尋找中國(guó)版納斯達(dá)克——談中國(guó)新經(jīng)濟(jì)股票資產(chǎn)3.0

本文由呂玥先供稿，文中觀點(diǎn)不代表智通財(cái)經(jīng)觀點(diǎn)。

眾所周知，美國(guó)納斯達(dá)克交易所匯聚了全球最頂級(jí)的高科技公司，納斯達(dá)克100指數(shù)成為全球新技術(shù)、新業(yè)態(tài)、新模式的公司的象征，新技術(shù)、新業(yè)態(tài)、新模式用一個(gè)詞概括的話，就是新經(jīng)濟(jì)，因此納斯達(dá)克100指數(shù)也是全球新經(jīng)濟(jì)的象征。

在中國(guó)資本市場(chǎng)的建設(shè)過(guò)程中，創(chuàng)業(yè)板、新三板、科創(chuàng)板，都曾被媒體宣傳貼過(guò)中國(guó)版納斯達(dá)克的標(biāo)簽，那么究竟誰(shuí)是真正的中國(guó)版納斯達(dá)克、誰(shuí)是當(dāng)前歷史階段中國(guó)新經(jīng)濟(jì)的表征呢?我們先畫(huà)一個(gè)問(wèn)號(hào)。

一、為什么要尋找中國(guó)版納斯達(dá)克?

為什么要尋找中國(guó)版納斯達(dá)克呢，首先，從國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的角度和投資角度，中國(guó)新舊經(jīng)濟(jì)分化明顯，新經(jīng)濟(jì)行業(yè)引領(lǐng)未來(lái)增長(zhǎng)，投資新經(jīng)濟(jì)就是投資中國(guó)未來(lái)。

2018年，中美貿(mào)易戰(zhàn)倒逼中國(guó)加大力度支持科技創(chuàng)新，加大力度改革開(kāi)放。同時(shí)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的內(nèi)在規(guī)律也決定，傳統(tǒng)的以地產(chǎn)、基建拉動(dòng)的舊經(jīng)濟(jì)模式開(kāi)始衰減，經(jīng)濟(jì)總量指標(biāo)上看，經(jīng)濟(jì)失去了活力，呈現(xiàn)周期性鈍化的特征。但是，如果把經(jīng)濟(jì)整體拆分成新、舊經(jīng)濟(jì)兩個(gè)部分來(lái)看，以計(jì)算機(jī)、通信等代表的新經(jīng)濟(jì)的增加值增速在10%-15%，而以煤炭為代表的舊經(jīng)濟(jì)甚至為負(fù)增長(zhǎng);以互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)為代表的新消費(fèi)增速接近30%，而線下消費(fèi)不到10%。

外部貿(mào)易戰(zhàn)和內(nèi)部去杠桿，引發(fā)了近期關(guān)于“國(guó)進(jìn)民退”的社會(huì)大討論，國(guó)家空前力度支持民營(yíng)企業(yè)，如果我們仔細(xì)研究民營(yíng)企業(yè)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)，新經(jīng)濟(jì)龍頭公司如阿里、百度、騰訊、小米、美團(tuán)、滴滴等等，都是民營(yíng)企業(yè)。這并不是偶然，中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式一直都是國(guó)企、民企雙核驅(qū)動(dòng)，國(guó)企掌握了建國(guó)以來(lái)工業(yè)化的經(jīng)濟(jì)命脈，如石油、金融、地產(chǎn)等等，都屬于舊經(jīng)濟(jì)，而未來(lái)是信息化時(shí)代，大數(shù)據(jù)是信息時(shí)代的“原油”，信息化時(shí)代的基礎(chǔ)設(shè)施是云計(jì)算、物聯(lián)網(wǎng)等等，他們已經(jīng)被BAT、TMD等新經(jīng)濟(jì)龍頭企業(yè)掌控，民營(yíng)企業(yè)是信息化時(shí)代的掌舵者。因此，國(guó)家支持民營(yíng)企業(yè)，將直接利好新經(jīng)濟(jì)公司的發(fā)展。

