新股速遞︱藥明康德，最全面的全球藥研服務(wù)平臺

本文由“華盛證券”供稿，作者為華盛學(xué)院林海，文中觀點(diǎn)不代表智通財(cái)經(jīng)觀點(diǎn)。

編者注：9月18日，藥明康德遞交香港主板上市申請，藥明康德是亞洲最大的藥研外包服務(wù)平臺。

一、公司概況：最全面的全球藥研服務(wù)平臺

無錫藥明康德新藥開發(fā)股份有限公司(以下簡稱“藥明康德”)成立于2010年，是全球領(lǐng)先的藥物研發(fā)服務(wù)平臺，按收益計(jì)算，2017年公司總收益居亞洲首位，且全球前20大制藥公司均為公司客戶。作為全球少數(shù)提供藥物發(fā)現(xiàn)、研發(fā)及生產(chǎn)一體化的開放性服務(wù)平臺之一，公司是中國規(guī)模最大、全球排名前列的小分子醫(yī)藥服務(wù)企業(yè)，是國內(nèi)新藥研發(fā)的領(lǐng)跑者。

公司業(yè)務(wù)從最開始的新藥研發(fā)化學(xué)服務(wù)逐步擴(kuò)展至全面配套的研究及生產(chǎn)服務(wù)，公司總部定于上海，目前在中國、美國及歐洲等全球各地設(shè)有26個(gè)營運(yùn)基地和分支機(jī)構(gòu)，近一年為全球3380名客戶提供服務(wù)，其中大部分為制藥及生物技術(shù)公司。

公司主營業(yè)務(wù)包括合同研發(fā)服務(wù)(CRO)及合同生產(chǎn)/合同生產(chǎn)研發(fā)業(yè)務(wù)(CMO/CDMO)，覆蓋小分子藥物、細(xì)胞療法及基因療法的研發(fā)生產(chǎn)服務(wù)，同時(shí)提供醫(yī)療器械檢測服務(wù)。按業(yè)務(wù)分部劃分，收入主要來源于中國區(qū)實(shí)驗(yàn)室服務(wù)及CMO/CDMO服務(wù)，按地區(qū)分美國是公司收入的最主要來源之一，17年占總收入比例達(dá)到57.48%，中國及歐洲地區(qū)是兩大重要增長區(qū)域。

資料來源：招股書，華盛證券

資料來源：招股書，華盛證券

根據(jù)招股說明書，公司07年曾在紐交所上市，并于15年12月退市，18年回歸A股，公司創(chuàng)始人李革、趙寧、劉曉鐘、張朝暉共同控制約31%的表決權(quán)，為公司的實(shí)際控制人，四人簽署了一致行動協(xié)議。

資料來源：招股書，華盛證券

二、行業(yè)概覽： 藥研外包市場高度分散，小型藥企開支高增長

藥研外包業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)增長

因藥物研發(fā)過程漫長復(fù)雜，且成本高昂附帶風(fēng)險(xiǎn)，制藥公司紛紛選擇藥研開發(fā)一站式服務(wù)平臺，全球制藥市場外包研發(fā)開支比例將持續(xù)上升，弗若斯特沙利文報(bào)告預(yù)計(jì)全球藥研外包市場規(guī)模將從17年的1041億美元增至2022年的1785億美元，復(fù)合年增長率為11.4%，其中細(xì)胞及基因療法、小分子CMO/CDMO外包服務(wù)增速最快。

資料來源：招股書，華盛證券

小型企業(yè)藥研開支快速增長

新藥獲批及研發(fā)開支提升為藥研外包服務(wù)增長提供基礎(chǔ)。全球研發(fā)開支預(yù)計(jì)17年至22年的復(fù)合增長率為4.2%，其中小型制藥、生物技術(shù)及虛擬制藥公司貢獻(xiàn)巨大，開支年復(fù)合增長有望高達(dá)12%。

