今天銀行那些事——民生銀行（01988）中報(bào)點(diǎn)評(píng)

本文來自“云蒙投資”微信公眾號(hào)，作者為云蒙。原標(biāo)題為《今天銀行那些事180905003——民生銀行中報(bào)點(diǎn)評(píng)》。本文僅供投資者參考，不代表智通財(cái)經(jīng)觀點(diǎn)。

總體評(píng)價(jià)：民生銀行(01988)2018年中報(bào)還是很一般，各方面表現(xiàn)都不算好，凈息差的改善更多的是去年基數(shù)太低，也就是去年太弱了。去年的新生不良出現(xiàn)了拐點(diǎn)，但今年新生不良又增加了不少，而且撥備方面也看到下滑了一些。值得期待的地方是三季度利率開始大幅下行，這對(duì)民生銀行是個(gè)好消息，下半年的數(shù)據(jù)應(yīng)該會(huì)好不少，如果要找亮點(diǎn)的話，那就是民生銀行的估值太低了，尤其是港股的估值不斷創(chuàng)歷史新低，其投資價(jià)值還是非常罕見的。

關(guān)于規(guī)模指標(biāo)

2018年上半年民生銀行凈利潤(rùn)為296.2億元，同比增長(zhǎng)5.45%。總資產(chǎn)為60611億元，同比增長(zhǎng)5.10%。歸屬普通股股東權(quán)益為3871.5億元，同比增長(zhǎng)9.27%。風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)為45517億元，同比增長(zhǎng)16.01%。營(yíng)業(yè)收入為754.2億元，同比增加6.92%。撥備前利潤(rùn)為554億元，同比增長(zhǎng)7.42%。

點(diǎn)評(píng)：一是規(guī)模開始恢復(fù)性增長(zhǎng)。2017年二三季度應(yīng)該是民生銀行最艱難的時(shí)刻，受強(qiáng)力監(jiān)管的影響，資金價(jià)格不斷走高，而資產(chǎn)定價(jià)還一時(shí)調(diào)不過來，各種受限再加上很多資產(chǎn)賺不到錢，那個(gè)時(shí)候民生總資產(chǎn)連續(xù)減少，目前總資產(chǎn)這幾個(gè)季度開始恢復(fù)性上漲，貸款同比也達(dá)到兩位數(shù)增長(zhǎng)。民生銀行在規(guī)模方面和興業(yè)銀行一樣，慢慢的調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，以時(shí)間換空間。

二是內(nèi)生性增長(zhǎng)依然非常困難。資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，貸款的較快增長(zhǎng)使得風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)同比增加了16%，遠(yuǎn)超普通股股東權(quán)益增速，核心資本充足率同比較大幅度下降，由于核心資本充足率非常緊張，慣例的中期分紅也取消了，這樣全年的分紅率就很可憐不到7%。

三是整體盈利有望轉(zhuǎn)好。受同業(yè)成本上升影響，2017年上半年的數(shù)據(jù)是很糟糕的，營(yíng)業(yè)收入和撥備前利潤(rùn)都是下滑了9.5%和7.8%，今年中報(bào)均增長(zhǎng)了7%左右，主要是資產(chǎn)端明顯重定價(jià)，且貸款利率明顯提升，這個(gè)增長(zhǎng)7%也不是好到哪里去，畢竟上半年利率還在高位，這個(gè)同比增長(zhǎng)主要是去年基數(shù)太低了。當(dāng)然，三季度開始同業(yè)成本大幅下降，這對(duì)民生銀行來說是個(gè)好消息下半年盈利能力有望轉(zhuǎn)好。

四是股東權(quán)益增速處于中等水平。2018年中報(bào)股東權(quán)益增速9.27%的樣子，2017年下半年分紅0.125元，2018年上半年分紅了0.09元，從2017年三季度至今一年有4%左右的股息率，從長(zhǎng)期投資者角度看，去年中報(bào)至今投資者權(quán)益有13%左右的增長(zhǎng)率。2018年的增長(zhǎng)率也不會(huì)太高，主要是分紅太低，在估值非常低的情況下，分紅可以大幅度提高投資者的權(quán)益增長(zhǎng)，如果民生銀行將去年利潤(rùn)全部分掉，今年保持凈資產(chǎn)不變，那么A股投資者可以獲得22%的收益率，H股投資者可以獲得27%的收益率，所以說低估的時(shí)候分紅最重要。

