興業(yè)證券：福萊特玻璃（06865）中期利潤大幅攀升，符合預(yù)期

【興業(yè)證券海外新能源】

分析師：劉小明

福萊特玻璃2016年中期業(yè)績點(diǎn)評

上半年凈利潤同比大幅攀升，符合預(yù)期。上半年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入人民幣15.22百萬元（單位同下），同比增長1.6%(2015年上半年：14.98億元);實(shí)現(xiàn)歸屬股東凈利潤3.31億元，同比增長71%(2015年上半年：1.94億元);EPS為18.41分，同比增長28%(2015年：14.36分)。公司派發(fā)中期股息每股5.5分，分紅率約30%，超出市場預(yù)期。

公司上半年光伏玻璃業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)滿產(chǎn)滿銷，唯受限于產(chǎn)能營業(yè)收入未能大幅增長;但由于原材料和能源價格的下降以及光伏玻璃ASP的上升，公司毛利率得以大幅提升8.7個百分點(diǎn)至36.8%，同時凈利潤率也得以大幅提升。公司半年業(yè)績完全符合我們之前首次覆蓋報告中的預(yù)期。

光伏玻璃業(yè)務(wù)業(yè)績靚麗，積極產(chǎn)能擴(kuò)充。受益于上半年中國市場的下游光伏搶裝行情，上半年光伏玻璃供不應(yīng)求，價格持續(xù)上漲，累計上漲幅度達(dá)到10%左右，加之公司的原材料和能源(主要是天然氣)價格下降，使得公司光伏玻璃業(yè)務(wù)毛利率同比上升達(dá)到42%。但受限于產(chǎn)能，公司上半年縱然實(shí)現(xiàn)了滿產(chǎn)滿銷，光伏玻璃營收只同比增長了1.2%至1,157百萬元人民幣。

為解決產(chǎn)能瓶頸，公司目前在積極擴(kuò)充光伏玻璃產(chǎn)能，預(yù)計將在2017年四季度投產(chǎn)1,000噸/日的光伏玻璃生產(chǎn)線，以及2018年中投產(chǎn)越南800噸/日生產(chǎn)線(有可能將此生產(chǎn)線提升至900噸/日)。

光伏玻璃價格近期大幅下調(diào)的可能性不大。我們認(rèn)為光伏玻璃在近期大幅度下滑(超過10%)的可能性不大，主要是基于以下幾點(diǎn)：第一，三季度的光伏裝機(jī)淡季行將結(jié)束，但光伏玻璃的市場售價只是出現(xiàn)了輕微下降(2%以內(nèi))，預(yù)計隨著四季度到來，光伏企業(yè)陸續(xù)獲得第六批補(bǔ)貼基金，四季度下游需求有望回升;第二，光伏玻璃市場競爭格局完全不同于組件市場，前兩大廠商市場份額占比超過一半以上，價格戰(zhàn)的概率不大;第三，光伏玻璃價格只占組件成本的3-5%，大幅壓低光伏玻璃采購價對于組件商的邊際毛利貢獻(xiàn)微乎其微;第四，信義光能和公司的毛利率遠(yuǎn)高于同行業(yè)競爭對手毛利率，因此競爭對手并沒有把握和動力發(fā)起價格戰(zhàn)。

另外，公司的光伏玻璃有接近一半為外銷往日本以及其他海外國家，以日本為例，公司的客戶(如Sun Frontier)對價格不敏感而追求質(zhì)量穩(wěn)定，合同為三個月一簽，有利于維持公司光伏玻璃價格的穩(wěn)定。但進(jìn)入2017年下半年，隨著公司和信義光能在安徽的新生產(chǎn)線投產(chǎn)，預(yù)計產(chǎn)能或會輕微過剩，我們屆時價格或會有壓力。

興業(yè)證券的觀點(diǎn)：福萊特玻璃是全球第二大的光伏玻璃生產(chǎn)商，也是從市場競爭中成長的、以產(chǎn)品質(zhì)量著稱的光伏玻璃領(lǐng)軍企業(yè)。公司受益于全球以及中國光伏市場的快速發(fā)展以及良性健康的市場競爭格局，盈利能力得到提升，且預(yù)計可以較穩(wěn)定維持。

公司正在積極擴(kuò)充光伏玻璃和建筑玻璃產(chǎn)能，充分享受行業(yè)發(fā)展紅利。我們維持此前盈利預(yù)測不變，即2016-2018年?duì)I業(yè)收入分別為30.39億、35.71億和43.66億，歸屬股東凈利潤分別為5.19億、5.63億和7.09億元，EPS分別為0.29、0.31和0.39元。同時我們維持公司買入評級和目標(biāo)價2.23港元不變。

風(fēng)險提示：光伏玻璃價格出現(xiàn)超預(yù)期下跌，產(chǎn)能擴(kuò)充進(jìn)度不及預(yù)期。

業(yè)績會現(xiàn)場問答紀(jì)要

Q1：光伏玻璃的市場價格最近開始下跌，請問公司光伏玻璃出廠價格走勢以及庫存水平?全年的出貨量指引?