資料來源：招股書，華盛證券

藥研外包平臺高度分散

按收益計(jì)算，17年排名前15的CRO及CMO/CDMO占全球藥物研發(fā)外包服務(wù)平臺的市場份額僅為27.1%，公司僅占全球1.1%的市場份額，包括昆泰在內(nèi)的全球大型 CRO及CMO/CDMO平臺則主要著力于臨床研究服務(wù)。論收益公司是亞洲最大的藥研服務(wù)平臺，具有一定規(guī)模優(yōu)勢，但面臨激烈的同業(yè)競爭。

三、財(cái)務(wù)簡析： 業(yè)績穩(wěn)定增長，研發(fā)占比逐年提升

公司近來年業(yè)績保持高速平穩(wěn)增長，15年至17年三年?duì)I收分別達(dá)到48.83億元、61.16億元及77.65億元，17年?duì)I收同比增速26.96%，18年上半年同比增長20.29%至44.09億元，不考率匯率影響實(shí)際增速約為27.87%。凈利潤對應(yīng)從15年的6.84億元增至12.97億元，18年上半年凈利潤再增至13.04億元，扣非凈利潤同比增速達(dá)到32.3%，高于收入增速;得益于良好的成本控制，毛利率穩(wěn)定維持在40%左右的水平。

資料來源：招股書，華盛證券

研發(fā)占比逐年提升

全球藥研外包服務(wù)平臺的關(guān)鍵成功因素包括與客戶多樣化研發(fā)需求相對應(yīng)的技術(shù)能力及基礎(chǔ)設(shè)施。公司持續(xù)加大對研發(fā)的投入，研發(fā)費(fèi)用從16年的2.14億同比增長42.5%至17年的3.06億，18年上半年達(dá)到1.78億元，同比增速達(dá)53.75%，占營收比例逐年提升，從此前的約2%增至4.03%。

四、核心競爭力及風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：客戶及研發(fā)優(yōu)勢，員工成本占比提升

用戶黏性高，持續(xù)增長

公司客戶主要集中在美國與中國，17年占比分別達(dá)到57.1%及20.1%，全球前二十大藥企均為公司客戶，近來來前十大客戶的留存率為100%，17年收益來自舊客戶的比例超過94.3%，截至17年前五大客戶與公司已建立長達(dá)16年左右的合作關(guān)系，總體而言，客戶忠誠度極高。除了鞏固已有客戶基礎(chǔ)，18年上半年新增811名客戶， 當(dāng)前客戶規(guī)模超過3000名，隨著接入中小型創(chuàng)業(yè)藥企及滲透率的提升，未來公司客戶規(guī)模有望持續(xù)增長。

領(lǐng)先的研發(fā)優(yōu)勢

公司堅(jiān)持技術(shù)驅(qū)動，17年末研發(fā)人員占員工總?cè)藬?shù)比例高達(dá)79.39%。借助研發(fā)的大筆投入，公司取得較快研發(fā)進(jìn)展，不斷鞏固國內(nèi)龍頭地位。國內(nèi)17年及18年上半年分別完成10個(gè)及8個(gè)研究性新藥IND備案，占國內(nèi)同類新藥備案的10%及16%。

風(fēng)險(xiǎn)方面，一方面，公司面臨與國際業(yè)務(wù)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，按地區(qū)劃分，17年公司在美歐及除中國以外的亞洲地區(qū)實(shí)現(xiàn)的收入占總營收比例超過78%， 國際業(yè)務(wù)的經(jīng)營業(yè)績受區(qū)域政策(如貿(mào)易政策)及匯率變動的影響較大，比如18年上半年匯率對營收增速的影響高達(dá)7個(gè)百分點(diǎn)。

資料來源：招股書，華盛證券

另一方面，全球醫(yī)藥市場平均勞動力成本穩(wěn)步上漲，為保持公司的人才競爭力，15年至17年公司的直接員工成本占總收入比例分別高達(dá)24.9%、21.8%及22.1%，18年上半年比例回升至24.8%，未來員工成本提升將損害盈利水平。(編輯：劉瑞)