從投資工具角度來(lái)看，2018年指數(shù)基金規(guī)模逆勢(shì)大漲，而主動(dòng)基金發(fā)行進(jìn)入冰點(diǎn)，ETF規(guī)模增長(zhǎng)超千億，指數(shù)基金有望成為未來(lái)投資者使用的主要工具。那么未來(lái)指數(shù)基金的發(fā)展方向有哪些呢，我們認(rèn)為Smart Beta是一個(gè)方向，優(yōu)化的Beta是力圖尋找能真正代表某一類(lèi)特色資產(chǎn)的指數(shù)或者是指數(shù)增強(qiáng)。這種方法有很多優(yōu)勢(shì)，比如可以滿(mǎn)足波段操作需求、可以成為真正經(jīng)濟(jì)的晴雨表等等。如果能找到一個(gè)中國(guó)版的納斯達(dá)克指數(shù)，就能用它表征中國(guó)最有活力的資產(chǎn)，兼具高成長(zhǎng)、高Beta的特性，也能為投資者提供便利的投資工具。

二、誰(shuí)是中國(guó)版納斯達(dá)克?

新三板2013年開(kāi)板，現(xiàn)在交易并不活躍;創(chuàng)業(yè)板吸引了大量的高科技公司，但是目前上市門(mén)檻太高，比如需要兩年盈利1000萬(wàn)或其他財(cái)務(wù)指標(biāo)等等，很多未營(yíng)收、未盈利、同股不同權(quán)的優(yōu)質(zhì)互聯(lián)網(wǎng)公司、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)公司、生物科技公司不能上市。

那么，在A股市場(chǎng)，目前我們只能寄希望于近期提出的科創(chuàng)板，但是還需要一段時(shí)間，原因很多，這里主要講兩個(gè)，一方面，外匯管制導(dǎo)致公司的外資股東不愿意在A股IPO，另一方面，在A股IPO需要排隊(duì)且融資規(guī)模會(huì)受影響。下圖是新經(jīng)濟(jì)公司的VIE結(jié)構(gòu)，上市的主體是這個(gè)SPV，股東是外資，為什么是外資股東?因?yàn)橹袊?guó)早期沒(méi)有VCPE，舉個(gè)例子，《騰訊傳》記載，馬化騰1999年為公司融資四處碰壁，銀行根本不會(huì)給輕資產(chǎn)的公司貸款，辦公室?guī)讉€(gè)桌子和電腦沒(méi)辦法抵押放貸款，是一家叫IDG的外資VC救活了騰訊，那時(shí)候風(fēng)險(xiǎn)投資VCPE是一個(gè)很陌生的詞匯。外資股東投入美元，要拿走美元，用近期港股上市的某獨(dú)角獸公司的案例粗略計(jì)算，假如3000億元市值，資料顯示約15%是外資股東，如果A股上市意味著約450億元要換成美元流出，在現(xiàn)在這樣的國(guó)際貿(mào)易環(huán)境下，外匯管制必然不允許，外匯儲(chǔ)備的重要性在這里不做過(guò)多闡述。

第二個(gè)很重要的原因是，中國(guó)資本市場(chǎng)資金是相對(duì)封閉的，而美國(guó)納斯達(dá)克是自由流動(dòng)的，可以吸收全球資金。中國(guó)過(guò)去3年IPO平均一年2000多億，而一個(gè)獨(dú)角獸的估值就幾千億，按10%增發(fā)粗略計(jì)算，每年上市的家數(shù)有限;再比如今年上市的某生物科技行業(yè)CRO公司，本來(lái)計(jì)劃IPO融資57億，后來(lái)只融到了20多億。因此，大量的公司上市還需要時(shí)間。加上2018年是資本寒冬，企業(yè)對(duì)資金需求很迫切。

所以，新經(jīng)濟(jì)公司控制結(jié)構(gòu)、我國(guó)資本市場(chǎng)承載力、外匯管制等決定：即使A股發(fā)行上市條件積極變化，新經(jīng)濟(jì)公司無(wú)法大量短時(shí)間在A股IPO。

