中信證券首次推薦 惠生工程(02236)進(jìn)入新周期

因2018年四季度原油價格大幅回落，惠生工程(02236)的股價自10月份以來，也停留在1港元附近，似乎有點止步不前了。就目前情況來看，投資者有點憂慮過度了。

(數(shù)據(jù)來源：富途證券)

智通財經(jīng)APP注意到，1月23日收盤，惠生工程發(fā)布了2018年業(yè)績公告，期內(nèi)取得新合同總值約為73.2億元人民幣(包含估計增值稅)，同比增長113.1%，此外，未完成合同總值(已扣除估計增值稅)約為131.2億元，較2018年6月30日的未完成合同總值增長16.7%。

其實，早在去年11月份，銀河證券就在研報中明確指出，油價疲弱并未影響到全球石化行業(yè)復(fù)蘇，此外，對于下游工程企業(yè)，如中石化煉化工程(02386)及和惠生工程的周期性較低，其對油價波動的敏感度也較上游石油服務(wù)公司低。

近日，中信證券發(fā)表長研報，首次點贊惠生工程，給予其“買入”評級，目標(biāo)價1.35港元，并針對2018年四季度以來油價回落現(xiàn)象，亦給出相同的觀點。

中信證券認(rèn)為，四季度油價回落對能源工程行業(yè)的負(fù)面影響有限，從行業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額看，2018年1-11月石油加工及煉焦加工業(yè)的固定資產(chǎn)投資完成額同比增加5.9%;此外，展望2019年，受益于沙特原油產(chǎn)量大幅減少，市場樂觀情緒逐步恢復(fù)，油價有望開啟反彈之路，煉油、石化行業(yè)的固定資產(chǎn)投資以及能源工程行業(yè)訂單規(guī)模仍將穩(wěn)中有升。

在A股和H股市場中，有眾多能源工程公司，且行業(yè)前十大企業(yè)基本為國資背景，惠生工程是唯一的民營企業(yè)，那么中信證券為什么首度點贊惠生工程呢?這種價值重估的原因有：

A: 盈利能力、ROE水平均領(lǐng)先于行業(yè)可比公司;

B:控股股東持股集中，積極儲備運營人才;

C:石油化工領(lǐng)域新訂單增長，以及全球化布局持續(xù)推進(jìn)，提供新的業(yè)績增長點。

惠生工程是國內(nèi)最大的能源工程EPC服務(wù)民營提供商，EPC服務(wù)即為涵蓋工程設(shè)計、采購、建設(shè)管理的全周期一體化服務(wù)。

公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)清晰且集中，以EPC服務(wù)為主要業(yè)務(wù)模式，2017年EPC服務(wù)業(yè)務(wù)收入40.1億元，占主營收入97.2%。

中信證券表示，從歷史表現(xiàn)看，惠生工程盈利能力長期領(lǐng)先同業(yè)公司，2017年公司毛利率20.88%。主要由于采用模塊化生產(chǎn)方式，工程工期明顯縮短，項目整體預(yù)算減少，營業(yè)成本得到有效降低，為公司盈利能力提供競爭優(yōu)勢。受益于此，2017年惠生工程ROE為6.57%，高于同行業(yè)可比公司。

此外，惠生工程股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰，其控股股東為惠生工程投資有限公司，截至2018年6月30日持有公司股權(quán)比例75.88%?；萆こ掏顿Y公司的控股股東為華邦松，持有該公司100%股權(quán)?；萆こ躺鲜泄镜膶嶋H控制人為華邦松，對公司掌握絕對控制權(quán)。

對于EPC服務(wù)供應(yīng)商來說，能源工程行業(yè)的核心競爭力之一是運營人才的儲備。惠生工程發(fā)揮民營企業(yè)自主性強的優(yōu)勢，在人力資源積累方面大力投入，目前已經(jīng)形成了一整套成熟完備的人才隊伍，國際化人才占比大于40%，10年以上核心技術(shù)人才占比81%，為公司EPC服務(wù)業(yè)務(wù)拓展和技術(shù)研發(fā)提供了強有力支撐。

中信證券預(yù)計，惠生工程2018全年增速有望達(dá)到110%，新簽訂合同總價值(扣除增值稅)約為65.49億元。

對比該公司最新公布的新增合同數(shù)據(jù)，惠生工程的實際新簽合同數(shù)好于中信預(yù)期。

從訂單的邊際增量看，公司2018上半年新訂單主要為石油化工領(lǐng)域的工程項目，占同期整體新增訂單規(guī)模超過98%。2018年全年新簽訂單為73.2億，其中石化類達(dá)到46.32億，占比63.3%。

中信證券預(yù)計，2019年在油價回暖預(yù)期下，石油化工行業(yè)新增訂單仍將維持高位。

此外，與惠生工程可比度最高的同業(yè)是中石化煉化工程,不同的是，中石化煉化主要服務(wù)中國石化集團(tuán)，而惠生工程則有較多元化的客戶組合。擁有廣泛的全球客戶基礎(chǔ)，口碑載道，這也是中信看好其的一大重要優(yōu)勢。

總之，惠生工程項目完成時間通常為3年，簽訂訂單后的1-2年是項目的主要建設(shè)期，鑒于2018年公司簽訂大量新訂單，該部分訂單將在2019、2020年轉(zhuǎn)化為公司營業(yè)收入，未來業(yè)績增長確定性強。