投資筆記 | 政策再次擾動教育行業(yè)，誰的原罪最大？

文/謝俊（智通財(cái)經(jīng)研究總監(jiān) )

繼民促法草案之后，教育板塊再次迎來重磅打擊。國務(wù)院要求“2020年全國學(xué)前三年毛入園率達(dá)到85%，但同時，上市公司不得通過股票市場融資投資營利性幼兒園，而且民辦幼兒園不允許單獨(dú)或者作為一部分資產(chǎn)打包上市” 。

在消息公布之后，之前在風(fēng)口浪尖，才消停不久的紅黃藍(lán)(RYB.N)盤前價迅速跳水，截至凌晨12點(diǎn)，股價跌幅超過50%。雖然公司股價一天被腰斬，但覺悟很高，還是深夜發(fā)文，堅(jiān)決支持《關(guān)于學(xué)前教育深化改革規(guī)范發(fā)展的若干意見》的頒布實(shí)施。至于其他受影響的上市公司是否“臉上笑瞇瞇，心里***”，那就只有自己知道了。

教育板塊誰受到影響最大?

如果說之前的民促法草案是打擊了K12，現(xiàn)在這一輪直接打擊的是屢次出現(xiàn)問題的幼教領(lǐng)域，根據(jù)教育板塊公司的半年報(bào)或者招股書，直接影響最大的是博駿教育。其幼兒園占到收入的26.8%。

注：僅限于公司公開數(shù)據(jù)，一些公司有學(xué)前教育，但是未單獨(dú)披露，在此不做統(tǒng)計(jì)。

這些僅僅是過去的數(shù)據(jù)，還要考慮政策對于未來公司計(jì)劃的影響，根據(jù)楓葉教育CEO任書良的說法：“現(xiàn)時幼兒園的學(xué)生少于2000人，而盈利能力亦屬于較低水平，但公司希望發(fā)展幼兒園以增加學(xué)生黏性，令學(xué)生能夠由幼兒園階段一直接受楓葉教育課程，直到學(xué)生于公司所屬的高中畢業(yè)”。

而天立教育在今年的六月至8月公告以簽訂管理協(xié)議或者投資的方式在遵義和瀘州參與三所學(xué)校，其中都包含的幼兒園的教育，雖然公司并未單獨(dú)公布幼兒園的收入，但是根據(jù)半年報(bào)，其幼兒園的平均學(xué)費(fèi)和寄宿費(fèi)比其他學(xué)生收取的費(fèi)用更高。

幼教不是一個好生意

教育行業(yè)自然是毫無疑問的好行業(yè)，尤其是現(xiàn)在的家長，收入水平提高，且不愿意孩子“輸在起跑線上”，自然在孩子身上做更多的投入。前段時間沸沸揚(yáng)揚(yáng)的上海星河灣小學(xué)入學(xué)申請，就有家長表示為了培養(yǎng)孩子的綜合素質(zhì)，經(jīng)常帶孩子全球旅行，投入不可謂不大，本質(zhì)上還是家長的焦慮傳遞到下一代身上。

如果從投資的角度來看，高中、大學(xué)都是一門好生意，但是幼兒園教育并不是。在翻閱這些教育公司招股書的時候，如果有高中部，肯定專門寫到學(xué)校的清華北大平均每年錄取多少人，稍遜一點(diǎn)兒的公司也會說自己985/211大學(xué)的錄取學(xué)生比例多少。在去部分公司調(diào)研的時候，學(xué)校自然會特意強(qiáng)調(diào)名校的錄取率。從和其他調(diào)研人員接觸的情況來看，對此也很在意，屬于公司的核心競爭力。

大學(xué)就更不用說了，雖然國內(nèi)因?yàn)橐恍┨厥庠?，私立高等教育沒有公認(rèn)的名校。但是海外那些常春藤名校，不都是私立學(xué)校?即便從投資的角度來說，這些學(xué)校一旦上市，因?yàn)楣J(rèn)的教育質(zhì)量高，有無窮無盡的生源，而且還有極高的議價權(quán)，絕對算是一門好生意。

但回過頭來分析幼兒園教育，則不能照搬以上的邏輯。

從學(xué)校的角度來看，一旦上市或者是一個營利性機(jī)構(gòu)，必然是選擇盈利最大化。一所學(xué)校能夠容納的學(xué)生是有限的，在不具有差異化定價能力的情況下，學(xué)費(fèi)也主要取決于當(dāng)?shù)氐氖杖胨?。但是如果從成本來說，無非就是兩大類：不變成本和可變成本。不變成本就是場地成本，可變成本主要包括人工和其他采購的成本。

場地成本主要是房租、水電、物業(yè)等，這個錢省不下來;至于人工成本，利益最大化的方式就是招要工資最低的，而且把人員壓縮到最少;其他采購成本，比如孩子吃飯，玩具等，肯定是選最便宜的。在這種情況下，出現(xiàn)虐童等事件幾乎是必然，在這里不討論辦學(xué)就應(yīng)該有職業(yè)道德等口號，也不認(rèn)同應(yīng)該用圣人的標(biāo)準(zhǔn)去衡量一個普通人。

幼兒教育和初高中、大學(xué)教育最大的區(qū)別在于少了一個制衡因素。正如上文所說，初高中和大學(xué)是否成功有很硬性的衡量標(biāo)準(zhǔn)——升學(xué)率或者就業(yè)率，哪怕一個學(xué)校逐利，也會有所克制，而且辦學(xué)質(zhì)量提高是符合其長期利益的。但幼兒教育恰好就缺少了這樣一個“長期利益”。

如果從更陰暗但實(shí)際的角度來說，學(xué)前教育的孩子相對來說更好“控制”，更有利于“省成本”，從眾多幼兒園出現(xiàn)的問題發(fā)現(xiàn)時間就可以看得出來，這里不再展開。

尾聲

如果確實(shí)想投資幼兒園，應(yīng)該是抱著做慈善的心態(tài)，不去想回報(bào)的問題，不僅僅是物質(zhì)投入，還要做出足夠的監(jiān)管安排。但歷史上的刺史、巡撫這種職位是如何來的，略懂歷史的人都應(yīng)該知道。

幼教有一個怪圈目前的社會環(huán)境下是無法打破的，投資者要求盈利——學(xué)校擴(kuò)大規(guī)?！芸啬芰p弱——被曝光——股價大跌。業(yè)務(wù)越廣，風(fēng)險越大，沒有僥幸。如果不憚以最大的惡意去揣測這些盈利性幼兒園，作為行業(yè)內(nèi)人士，是真的不懂還是故意裝傻呢?所以筆者從紅黃藍(lán)事件開始就堅(jiān)持不投所有從事幼教的公司，因?yàn)樯虡I(yè)模式中的問題幾乎是扎在基因里——無解。

對于很多政策的“折騰”，筆者是很反對的。但是這一次國務(wù)院的決定，雙手支持。這一次直接影響的當(dāng)然是幼教，但是從這里也可以看出監(jiān)管層對于整個教育行業(yè)的態(tài)度，恐怕也會直接影響投資者對于教育行業(yè)所有股票的預(yù)期，政策落地簽，繼續(xù)維持對行業(yè)謹(jǐn)慎觀望態(tài)度。