說到分紅，在這個(gè)地方繼續(xù)啰嗦幾句，現(xiàn)在的銀行股確實(shí)有點(diǎn)讓人失望，整個(gè)失望就是監(jiān)管者和銀行管理層漠視股東權(quán)益的失望，監(jiān)管層只需要穩(wěn)定，管理層只需要規(guī)模。民生銀行還在想著最差的可轉(zhuǎn)債融資，而不知道砍掉自己冗余的資產(chǎn)，砍掉過去兩年增加的一部分資產(chǎn)，然后可以大幅提高核心資本充足率，然后可以大比例分紅，繼而提高ROE，股東的權(quán)益可以得到成倍的保障，可惜的是這樣的結(jié)果不符合管理層的目標(biāo)和需求。

盲目擴(kuò)大規(guī)模已經(jīng)變成一種病態(tài)，全球前100家銀行排名我們占了17家，全球前10家銀行排名我們占了4家，這個(gè)排名還在不斷上升，2018年前四名有望被工農(nóng)中建包攬，這個(gè)時(shí)候我們看到工商銀行還要融資，所以說盲目擴(kuò)大規(guī)模已經(jīng)停不下來的趕腳一樣。這種盲目擴(kuò)大規(guī)模，我們看到銀行業(yè)收益率不斷降低，銀行股估值不斷下行，銀行業(yè)這么多年賺了那么多的錢，但全體投資人在銀行股上的分紅是小于融資的，投資人還是在給銀行輸血，規(guī)模擴(kuò)大到底要到什么時(shí)候，那些賺到的錢什么時(shí)候可以給股東。我只能這樣想，這一天的到來不會(huì)太遠(yuǎn)，規(guī)模、ROE和核心資本充足率會(huì)協(xié)同起作用。

關(guān)于資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)

2018年上半年民生銀行貸款和墊款凈額29677.8億元，占比49.0%，去年同期為45.7%;以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入其他綜合收益的金融資產(chǎn)3628.4億元，占比6.0%;以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)4906.7億元，占比8.1%;以攤余成本計(jì)量的金融資產(chǎn)12004億元，占比19.8%;存拆同業(yè)+買入返售2697.6億元，占比4.5%，去年同期為5.3%。總負(fù)債56533億元，同比增長(zhǎng)4.8%;吸收存款31579億元，占比總負(fù)債55.86%，去年同期為56.06%;活期存款13166億元，占比總存款41.7%，去年同期為42.9%。

點(diǎn)評(píng)：一是繼續(xù)增加貸款占比，調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。根據(jù)各方統(tǒng)計(jì)，幾乎所有上市銀行貸款增速都比總資產(chǎn)增速快，也就是提高貸款占比，回歸主業(yè)。貸款結(jié)構(gòu)上，公司貸款余額增加了1800多億，此外民生也發(fā)力信用卡貸款，比年初增長(zhǎng)了556億，小微企業(yè)貸款也增長(zhǎng)了333億，且占比在回升。受益于資產(chǎn)端的重定價(jià)，公司貸款的收益率已有明顯提高。民生一直被詬病的交易和銀行賬戶的余額仍然正在2萬億的樣子，但是收益率和同業(yè)資金成本的倒掛差明顯縮小，說明這類資產(chǎn)的也逐漸在重定價(jià)。此外，民生同業(yè)負(fù)債(含同業(yè)存單)占比30.46%，比年初下降1.44個(gè)百分點(diǎn)。但是增加了同業(yè)存單的發(fā)行，金額同比增加74.18%。這個(gè)之前跟蹤過，民生的同業(yè)成本是不斷下降的，加快滾動(dòng)發(fā)行有利于成本的降低，不過明顯的成效可能要等下一季報(bào)或者年報(bào)。

二是利息支出的增長(zhǎng)還較快，預(yù)計(jì)下半年會(huì)減速。目前存款競(jìng)爭(zhēng)異常激烈，民生的存款占比和活期占比都是同比下降的。我們可以看到利息支出上的大頭是同業(yè)存放，而且同比增加的主要因素是利率的上升，占比4成以上，因?yàn)檫^去民生借了不少較長(zhǎng)期限的同業(yè)資金，影響的消退還有待時(shí)間。隨著2018年7、8月以來同業(yè)資金利率的下降，預(yù)計(jì)下半年隨著資金到期滾動(dòng)，付息成本應(yīng)該也會(huì)有所下降。

