“聯(lián)合石化事件”真正值得反思的點(diǎn)在這里

本文來(lái)自“資管網(wǎng)”微信公眾號(hào)。

2018年12月27日，報(bào)道稱中國(guó)石油巨頭中石化已暫停兩名高官的交易業(yè)務(wù)。隨后，中石化官方證實(shí)，其旗下中國(guó)國(guó)際石油化工聯(lián)合有限責(zé)任公司兩高管被停職的消息屬實(shí)。中石化方面表示，中國(guó)國(guó)際石油化工聯(lián)合有限責(zé)任公司總經(jīng)理陳波和黨委書記詹麒因工作原因停職，聯(lián)合石化在某些原油交易過(guò)程中因油價(jià)下跌產(chǎn)生部分損失。

與此同時(shí)，網(wǎng)絡(luò)傳聞此次停職正是緣起于其兩人負(fù)責(zé)的境外原油期貨投資巨虧。雖然消息無(wú)法證實(shí)，但央企、期貨巨虧等敏感字眼，很容易讓人聯(lián)想起14年前的中航油事件，網(wǎng)絡(luò)熱度瞬間被引爆。我們姑且稱之為“聯(lián)合石化事件”。

各種混淆視聽的謠言、發(fā)泄式的批判聲漫天飛舞。然而，在筆者看來(lái)，越是這個(gè)時(shí)刻，越需要以專業(yè)人士的角度，冷靜分析，才有利于理清事件脈絡(luò)。總結(jié)近兩日在網(wǎng)絡(luò)流傳的諸多版本，筆者首先想澄清以下四個(gè)概念。

1、央企應(yīng)不應(yīng)該在境外做期貨套期保值

網(wǎng)絡(luò)上批判聲最大的在于央企不該在境外做套期保值。既然期貨容易導(dǎo)致巨虧，央企干嘛還要在境外使用這個(gè)工具呢?其實(shí)期貨存在的其中一個(gè)意義就在于為現(xiàn)貨企業(yè)提供了一個(gè)套期保值的市場(chǎng)。我國(guó)的央企，比如農(nóng)產(chǎn)品加工企業(yè)、航空公司、石油加工企業(yè)，都屬于國(guó)外商品的進(jìn)口方，為防止遠(yuǎn)期價(jià)格大漲，利用期貨市場(chǎng)鎖定成本完全必要。套期保值是這些央企企業(yè)經(jīng)營(yíng)的客觀需求，也是國(guó)際上實(shí)體企業(yè)的普遍做法。有網(wǎng)友還提出，既然境外市場(chǎng)那么兇險(xiǎn)，干嘛不在國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)做套期保值呢?事實(shí)上，境外采購(gòu)境外套期保值是常識(shí)。境外采購(gòu)境內(nèi)套保，反而容易把損失留在國(guó)內(nèi)。

2、期貨套期保值與投機(jī)的虧損是不是一回事

2011年，國(guó)資委頒布關(guān)于央企境外投資管理的兩部大法，《中央企業(yè)境外國(guó)有產(chǎn)權(quán)管理暫行辦法》和《中央企業(yè)境外國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理暫行辦法》，央企從事境外期貨、期權(quán)、遠(yuǎn)期、掉期等金融衍生業(yè)務(wù)應(yīng)當(dāng)嚴(yán)守套期保值原則，完善風(fēng)險(xiǎn)管理規(guī)定，禁止投機(jī)行為，并需上報(bào)國(guó)資委備案或核準(zhǔn)。此次“聯(lián)合石化事件”網(wǎng)傳的期貨巨虧即使被證實(shí)，也很可能是期貨套期保值的虧損，與大眾理解的期貨投機(jī)巨虧不是一回事。

套保的主要意義在于為企業(yè)經(jīng)營(yíng)減少商品成本變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，而不是為了獲利。原油價(jià)格大跌導(dǎo)致期貨頭寸虧損，但現(xiàn)貨采購(gòu)的成本同樣下降。套保成功與否的判斷依據(jù)在于是否實(shí)現(xiàn)了既定的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，而非必然在期貨市場(chǎng)上盈利。