大家看到，小米、美團(tuán)選擇在香港上市了，香港今年進(jìn)行了上市改革，允許同股不同權(quán)以及無(wú)營(yíng)收生物科技公司上市，加上香港資本市場(chǎng)資本是自由流動(dòng)的，承載力大，這些都與納斯達(dá)克市場(chǎng)相似。比如，小米上市的那一天，港交所8個(gè)公司敲鑼?zhuān)尪疾粔蛴?，這在內(nèi)地是不會(huì)出現(xiàn)的現(xiàn)象。

香港的改革使得港股出現(xiàn)了新經(jīng)濟(jì)股匯聚的現(xiàn)象，有小米、美團(tuán)等移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)龍頭，有百濟(jì)神州、信達(dá)等全球頂級(jí)生物科技公司，加上之前就有的騰訊、閱文、舜宇光學(xué)等等，是中國(guó)當(dāng)下以及未來(lái)很長(zhǎng)一段時(shí)間里，中國(guó)最有活力的新經(jīng)濟(jì)資產(chǎn)的代表。這些公司的組成頗有中國(guó)納斯達(dá)克的味道。港交所總裁李小加表示，明年至少有250家公司赴港上市。未來(lái)的香港一定是群星閃耀、牛股倍出。

三、論中國(guó)新經(jīng)濟(jì)股票資產(chǎn)3.0

通過(guò)以上分析，我們來(lái)總結(jié)一下，站在當(dāng)下從歷史的角度來(lái)看，中國(guó)新經(jīng)濟(jì)股票資產(chǎn)分為1.0、2.0、3.0三個(gè)層次梯隊(duì)。中國(guó)新經(jīng)濟(jì)1.0主要以互聯(lián)網(wǎng)為代表，新經(jīng)濟(jì)2.0主要以移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)和生物科技為代表，新經(jīng)濟(jì)3.0可能在未來(lái)的科創(chuàng)板。

新經(jīng)濟(jì)1.0是在美國(guó)的那群中概股，他們生于新舊世紀(jì)交疊之處的草莽江湖，企圖將美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)驗(yàn)用于中國(guó)內(nèi)地，那時(shí)中國(guó)內(nèi)地很少有人聽(tīng)說(shuō)過(guò)VCPE的概念，以銀行為代表的間接融資渠道將他們拒之門(mén)外，企業(yè)家為融資四處碰壁，他們只能吃美元VC的“救濟(jì)糧”，甚至生長(zhǎng)在中國(guó)資本規(guī)則的灰色地帶、面臨生存危險(xiǎn)，上岸的人最終通過(guò)可變利益實(shí)體海外上市，成就一代互聯(lián)網(wǎng)人的納斯達(dá)克夢(mèng)。

新經(jīng)濟(jì)2.0是當(dāng)下的香港新經(jīng)濟(jì)股，他們多數(shù)年齡不足10歲，看著B(niǎo)AT的成功經(jīng)驗(yàn)長(zhǎng)大，甚至活在巨頭們的敲打之下，可能不站隊(duì)就被吃掉，夾縫中脫穎而出的是鳳毛麟角，甚至有能力與巨頭拍板。他們的融資以美元為主，人民幣VCPE已經(jīng)啟蒙，也有部分參與。他們?yōu)楹Ｍ馍鲜卸囊幌盗泄究刂圃O(shè)計(jì)，無(wú)法短期內(nèi)改變，例如美元股東要求美元退出等面臨外匯管控，而且在金融收縮的檔口，他們需要快速融資過(guò)冬，他們對(duì)上市后期的再融資也有訴求，除此之外，有些甚至選擇對(duì)“合規(guī)”要求最低的美國(guó)。所以，小米在香港上市了，緊跟著是美團(tuán)，除了互聯(lián)網(wǎng)公司，還有一些異常優(yōu)秀的生物科技公司，比如百濟(jì)神州、信達(dá)等等，未來(lái)還有十幾家。于是，互聯(lián)網(wǎng)、高科技的第二梯隊(duì)就在香港穩(wěn)穩(wěn)的站住了腳跟。