關(guān)于監(jiān)管指標(biāo)

2018年上半年民生銀行核心資本充足率為8.64%，同比下降0.54個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比上升0.03個(gè)百分點(diǎn);撥貸比為2.81%，同比上升0.23個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比下降0.13個(gè)百分點(diǎn)。撥備覆蓋率為162.7%，同比上升9.4個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比下降9.5個(gè)百分點(diǎn)。

點(diǎn)評(píng)：一是核心資本充足率還是比較緊張。我們看到貸款增速較快，尤其是公司貸款增速較快的情況下，民生銀行的核心資本充足率是比較緊張的，由于上半年分紅較少，這兩個(gè)季度幾乎沒有什么變化。不過預(yù)計(jì)民生銀行還會(huì)繼續(xù)發(fā)展貸款業(yè)務(wù)，未來如果多側(cè)重風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重較低的零售貸款，會(huì)相對(duì)少占用一點(diǎn)資本，但是這一塊也是需要時(shí)間開拓的。總的看，民生銀行要么放慢規(guī)模，要么就需要融資，資本金還是太緊張了，這樣低的分紅也是不行的。

二是撥備指標(biāo)下降比較明顯。雖然我們?cè)跀?shù)據(jù)上看撥貸比、覆蓋率同比和相對(duì)年初都還不錯(cuò)，但我們看到由于新的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的調(diào)整，一季度從撥備得到大幅提升，這個(gè)提升是用凈資產(chǎn)填的，而環(huán)比這兩項(xiàng)數(shù)據(jù)減少了不少，這說明撥備指標(biāo)是在明顯走下坡路。從撥備總額也可以看出來，中報(bào)的撥備準(zhǔn)備僅僅比一季度多了2億元。

關(guān)于盈利能力指標(biāo)

2018年上半年民生銀行總資產(chǎn)收益率同比折算年化為0.88%，同比提高0.06個(gè)百分點(diǎn);加權(quán)凈資產(chǎn)收益率同比折算年化為13.67%，同比繼續(xù)下滑。凈息差為1.64%，去年同期為1.30%;非息收入占比55.08%，去年同期為41.71%。成本收入比為23.99%，去年同期為24.90%。

點(diǎn)評(píng)：一是總資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率依然在歷史底部。我們看到民生銀行總資產(chǎn)收益率從2012年的1.4%降到2017年底的0.86%，不要以為中報(bào)的1.0%是反彈了，這僅僅是上半年計(jì)算的數(shù)據(jù)，如果同比折算也就是0.88%的樣子，也就是說全年總資產(chǎn)收益率就是0.88%左右，下半年利率下降全年也不會(huì)超過0.9%。凈資產(chǎn)收益率從2012年的25.24%降到2017年的14.03%，同樣不要以為中報(bào)的15.81是反彈了，同比折算就13.67%，下半年利率下行利好全年也難以超過14%。我們通過同比折算了十幾家銀行的十年，發(fā)現(xiàn)季度的同比折算和年報(bào)的最終數(shù)據(jù)基本上差不多，除非是后面季度出現(xiàn)了重大的事件。如果三季度數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)一些，可能會(huì)適當(dāng)提高一些，但也不會(huì)太高。

二是凈息差從底部開始爬起來了。上半年市場(chǎng)的利率還是比較高，整個(gè)負(fù)債成本還在增長(zhǎng)，整體負(fù)債利率達(dá)到了2.92%。去年年中的凈息差只有1.3%，現(xiàn)在的凈息差也只有1.6%，這個(gè)已經(jīng)很低了，如果按照新的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，民生銀行的凈息差只有1.19%，民生銀行用了新準(zhǔn)則，但這個(gè)凈息差應(yīng)該是不好公布，用了還原口徑。如果按照這個(gè)新的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則計(jì)算，2017年中報(bào)的凈息差預(yù)計(jì)就是0.8%。這也說明去年民生銀行的凈息差太糟糕了，我們也看到很多同業(yè)資金的成本高于資產(chǎn)配置的利率，也就是不少資產(chǎn)是倒掛虧錢了。好在現(xiàn)在開始爬起來了，去年年中應(yīng)該是最糟糕的時(shí)刻，現(xiàn)在逐季度在好轉(zhuǎn)，下半年應(yīng)該比上半年還要好一些。

