招銀國(guó)際：大家樂(lè)集團(tuán)(00341)在港業(yè)務(wù)尚可，內(nèi)地業(yè)務(wù)面臨壓力

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“招銀國(guó)際”。

在利潤(rùn)率恢復(fù)的推動(dòng)下，業(yè)績(jī)繼續(xù)回暖。

我們預(yù)計(jì)大家樂(lè)在19財(cái)年上半年銷(xiāo)售額/ 凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)3.3%/ 7.2%(對(duì)比18財(cái)年下半年同比增長(zhǎng)7.2%/ 下跌7.2%)，并預(yù)計(jì)其將在3年盈利下滑后重新開(kāi)始實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。

回暖的主因是毛利率的改善，預(yù)計(jì)19財(cái)上半年為12.2%，而18財(cái)上半年為11.9%(歷史低位)，和香港業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)杠桿略有改善。

香港業(yè)務(wù)仍保持韌力：同店銷(xiāo)售增長(zhǎng)輕微改善，但餐廳擴(kuò)張略有阻滯。

盡管香港零售銷(xiāo)售增長(zhǎng)放緩(18公歷年第三/二/一季度同比增長(zhǎng)6.6%/ 12.4%/ 14.3%)，但香港快餐銷(xiāo)售增長(zhǎng)仍然保持良好韌性(同期同比增長(zhǎng)4.9%/ 5.9%/ 5.9%)。我們預(yù)計(jì)19財(cái)年上半年大家樂(lè)香港受惠于更多的產(chǎn)品和服務(wù)升級(jí)(招銀國(guó)際預(yù)期平均售價(jià)同比增長(zhǎng)約3%或增加1港元)，同店銷(xiāo)售增長(zhǎng)可以同比上升至4.0%(18財(cái)年下半年為3.0%)。

然而，餐廳數(shù)量的擴(kuò)張仍然略有阻滯，我們預(yù)測(cè)香港快餐/休閑餐的餐廳數(shù)量將在19財(cái)年上半年降至292/63(同比下降4.6%/ 7.4%)，我們認(rèn)為餐廳數(shù)量下降是由于香港零售銷(xiāo)售在18公歷年第二/一季度有所反彈后，公司要找到客流量良好而且租金的優(yōu)惠，適合開(kāi)店的位置難度提升了不少。

另一方面，我們認(rèn)為在19財(cái)年上半年還有一些其他正面的因素，例如機(jī)構(gòu)餐飲業(yè)務(wù)也贏得到更多合約(包括某些大學(xué)食堂的合約)。

中國(guó)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)可能會(huì)放緩并面臨利潤(rùn)率下滑壓力：競(jìng)爭(zhēng)加劇，O2O外賣(mài)送餐的促銷(xiāo)力度減少，以及外賣(mài)平臺(tái)的傭金率上升。

我們認(rèn)為大家樂(lè)中國(guó)內(nèi)地的同店銷(xiāo)售增長(zhǎng)將在19財(cái)年上半年放緩至2%(之前的招銀國(guó)際預(yù)期為7%)，比18財(cái)年上半年的15%有所下降，原因是 : 

一、來(lái)自麥當(dāng)勞和肯德基的競(jìng)爭(zhēng)加劇，這兩家公司都推出了更多促銷(xiāo)活動(dòng)(例如重新推出每日都有的低價(jià)產(chǎn)品優(yōu)惠)，味千和合興在第2/3季度的同店銷(xiāo)售增長(zhǎng)都有放緩，相信也是受到影響);二、O2O外賣(mài)送餐服務(wù)平臺(tái)(如美團(tuán)和餓了么)，在餓了么兼并了百度外賣(mài)后，促銷(xiāo)力度有所減少;三、與去年相比，今年新增外賣(mài)送餐服務(wù)的餐廳數(shù)量比較有限，而這是去年15%同店銷(xiāo)售增長(zhǎng)(高基數(shù))背后的主因之一。

我們還認(rèn)為外賣(mài)平臺(tái)的傭金率增加很可能會(huì)對(duì)利潤(rùn)率帶來(lái)壓力。

我們下調(diào)凈利潤(rùn)的預(yù)測(cè)和目標(biāo)價(jià)，但維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。

考慮到香港的餐廳擴(kuò)張數(shù)量低于預(yù)期以及中國(guó)同店銷(xiāo)售增長(zhǎng)放緩，我們將19財(cái)年/20財(cái)年/21財(cái)年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)下調(diào)2.9%/ 6.4%/ 10.2%。同時(shí)我們亦下調(diào)目標(biāo)價(jià)至22.45港元，但維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)，基于26倍19財(cái)年年預(yù)測(cè)市盈率(之前為27倍)，意味著有31.3%的上漲空間。

目前公司的估值在19.8倍19財(cái)年預(yù)測(cè)市盈率，是比5年平均的26倍，低約2個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差。我們認(rèn)為一旦其盈利在19財(cái)年上半年開(kāi)始好轉(zhuǎn)，該股的估値應(yīng)會(huì)被重估，業(yè)績(jī)將于11月底公布。

財(cái)務(wù)資料：