鮑威爾鴿派表態(tài)可暫穩(wěn)情緒 1月份市場(chǎng)仍有重重考驗(yàn)

本文來(lái)自Kevin策略研究，作者：KevinLIU，原題《從非農(nóng)數(shù)據(jù)和Powell講話看美股的反映邏輯》。

在經(jīng)歷了前一天因蘋(píng)果下修指引和ISM制造業(yè)PMI大幅不及預(yù)期導(dǎo)致的大跌后，隔夜美股市場(chǎng)大幅反彈，盤(pán)前中國(guó)央行全面降準(zhǔn)、美國(guó)12月非農(nóng)數(shù)據(jù)大超預(yù)期、以及開(kāi)盤(pán)后美聯(lián)儲(chǔ)主席Powell偏鴿派的發(fā)言都起到了助推市場(chǎng)表現(xiàn)的作用。除此之外，美元一度上漲后回落，收盤(pán)基本持平；美債利率則從昨天2.55%的低點(diǎn)明顯反彈至2.67%。

由于近期市場(chǎng)波動(dòng)和反復(fù)較大，投資者對(duì)此較為關(guān)注，特別是隔夜在多重因素交織下對(duì)于美股市場(chǎng)的影響邏輯，值得做一番推敲。就此，我們點(diǎn)評(píng)如下，供大家參考。

首先，中國(guó)央行全面降準(zhǔn)提振全球風(fēng)險(xiǎn)偏好、美股盤(pán)前期貨反彈。總理視察主要銀行以及盤(pán)后央行決定全面降準(zhǔn)100個(gè)基點(diǎn)對(duì)于中國(guó)A股和港股市場(chǎng)的情緒都起到了明顯的推動(dòng)作用。這一樂(lè)觀情緒也進(jìn)一步傳導(dǎo)到歐美市場(chǎng)，疊加前一天因12月ISM制造業(yè)PMI大幅不及預(yù)期以及蘋(píng)果下修指引導(dǎo)致的大跌后，美股三大主要指數(shù)盤(pán)前期貨一度反彈1.5%。

隨后，盤(pán)前公布的非農(nóng)數(shù)據(jù)大超預(yù)期，提振美元和利率、但一度小幅壓制了美股市場(chǎng)的表現(xiàn)。盤(pán)前公布的12月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)新增就業(yè)31.2萬(wàn)人，遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期的18.4萬(wàn)和11月的15.5萬(wàn)人，建筑業(yè)、教育、醫(yī)療和酒店服務(wù)等是主要貢獻(xiàn)；工資增速同比（3.2%）和環(huán)比（0.4%）也加速增長(zhǎng)且好于市場(chǎng)預(yù)期，其中公用事業(yè)、零售、建筑的工資增速提升最為顯著；勞動(dòng)參與率提升至63.05%，為2017年9月以來(lái)的高點(diǎn)，這表明有更多原來(lái)不在就業(yè)市場(chǎng)的人重新回到勞動(dòng)力市場(chǎng)，而勞動(dòng)力人口這一分子的快速增加也在一定程度上解釋了失業(yè)率從3.7%到3.9%的回升。

從影響上看，一方面，這一強(qiáng)勁的就業(yè)數(shù)據(jù)部分打抵消了前一天市場(chǎng)因?yàn)镻MI數(shù)據(jù)大幅不及預(yù)期而引發(fā)的對(duì)增長(zhǎng)的擔(dān)憂、特別是工資增速的強(qiáng)勁增長(zhǎng)對(duì)于支撐消費(fèi)和提振消費(fèi)者預(yù)期也有一定幫助，因此在數(shù)據(jù)公布后，美元指數(shù)一度明顯抬升、10年美債利率也從前一天～2.55%的低點(diǎn)攀升至～2.67%。但另一方面，就業(yè)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁特別是工資增速大幅好于預(yù)期也使得投資者有所擔(dān)心美聯(lián)儲(chǔ)是否會(huì)因此繼續(xù)維持其現(xiàn)有加息路徑，因此利率期貨所顯示的前一天因市場(chǎng)大跌和數(shù)據(jù)較差而明顯抬升的降息預(yù)期也略有回落，美股市場(chǎng)盤(pán)前期貨的漲幅一度收窄。

第三，美聯(lián)儲(chǔ)主席Powell“鴿派”發(fā)言進(jìn)一步提振市場(chǎng)情緒。繼11月底明顯轉(zhuǎn)向“鴿派”的發(fā)言（利率水平“僅略低于”justbelow中性利率），以及12月FOMC會(huì)議時(shí)中性偏緊的表態(tài)，此次美聯(lián)儲(chǔ)主席Powell的發(fā)言明顯偏向“鴿派”，主要體現(xiàn)在：1）對(duì)貨幣政策調(diào)整將有“耐心”（patience）；2）如果造成問(wèn)題，將毫不猶豫（wouldn’thesitate）調(diào)整縮表政策，這在一定程度上相當(dāng)于明顯“糾正”了三周前FOMC會(huì)議上對(duì)于縮表的措辭。