A1:以往光伏玻璃是上半年淡季，但今年上半年是旺季。上半年光伏玻璃價格上升，幅度在10%左右。進(jìn)入第三季度，公司注意到目前市場光伏玻璃的價格有所調(diào)整，公司的出廠價格上周開始略有調(diào)整，但幅度很小，基本不影響業(yè)績，預(yù)計四季度仍然可以維持目前水平，對價格走勢比較看好。展望全年，公司預(yù)計光伏玻璃生產(chǎn)成本保持基本穩(wěn)定略微下降，銷售價格預(yù)計全年能保持上半年穩(wěn)定的水平。目前調(diào)整幅度非常小，而且只是部分客戶。

公司目前訂單滿負(fù)荷，與產(chǎn)能也保持一致。庫存水平周轉(zhuǎn)天數(shù)在43天左右，全年也比較穩(wěn)健。

Q2：光伏玻璃外銷和內(nèi)銷ASP上半年的漲幅是否有所差別?

A2:公司產(chǎn)品外銷客戶三個月左右定價一次，對價格不太敏感;國內(nèi)客戶一個月甚至一周調(diào)整一次。所以上半年外銷客戶ASP價格上漲不大(也有部分體現(xiàn)在匯兌損益里)，內(nèi)銷ASP的上升比較明顯，大概在10%左右。目前外銷價格沒有調(diào)整，內(nèi)銷價格出現(xiàn)了微調(diào)，而且也只是部分客戶的價格出現(xiàn)調(diào)整。

Q3：原材料方面多少比例是重油，多少是天然氣?越南廠會不會用到LNG?

A3:原材料成本占公司總成本78%左右，其中能源占公司成本為34%，包括燃料和電力。目前的比例是天然氣30%，重油70%，但公司會根據(jù)市場價格情況進(jìn)行調(diào)整。越南廠的燃料方面會使用當(dāng)?shù)氐奶烊粴狻?/p>

Q4：公司的光伏玻璃在日本市占率多少?

A4:日本客戶的市占率沒有確定數(shù)據(jù)，但是日本幾個較大客戶采取70-20-10的比例進(jìn)行采購，即第一大供應(yīng)商供貨70%，第二大20%，而公司是客戶端70%的供應(yīng)商。而Sun Frontier是百分百使用公司產(chǎn)品，比較特殊。公司的產(chǎn)品在日本的市場占有率一直較高，雖然日本企業(yè)優(yōu)先使用本國產(chǎn)品，公司希望產(chǎn)能擴(kuò)大后繼續(xù)擴(kuò)大市占率。

Q5：公司對于分布式發(fā)電的戰(zhàn)略規(guī)劃?產(chǎn)能擴(kuò)充方面越南廠的投產(chǎn)時間和目前進(jìn)展?安徽廠的投產(chǎn)進(jìn)度?

A5:公司目前已經(jīng)掌握了分布式的安裝技術(shù)等，且已經(jīng)取得了嘉興市的85MW的批文，后面根據(jù)資金情況拓展分布式業(yè)務(wù)。安徽廠已經(jīng)和當(dāng)?shù)卣勍?，預(yù)計2017年四季度投產(chǎn)1000噸/日的生產(chǎn)線。越南預(yù)計2018年中期投產(chǎn)。

Q6：工程玻璃毛利提升了一倍是什么原因，是否可以持續(xù)?

A6:工程Low-E玻璃的毛利去年比較低主要是因?yàn)榘惭b了一個脫銷設(shè)備，今年設(shè)備切換完成，加之能源成本、原材料價格都有所下降，因此毛利回升。另外，建筑玻璃的市場也回暖也刺激了工程玻璃價格。

Q7：派息超出預(yù)期，是出于什么樣的考慮，能否持續(xù)?

A7:公司出于對股東價值的重視在中期加大了派息力度，管理層承諾未來每年分紅率至少為20%。