三是非息收入的增長(zhǎng)受益于新的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。昨天專題說過新的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則使得部分利息收入劃入了“投資收益”，這樣非息收入同比增長(zhǎng)了41%，非息占比達(dá)到55.08%。手續(xù)費(fèi)及傭金卻沒有什么增長(zhǎng)，應(yīng)該來說真正的非息并沒有太多的增長(zhǎng)。

關(guān)于不良系列及調(diào)節(jié)指標(biāo)

2018年上半年民生銀行撥備總額856.9億元，同比去年699.3億增長(zhǎng)了157.6億元;資產(chǎn)減值損失195.3億，同比增加了23.92億，是凈利潤(rùn)的65.9%。不良貸款余額為526.6億，同比增長(zhǎng)15.45%，不良貸款率為1.72%，同比提高0.03個(gè)百分點(diǎn)。關(guān)注貸款為1135億，同比增長(zhǎng)13.98%;90天以內(nèi)逾期貸款為280.6億元，90天以上逾期貸款為684.1億元，重組貸款為172.3億元。

點(diǎn)評(píng)：一是資產(chǎn)質(zhì)量拐點(diǎn)有待觀察。不良貸款還在增加，關(guān)注貸款、逾期貸款都還在增加。由于會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的調(diào)整，不少凈資產(chǎn)劃到撥備了，今年上半年資產(chǎn)減值損失減去撥備增加量算處置不良已經(jīng)不準(zhǔn)確了，保守估算資產(chǎn)減值損失減去撥備增值再加上會(huì)計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整增加的撥備，這個(gè)值不會(huì)低于140億，不良貸款增加了48億，而去年同期這兩個(gè)值分別為116億元和42，這說明2018年上半年的新生不良還是在增加的，不良拐點(diǎn)的曙光還有待繼續(xù)觀察。此外，先行指標(biāo)90天內(nèi)逾期貸款也增加了不少，另一個(gè)維度的重組貸款同比和相比年初都增加不少，需要警惕。

二是資產(chǎn)質(zhì)量認(rèn)定比較寬松但略有改善。逾期90天以上貸款是不良貸款的130%，年初為144%;關(guān)注貸款是不良貸款的216%，年初為219%。從全行業(yè)來看，應(yīng)該說資產(chǎn)質(zhì)量認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)還是比較寬松的，當(dāng)然我們也能看到有一定的改善。此外，大家一直關(guān)心的“逾期90天以上貸款全部納入不良”的規(guī)定應(yīng)該還在逐漸執(zhí)行中，下一步不良的壓力還是比較大的。

三是撥備情況同比大幅上升但環(huán)比下降不少。同比大幅上升這個(gè)主要是新的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整造成的，可比性并不高，但環(huán)比我們可以看到，撥備總額僅僅增加了2.1億元，但不良貸款卻增加了30.1億元，最起碼二季度撥備相對(duì)一季度要弱不少，如果按照一季度172%的覆蓋率來算的話，還需要增加50億的資產(chǎn)減值損失，如果這樣的話凈利潤(rùn)就是負(fù)增長(zhǎng)了。

關(guān)于估值

2018年上半年民生銀行每股凈利潤(rùn)0.68元，每股凈資產(chǎn)8.843元，每股已經(jīng)分紅0.09元。

點(diǎn)評(píng)：首先需要注意的是2018年轉(zhuǎn)增股本使得股本擴(kuò)大了20%，民生銀行2018年擴(kuò)大股本后全年每股凈利潤(rùn)依然有望超過1.2元，每股凈資產(chǎn)有望超過9.4元，截至2018年9月4日，民生銀行A股收盤價(jià)為6.08元，靜態(tài)市凈率為0.69倍，市盈率約為5.1倍，民生H股收盤價(jià)為5.67港幣，折合人民幣4.93元，靜態(tài)市凈率為0.56倍，市盈率約為4.1倍。

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