盡管本輪美股市場(chǎng)進(jìn)一步的破位大跌本質(zhì)上反映了投資者對(duì)美國(guó)增長(zhǎng)見(jiàn)頂、全球增長(zhǎng)放緩、以及美國(guó)政治風(fēng)險(xiǎn)（政府部門(mén)關(guān)門(mén)仍在繼續(xù)）擔(dān)憂加劇，但12月份FOMC不及預(yù)期鴿派畢竟在一定程度上成為本輪市場(chǎng)再度快速下行的誘因，在情緒脆弱的環(huán)境下進(jìn)一步壓制了風(fēng)險(xiǎn)偏好，因此從這個(gè)角度而言，此次偏鴿派的發(fā)言是有助于提振投資者情緒的，這從昨天美股市場(chǎng)特別是科技股的大幅反彈上也可以得到印證。

那么，為什么在就業(yè)數(shù)據(jù)非常強(qiáng)勁的背景下，美聯(lián)儲(chǔ)此次依然強(qiáng)調(diào)了相對(duì)“鴿派“的表態(tài)？從中期角度而言，這在一定程度上是由于美股大跌對(duì)美國(guó)基本面和金融穩(wěn)定性也會(huì)有一定影響。股票市場(chǎng)是美國(guó)最大的單類(lèi)資產(chǎn)，截至二季度其市值規(guī)模超過(guò)美國(guó)住宅地產(chǎn)市值；同時(shí)，股市又是美國(guó)居民部門(mén)金融資產(chǎn)的重要組成部分，居民直接投資股市上的比例（權(quán)益投資+共同基金）占比為30%以上，僅次于2000年的以來(lái)的高點(diǎn)。這也就意味著，如果股市大幅下跌，會(huì)使得居民部門(mén)的金融資產(chǎn)縮水，進(jìn)而一定程度上影響消費(fèi)預(yù)期甚至消費(fèi)，考慮到消費(fèi)對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)的重要地位（超過(guò)三分之二），進(jìn)而甚至可能對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生一定拖累。因此，這也是可能會(huì)使得美聯(lián)儲(chǔ)不得不關(guān)注市場(chǎng)波動(dòng)的原因之一。

往前看，靜態(tài)而言，當(dāng)前相對(duì)積極的一面是，美股市場(chǎng)近期快速下跌導(dǎo)致的估值收縮已經(jīng)計(jì)入了較為悲觀的預(yù)期，主要體現(xiàn)在，在前期底部時(shí)，1）標(biāo)普500指數(shù)的12個(gè)月動(dòng)態(tài)估值為13.5倍，低于1990年以來(lái)的歷史均值15.8倍14%，距離均值下方1倍標(biāo)準(zhǔn)差12.7倍還差6%左右，這也是2013年4月以來(lái)的低點(diǎn)；2）股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)迅速回升至2016年初水平；3）估值對(duì)全年指數(shù)表現(xiàn)的拖累甚至超過(guò)2008年，為2002年以來(lái)最高；4）估值隱含的2019年EPS增長(zhǎng)為-4.1%～-6.6%，遠(yuǎn)低于市場(chǎng)一致預(yù)期隱含的7.6%的增長(zhǎng)水平。

不過(guò)，需要承認(rèn)的是，在當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境下，相比估值，投資者情緒和流動(dòng)性才是決定市場(chǎng)短期走勢(shì)的核心變量。過(guò)去三周，美股市場(chǎng)主動(dòng)型資金出現(xiàn)大規(guī)模凈流出，前一周被動(dòng)型資金也轉(zhuǎn)為流出，尚未出現(xiàn)明顯緩解的跡象。進(jìn)入1月份，如果因?yàn)閳?bào)稅需要的taxsale和恐慌性主動(dòng)拋售過(guò)去后，新的資金能夠再度配置（如養(yǎng)老金），則能夠從資金面上帶來(lái)一定支撐。

但由于前期美股市場(chǎng)快速下跌對(duì)投資者情緒已經(jīng)造成了損害、資金流出仍在繼續(xù)，情緒自身的修復(fù)仍需時(shí)間，因此我們認(rèn)為Powell此次鴿派表態(tài)對(duì)短期市場(chǎng)情緒將起到一定的提振和穩(wěn)定效果，但也仍需要關(guān)注因?yàn)橘Y金面和一些消息和事件可能帶來(lái)的擾動(dòng)和市場(chǎng)因此的反復(fù)。1月份，諸多政策和政治事件依然是市場(chǎng)需要經(jīng)歷和面對(duì)的考驗(yàn)，從重要性程度來(lái)看，1月14日將舉行的英國(guó)議會(huì)對(duì)退歐協(xié)議的投票；1月7日美方代表團(tuán)將訪華并與中方就貿(mào)易問(wèn)題進(jìn)行磋商；12月22日開(kāi)始的美國(guó)政府關(guān)門(mén)仍在繼續(xù)；1月20～30日美聯(lián)儲(chǔ)FOMC會(huì)議等都值得密切關(guān)注。