新經(jīng)濟(jì)3.0還未出生，可能是在未來(lái)的中國(guó)上海，可能要多年時(shí)間，上市改革也好、科創(chuàng)板也好，都不是一蹴而就的，新經(jīng)濟(jì)3.0的標(biāo)的在未來(lái)。內(nèi)地市場(chǎng)的資金是相對(duì)封閉的，沒(méi)有美國(guó)、香港的承載力，上市速度偏慢，另外，各方面配套制度的完善也需要時(shí)間。積極層面的因素是，股權(quán)融資當(dāng)下已經(jīng)興起，政策充分肯定了新經(jīng)濟(jì)靠股權(quán)這一真理，并且從宏觀層面看，未來(lái)經(jīng)濟(jì)需要?jiǎng)?chuàng)新驅(qū)動(dòng)，大力發(fā)展股權(quán)市場(chǎng)是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必經(jīng)之路。

從投資工具來(lái)看，新經(jīng)濟(jì)1.0在海外，用QDII并不方便，且存在時(shí)差，投資工具受限;新經(jīng)濟(jì)3.0在未來(lái)，現(xiàn)在還看不見(jiàn)。但是，新經(jīng)濟(jì)2.0這類(lèi)資產(chǎn)，在港股通的渠道下，是能通過(guò)公募基金實(shí)現(xiàn)的。香港恒生指數(shù)公司今年推出了恒生港股通新經(jīng)濟(jì)指數(shù)，能很好的表征新經(jīng)濟(jì)2.0這類(lèi)資產(chǎn)，當(dāng)下有眾多新經(jīng)濟(jì)股票如騰訊、舜宇等等，未來(lái)有望納入很多優(yōu)質(zhì)互聯(lián)網(wǎng)公司、生物科技公司，如果監(jiān)管放行也可以納入小米、美團(tuán)、滴滴、今日頭條等等同股不同權(quán)公司。當(dāng)下眾多明星股票雖然尚未聚集，但是其高Beta、高成長(zhǎng)的表現(xiàn)已經(jīng)非常顯著，尤其適合反彈行情，指數(shù)代碼是HSSCNE。

從投資方式而言，投資者可通過(guò)港股通直接投資個(gè)股，也可以投資跟蹤新經(jīng)濟(jì)股的指數(shù)基金。在我國(guó)，跨境的上市指數(shù)基金，可以實(shí)現(xiàn)T+0回轉(zhuǎn)交易，且公募基金門(mén)檻為1元，不用達(dá)到50萬(wàn)元港股通門(mén)檻就可以參與投資。面前市場(chǎng)上已有港股新經(jīng)濟(jì)指數(shù)基金，有興趣的投資者可以嘗試。

四、聚焦中國(guó)新經(jīng)濟(jì)股票資產(chǎn)2.0—投資價(jià)值分析

既然新經(jīng)濟(jì)2.0的資產(chǎn)是可以把握的，那我們?nèi)绾芜M(jìn)行投資研究呢，一個(gè)簡(jiǎn)單的方法是把這些新經(jīng)濟(jì)股票作為一個(gè)整體來(lái)研究。為方便研究，我們可以利用恒生港股通新經(jīng)濟(jì)指數(shù)來(lái)做整體研究。

恒生港股新經(jīng)濟(jì)指數(shù)(HSSCNE)較好的幫助我們界定了“新經(jīng)濟(jì)”的范疇，按照高科技、高人力、輕資產(chǎn)、可持續(xù)快速成長(zhǎng)、符合國(guó)家戰(zhàn)略導(dǎo)向等原則，選擇對(duì)應(yīng)的恒生二級(jí)行業(yè)，并增加互聯(lián)網(wǎng)金融和互聯(lián)網(wǎng)零售行業(yè)，成分股數(shù)量目前有70只，未來(lái)還會(huì)不斷增加，行業(yè)分布以信息技術(shù)行業(yè)、電訊、消費(fèi)品為主，前十大包括騰訊、中國(guó)移動(dòng)、石藥集團(tuán)、舜宇光學(xué)等等。

與香港指數(shù)對(duì)比，自2014年12月31日開(kāi)始，新經(jīng)濟(jì)指數(shù)收益超過(guò)恒生指數(shù)、恒生國(guó)企指數(shù)、恒生中型股指數(shù)、恒生小型股指數(shù)，與A股指數(shù)對(duì)比，新經(jīng)濟(jì)指數(shù)跑贏中證1000指數(shù)、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)、中小板指數(shù)、創(chuàng)業(yè)板50指數(shù)。且凈利潤(rùn)增速更快且穩(wěn)定，營(yíng)收增速逐年回升，盈利能力更強(qiáng)。

