xù)兩季度盈利，預(yù)計(jì)盈利改善可持續(xù);Model 3全球交付，國(guó)產(chǎn)化有望提升銷量規(guī)模。我們預(yù)計(jì)2019/20/21年特斯拉總銷量38/50/65萬(wàn)輛(對(duì)比2017/18年10/25萬(wàn)輛)，其中Model 3有望達(dá)28/40/50萬(wàn)輛。我們看好公司在自動(dòng)駕駛領(lǐng)域的里程和技術(shù)雙壁壘，看好公司領(lǐng)先地位。

公司連續(xù)兩季度盈利，預(yù)計(jì)盈利改善可持續(xù)；Model 3全球交付，國(guó)產(chǎn)化有望提升銷量規(guī)模。

2018下半年，特斯拉首次實(shí)現(xiàn)連續(xù)季度盈利。我們認(rèn)為公司未來(lái)盈利改善可持續(xù)，主要原因?yàn)镸odel 3放量帶來(lái)的業(yè)績(jī)體量提升，以及公司投資擴(kuò)張放緩。當(dāng)前Model 3在美產(chǎn)能已進(jìn)入最后的緩慢爬升階段，上海工廠的投產(chǎn)有望拉動(dòng)下一輪產(chǎn)銷量提升。

我們預(yù)計(jì)2019/20/21年特斯拉總銷量有望達(dá)38/50/65萬(wàn)輛(對(duì)比2017/18年10/25萬(wàn)輛)，其中Model 3銷量有望達(dá)28/40/50萬(wàn)輛。我們看好公司在自動(dòng)駕駛領(lǐng)域的里程和技術(shù)雙壁壘，長(zhǎng)期看好公司的領(lǐng)先地位。

業(yè)績(jī)：盈利改善有望持續(xù)。

特斯拉歷史上曾兩次實(shí)現(xiàn)單季度盈利(2013Q1及 2016Q3，凈利潤(rùn)分別為1125萬(wàn)美元、2188萬(wàn)美元)，此后因大規(guī)模投資出現(xiàn)虧損。2018下半年，公司首次實(shí)現(xiàn)連續(xù)兩季度盈利(凈利潤(rùn)分別為3.1億美元、1.4億美元)。

我們認(rèn)為，此次盈利可持續(xù)的原因包括：

1)Model 3帶動(dòng)業(yè)績(jī)體量顯著提升，2018年收入214.6億美元(+82%)，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流21.0億美元;

2)公司投資擴(kuò)張放緩，2018年資本支出21.0億美元，遠(yuǎn)低于2017年34.2億美元，反映公司產(chǎn)品規(guī)劃及產(chǎn)能搭建已經(jīng)相對(duì)成熟;

此外，馬斯克辭任董事長(zhǎng)，僅保留CEO職務(wù)，新任董事長(zhǎng)亦有望對(duì)馬斯克的激進(jìn)作風(fēng)構(gòu)成一定制衡。

銷量：在華建廠進(jìn)展超預(yù)期，有望助力總銷量再上臺(tái)階。

特斯拉2016/17/18年汽車總銷量分別為7.6/10.3/24.5萬(wàn)輛，2018年快速提升主要得益于Model 3的產(chǎn)銷放量(銷量14.6萬(wàn)輛)。上海工廠的投產(chǎn)將使得Model 3價(jià)格具備更強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，有望拉動(dòng)下一輪產(chǎn)銷量提升。公司預(yù)計(jì)上海工廠有望于2019年底投產(chǎn)，并于2020年達(dá)到大規(guī)模量產(chǎn)。我們預(yù)計(jì)，2019/20/21特斯拉所有車型總銷量有望達(dá)38/50/65萬(wàn)輛，其中Model 3銷量有望達(dá)28/40/50萬(wàn)輛。

優(yōu)勢(shì)：自動(dòng)駕駛里程和技術(shù)構(gòu)筑雙壁壘。

特斯拉早在2014年即推出Autopilot系統(tǒng)，支持L2.5級(jí)自動(dòng)駕駛，引領(lǐng)無(wú)人駕駛潮流;并有望于2019年升級(jí)為L(zhǎng)4級(jí)自動(dòng)駕駛，搭載自研的無(wú)人駕駛專用芯片，再次領(lǐng)先行業(yè)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2018年6月，全球特斯拉汽車在Autopilot激活模式下已累計(jì)行駛12億英里，對(duì)比谷歌Waymo 2018年在加州DMV的路測(cè)里程為127萬(wàn)英里。此外，特斯拉有望探索TeslaNetwork等無(wú)人駕駛運(yùn)營(yíng)，帶來(lái)新的業(yè)務(wù)增量。

挑戰(zhàn)：風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)遇并存。

短期來(lái)看，公司2019Q1業(yè)績(jī)或面臨一定壓力：1)美國(guó)新能源補(bǔ)貼退坡，全線產(chǎn)品降價(jià);2)中美貿(mào)易形勢(shì)尚未明朗，在華銷量波動(dòng)較大;3)Model 3開(kāi)始全球交付，純自營(yíng)體系面臨交付壓力。面對(duì)諸多挑戰(zhàn)，特斯拉啟動(dòng)大幅裁員，節(jié)省開(kāi)支保障利潤(rùn);停售Model S/X低價(jià)版本，提升車型均價(jià);超級(jí)充電樁漲價(jià)，服務(wù)虧損有望收窄。

風(fēng)險(xiǎn)因素：

中美貿(mào)易摩擦、美國(guó)新能源補(bǔ)貼退坡等因素導(dǎo)致銷量下滑;傳統(tǒng)整車廠跟進(jìn)智能電動(dòng)戰(zhàn)略導(dǎo)致競(jìng)爭(zhēng)加劇;法規(guī)政策限制無(wú)人駕駛商業(yè)化進(jìn)展等。

投資建議：

我們長(zhǎng)期看好公司在智能電動(dòng)汽車領(lǐng)域的創(chuàng)新突破和執(zhí)行力，看好公司領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。

(編輯：朱姝琳)