攜程（CTRP.US）市值兩天蒸發(fā)1/4,只因高管的一句話

近兩年，攜程總是跟壞消息纏身。

在2017年，從韓雪微博聲討攜程捆綁銷售，到攜程的親子園虐童事件，攜程的危機公關(guān)被稱為年度最“蠢”。最近，攜程又有了個壞消息：股價兩天跌去1/4。

行情來源：富途牛牛

股價漲跌本是正常行為，但這次大跌跟基本面關(guān)系不大，很有可能是因攜程高管在電話會議中提到的關(guān)于第四季度的業(yè)績指引而引起的。短短一句話，320億沒了。

攜程的投資者們肯定欲哭無淚。

營業(yè)收入、營業(yè)利潤均處于合理范圍

為什么說這次攜程股價的暴跌跟基本面無關(guān)呢?這要首先了解攜程的基本業(yè)務(wù)情況。

攜程早期以O(shè)TA(線上旅游代理)起家，經(jīng)過多年發(fā)展以及并購，目前從事多項業(yè)務(wù)，主要業(yè)務(wù)有三個：酒店預(yù)訂、交通票務(wù)、旅游度假業(yè)務(wù)。

上圖顯示，攜程的酒店預(yù)訂和交通票務(wù)這兩項業(yè)務(wù)收入占總收入的比例為77%。酒店預(yù)訂收入同比實現(xiàn)21%的高速增長，

回顧歷史，2017年3季度，攜程的營業(yè)收入同比增長42%，且2013年至2017年攜程的營業(yè)收入增長速度均超過30%。

那豈不是說因為今年營業(yè)收入增速太低，所以資本市場殺估值?

這個觀點站不住腳，因為攜程在過去幾年一直都在并購，收購一家企業(yè)后，攜程就會并表，營業(yè)收入自然高速增長，例如2017年，攜程憑借收購天巡網(wǎng)(Skyscanner),實現(xiàn)全年36%的營收增長。

因為今年沒有并表因素，攜程的3Q營收增長15%屬于合理范圍，也符合華爾街的預(yù)期。

攜程3Q18的毛利73.64億，同比增長只有8%，因為營業(yè)成本從去年同期的13.03億增長到今年的19.91億，同比增長53%。管理層解釋是因為今年機票收入因為運營調(diào)整增長緩慢。

值得說明的是，攜程3Q的營業(yè)利潤14.8億元，凈虧損11.4億元，是因為權(quán)益性證券投資收益為-26.3億，今年攜程采用新會計政策，使權(quán)益性證券按公允價值計價。因此造成凈利潤大幅波動。資本市場顯然適應(yīng)了這一變化，大跌的原因不太可能由此造成。

排除三季度業(yè)績的因素后，智通財經(jīng)APP認(rèn)為，股價暴跌的原因很可能來自管理層在電話會議中對四季度的業(yè)績指引的論述。

攜程的高管說，攜程4季度營收增長將在15%-20%之間，在非國際通用準(zhǔn)則下的運營利潤會在0到1億元之間，也就是說，運營利潤幾乎為零。

攜程高管隨后給出很多原因，包括新會計準(zhǔn)則調(diào)整、宏觀經(jīng)濟波動、去年同期基數(shù)較高等，但這一切都只能解釋利潤同比增速放緩，而不能解釋為什么運營利潤會下降到幾乎為零，

智通財經(jīng)APP推測，面對競爭對手激烈的價格戰(zhàn)，攜程準(zhǔn)備同樣用“ 價格戰(zhàn)”奪取更多的市場份額，而這將“燒”掉所有利潤。

互聯(lián)網(wǎng)寡頭市場的“囚徒困境”

互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)里有個規(guī)律：“行業(yè)第一吃肉，行業(yè)第二喝湯，其他公司喝西北風(fēng)”，因此行業(yè)發(fā)展早期，各大企業(yè)的經(jīng)營目標(biāo)就是不惜代價地擴張和收購，搶占市場份額，在資本的助力下，各大企業(yè)上演激烈的“價格戰(zhàn)”和“補貼戰(zhàn)”。無論是電商行業(yè)的京東，還是視頻行業(yè)的愛奇藝和騰訊視頻，盡管已經(jīng)是行業(yè)的寡頭，但仍然虧損累累。

追溯攜程的發(fā)展史，智通財經(jīng)APP發(fā)現(xiàn)，在OTA(線上旅游代理)行業(yè)發(fā)展早期，攜程便陷入“價格戰(zhàn)”之中，包括與去哪兒、同程、藝龍進行價格戰(zhàn)，行業(yè)毛利率一度下滑嚴(yán)重，攜程的底子最厚，在價格戰(zhàn)中受傷最輕。

后來攜程采取投資入股的方式緩和價格戰(zhàn)，特別是完成對去哪兒網(wǎng)的收購，戰(zhàn)略入股同程、藝龍。價格戰(zhàn)有所緩解，近兩年來行業(yè)的毛利率有所改善。

但美團出現(xiàn)了，它比攜程以往遇到的對手都強大的多。

美團的主要業(yè)務(wù)有團購、外賣，已在港交所上市，招股書披露，美團今年4月的月活達2.9億(是攜程的三倍)，平臺流量大。相比酒店和票務(wù)預(yù)訂，餐飲和外賣的團購是高頻行為，且用戶停留時間相對較長，所以美團流量成本和獲客成本要比攜程要低很多。

近兩年，美團的打法非常精準(zhǔn)，主打中低端酒店。美團的客戶大多對成本較敏感，美團通過一些列的優(yōu)惠補貼政策，集中拓展中低端酒店的線上團購業(yè)務(wù)。美團的招股書里說，2017年，逾80%新增酒店預(yù)訂交易用戶為餐飲外賣及到點餐飲這兩個核心品類交易用戶轉(zhuǎn)化而來。

上表顯示，按預(yù)定間夜量衡量，2017年美團的市場占有率已接近攜程，2018年3月，美團酒店以2270萬的單月間夜量首次超過攜程、去哪兒、同程藝龍的總和。2018年第一季度，美團酒店以5770萬的訂單總量，位居行業(yè)第一名。

上圖顯示，盡管攜程系公司(攜程+同程+藝龍)的總體市占率依然第一，但美團正在快速追趕，對于預(yù)訂業(yè)務(wù)這種同質(zhì)化業(yè)務(wù)，行業(yè)龍頭的護城河并不是十分“寬闊”。美團的低價策略并沒有結(jié)束的跡象，因此，在酒店業(yè)務(wù)預(yù)訂業(yè)務(wù)上，面對美團的“價格戰(zhàn)”，未了保住市場份額，攜程很有可能“血拼到底”。

芒格曾說過：“互聯(lián)網(wǎng)對于社會是極為美好的，但是對于資本家來說純屬禍害?；ヂ?lián)網(wǎng)能提高效率，但是有很多東西都是提高效率卻降低利潤的?！?/p>

美團與攜程的“價格戰(zhàn)”，對于消費者是福音，對于兩個公司的股東則是災(zāi)難。

其實不止是美團，阿里系的飛豬在票務(wù)預(yù)訂、旅行社上積極拓展，各大航空公司也在積極發(fā)展直銷渠道。攜程在各個業(yè)務(wù)條線上都遇到挑戰(zhàn)者，這個行業(yè)老大“坐”的并不舒服，至于攜程能“坐”多久，誰又知道呢?