新經(jīng)濟(jì)股成長(zhǎng)性的來(lái)源主要可以從兩個(gè)角度解釋?zhuān)皇切屡d行業(yè)成長(zhǎng)因子，從企業(yè)生命周期曲線上看，新經(jīng)濟(jì)行業(yè)的公司多數(shù)處于企業(yè)生命周期的前半段，即快速成長(zhǎng)期，比如小米美團(tuán)等移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)公司成立時(shí)間基本不到10年;二是進(jìn)化力因子，巴菲特講護(hù)城河、凱文凱利講進(jìn)化力，以阿里、騰訊為代表的大型公司，用互聯(lián)網(wǎng)連接一切，獲取海量數(shù)據(jù)，然后不斷涌現(xiàn)出新的業(yè)態(tài)，成為一個(gè)生態(tài)圈，看似內(nèi)部無(wú)序甚至失控的管理，卻進(jìn)化出了最有影響力的產(chǎn)品。持續(xù)成功的企業(yè)，是在前一輪增長(zhǎng)走向衰退之前即開(kāi)始布局下一輪的增長(zhǎng)基礎(chǔ)，待到前一輪增長(zhǎng)乏力或衰退之時(shí)，新一輪增長(zhǎng)已然接力。比如騰訊從QQ到微信再到最近組織構(gòu)架變動(dòng)，進(jìn)軍To B產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)。

短期來(lái)看，反彈能力強(qiáng)，今年以來(lái)在大勢(shì)下跌行情中，每一次反彈，新經(jīng)濟(jì)指數(shù)的Beta都高于創(chuàng)業(yè)板指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板50指數(shù)，并且，如果用場(chǎng)內(nèi)基金的話，場(chǎng)內(nèi)交易當(dāng)日買(mǎi)入當(dāng)日可賣(mài)出。因此新經(jīng)濟(jì)股適合波段與反彈策略。

目前創(chuàng)業(yè)板指數(shù)市盈率30倍左右，恒生港股通新經(jīng)濟(jì)指數(shù)18倍左右;在未來(lái)A股供給增加、國(guó)際化進(jìn)程推進(jìn)下，港股、A股估值將收斂。由于業(yè)績(jī)?cè)鏊倏?，新?jīng)濟(jì)股的PE逐年下降，ROE近幾年來(lái)有逐級(jí)上升的態(tài)勢(shì)。當(dāng)前各子行業(yè)的估值均在歷史低位。

五、總結(jié)

誰(shuí)才是中國(guó)版納斯達(dá)克呢？在不同的歷史時(shí)期有不同的答案，在當(dāng)下歷史階段，我們認(rèn)為港股新經(jīng)濟(jì)與中國(guó)版納斯達(dá)克的概念較為匹配，他所代表的上市公司在生活中隨處可見(jiàn)，如美團(tuán)的外賣(mài)、小米的手機(jī)和全套智能家居等等。最活躍的股票資產(chǎn)代表最新的經(jīng)濟(jì)動(dòng)能，具有長(zhǎng)期的高成長(zhǎng)性，同時(shí)也適合短線波段操作。

從投資方式來(lái)看，可以通過(guò)港股通直接投資個(gè)股，也可以投資跟蹤新經(jīng)濟(jì)股的指數(shù)基金。通過(guò)Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，我們發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)上目前只有一個(gè)基金緊密跟蹤港股新經(jīng)濟(jì)指數(shù)，是嘉實(shí)基金正在發(fā)行的港股新經(jīng)濟(jì)指數(shù)(LOF)(A類(lèi)代碼501311，C類(lèi)代碼006614)，未來(lái)在上交所上市。目前美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)有放緩加息進(jìn)程的表示，并且資金也有回流新興市場(chǎng)的跡象，G20會(huì)議的結(jié)果將對(duì)全球資產(chǎn)帶來(lái)重大影響，希望貿(mào)易戰(zhàn)能夠階段性緩和，那么這將提升風(fēng)險(xiǎn)偏好，利于港股未來(lái)走勢(shì)。