3、ZERO COLLAR組合期權(quán)策略是不是一個(gè)陷阱

網(wǎng)傳聯(lián)合石化此次使用了ZERO COLLAR組合期權(quán)策略，買入看漲期權(quán)的同時(shí)賣出看跌期權(quán)，這是投行設(shè)下的一個(gè)陷阱。這是缺乏投資常識(shí)的一種偏見。ZERO COLLAR組合期權(quán)策略是標(biāo)準(zhǔn)的一種期權(quán)投資工具，既然是工具，誰(shuí)都可以使用，無(wú)所謂陷阱。此策略其本質(zhì)上就是預(yù)期未來(lái)標(biāo)的物上漲。這對(duì)中石化這樣的原油采購(gòu)商來(lái)說(shuō)屬正常。加之買入期權(quán)本身較期貨更高的杠桿，賣出虛值看跌期權(quán)交付保證金更低，有利于央企更高效使用外匯，是套期保值的正常做法。

4、此次事件是否一定就是翻版的“中航油事件”

雖然至今官方未有進(jìn)一步消息，但據(jù)目前有限的信息，網(wǎng)絡(luò)盛傳此次事件就是翻版的更大規(guī)?！爸泻接褪录?，顯然站不住腳。此次事件的背景是原油價(jià)格暴跌，而2004年“中航油事件”的背景則是原油價(jià)格大漲。中石化和中航油都是原油的采購(gòu)方，當(dāng)時(shí)中航油負(fù)責(zé)人陳久霖卻賣出大量的看漲期權(quán)，做空原油，這是典型的投機(jī)。而此次“聯(lián)合石化事件”期貨投資巨虧即使被證實(shí)，套期保值的初衷還是確定的。

事實(shí)上在筆者看來(lái)，此次事件真正值得反思的點(diǎn)在于，央企境外套期保值是否在交易通道上存在被國(guó)際投行“圍獵”的可能?

對(duì)期貨投資而言，最重要也是最致命的就是交易和持倉(cāng)信息。一旦這些信息被國(guó)際投行獲悉，相當(dāng)于將底牌暴露給了對(duì)方，存在被國(guó)際巨鱷“圍獵”的可能。以中航油為例，其交易通道包括日本三井銀行、法國(guó)興業(yè)銀行、英國(guó)巴克萊銀行等國(guó)際知名投行，但這些公司不僅僅是做市商同時(shí)也是中航油的交易對(duì)手。高盛旗下的杰瑞公司是中航油交易部門的風(fēng)險(xiǎn)管理公司，同時(shí)也是中航油期權(quán)交易的第二大對(duì)手盤，中航油早就是高盛的“甕中之鱉”。

而像中儲(chǔ)糧這樣的央企也曾感嘆，“想找一家可靠的境外期貨公司也非常難，在美國(guó)多數(shù)的糧食期貨公司都有被ABCD(即美國(guó)ADM、美國(guó)邦吉、美國(guó)嘉吉、法國(guó)路易達(dá)孚,業(yè)內(nèi)稱之為四大糧商)持股的背景。一旦期貨公司知道了中儲(chǔ)糧的意圖，國(guó)際糧商也就知道了國(guó)儲(chǔ)的意圖，最終被別人漁翁得利”。

近些年，中銀國(guó)際、直達(dá)國(guó)際等三家香港證監(jiān)會(huì)持牌公司，獲得美國(guó)CME全面清算會(huì)員資格，并打造了獨(dú)立的期貨交易清算系統(tǒng)，央企境外套保不再局限于國(guó)際投行的交易通道。事實(shí)上，中資完全掌控的交易通道，包括獨(dú)立自主研發(fā)的交易清算系統(tǒng)、直接與交易所清算的會(huì)員資格，才是央企公平參與境外套期保值的保駕護(hù)航者。