美聯儲再臨“獨立性之爭”

本文來自“魯政委世界觀”，作者郭嘉沂 , 邵翔。

特朗普再次口頭“干預”美聯儲貨幣政策和美元，鮑威爾在杰克遜霍爾年會上講話總體偏“鴿”，美元跌，歐元、黃金大漲。脫歐疑云密布，英鎊上漲動力不足。

特朗普和美聯儲的貨幣政策之爭將持續(xù)影響美元，關注美聯儲年內加息和縮表進程，警惕美國以匯率為籌碼推進貿易談判，迫使美元貶值。

一、一周觀點  特朗普VS美聯儲：獨立性之爭

近期美元借土耳其危機之風，順勢站上96并一度幾乎觸及97。美國總統特朗普時隔一個月再次“挺身而出”，表達了對美聯儲繼續(xù)加息和歐元區(qū)等經濟體操縱匯率的不滿，美元跌破96；隨后數位聯儲委員表示加息決議不會受到政治的干擾，美元反彈；周五美聯儲主席鮑威爾在杰克遜霍爾年會上發(fā)表講話，暗示聯儲尚無加速加息的意圖，美元一度跌至95附近。美聯儲獨立性之爭或成為美元走勢的重要因素。

特朗普是“弱勢”美元的擁躉，白宮當前激進的對內對外政策需要寬松貨幣政策環(huán)境的支撐。自上任以來，特朗普多次在媒體采訪中表示對“弱勢美元”的偏好，2018年4月以來美元的強勢上漲，最終使得特朗普“染指”貨幣政策獨立性的敏感話題——7、8月連續(xù)發(fā)聲對美聯儲繼續(xù)加息不滿（見圖表 1）?？陀^而言，無論是對外強勢要求縮減貿易赤字，還是對內推行積極財政政策，擴大政府預算赤字促進基建投資，都需要弱勢美元和寬松貨幣政策的支撐。

鮑威爾發(fā)言留有余地，美聯儲獨立性現疑云。在周五杰克遜霍爾會議的開幕致辭中，美聯儲主席通過回顧20世紀60至70年代“大通脹時期”和90年代“新經濟”時期貨幣政策的經驗，論證了當前漸進加息的合理性，同時也在政策自由裁量和通脹容忍度上留有更多的空間：

由于對經濟自然水平（如潛在增長，自然失業(yè)率等）的估計存在較大的偏差風險，嚴格按傳統宏觀經濟規(guī)則（如泰勒規(guī)則）調整貨幣政策容易造成政策失誤、加劇經濟的周期波動。比如20世紀70年代美國經濟陷入滯漲。

通過錨定中長期通脹預期，降低經濟自然水平等不確定因素的影響權重，增加美聯儲相機抉擇的空間，提高對通脹波動的容忍度，可以使得貨幣政策擁有更大的寬松余地，從而促進經濟更加穩(wěn)健地增長。典型例子是20世紀90年代格林斯潘領導下的美聯儲謹慎漸進加息，美國經濟迎來“黃金十年”。

通脹因素在當前美聯儲決策中的影響有所下降。由于經濟自然水平難以估計，通脹可能不再是體現就業(yè)市場壓力和產能利用率最好的指標；近兩次衰退的誘因都是金融市場的不穩(wěn)定而非通脹脫軌，美聯儲將綜合考慮通脹以外的諸多因素來調整政策。

當前美國通脹增速接近2%，但未出現加速上漲和經濟過熱的跡象，美聯儲堅持漸進加息的路徑是合理且有益的。若收入和就業(yè)數據保持強勁，進一步加息可能是適宜的；若中長期通脹預期出現偏離或是爆發(fā)金融危機，美聯儲將采取一切手段（do“whatever it takes”）來穩(wěn)定經濟。

盡管鮑威爾措辭謹慎、試圖“面面俱到”，但依舊能看出對提高政策自由裁量空間和通脹容忍度的偏好。恰逢特朗普言論“干預”，其總體偏“鴿”的講話內容有多少是出于經濟形勢的客觀判斷，又有多少是受白宮政策的影響，一時間頗為微妙。

特朗普和美聯儲的貨幣政策之爭還將繼續(xù)，關注美聯儲年內加息次數和縮表進程，以及美聯儲主席鮑威爾對于漸進加息和央行獨立性的表態(tài)。聯儲今年仍有可能完成4次加息，10月起縮表節(jié)奏將進一步加快。而特朗普政府則需要在貿易談判上繼續(xù)施壓，大量增發(fā)國債以促進大規(guī)?；涞?。兩者在貨幣政策走勢上的“矛盾”將進一步加深。若聯儲無法兌現4次加息或延緩縮表節(jié)奏，可能被市場解讀為獨立性喪失，則美元大幅貶值在所難免。聯儲委員尤其部分具備學術背景的地方聯儲主席毫無疑問將直言對政策獨立性的支持，鮑威爾的言論表態(tài)相較則更為重要——協調聯儲與白宮的關系，緩解意見沖突對市場的沖擊將是他不得不面對的難題。

一定程度上，特朗普對美元匯率的影響要強于對美聯儲貨幣政政策，關注貿易談判進展帶來的匯率后果。一方面，貿易僵局的緩解可能更加有利于新興市場等非美經濟體及其貨幣，另一方面，匯率可以成為特朗普貿易談判的潛在籌碼——不排除以匯率升值換貿易和解的可能。

技術分析上看，美元（歐元）面臨關鍵支撐（阻力）水平。美元指數本周大跌，當前處于2015年以來的密集交易區(qū)內。下方95至95.2處存在將強支撐，區(qū)間上沿在97.8附近。美元指數很可能繼續(xù)在該區(qū)間內震蕩，等待美聯儲或是美國經濟透露進一步方向選擇的信號（見圖表 2）。

二、回顧與展望  

一周行情回顧

一周要聞詳解

一周數據精評

主要貨幣展望

貴金屬展望

三、美元貨幣市場概覽

離岸美元市場方面，流動性情況依舊不容樂觀：3個月LIBOR利率維持2.31%左右，而LIBOR與OIS利差繼續(xù)回落，下降至22bp左右（見圖表 7）；美聯儲堅持加息的論調并未使LIBOR 3M利率進一步上升，LIBOR與聯邦基金利率間的價差回落至31bp左右，維持在正常溢價水平范圍。

利率互換方面，美國國債期限溢價（10年-2年）繼續(xù)創(chuàng)下危機后的新低，至21bp附近。美元利率互換價格再次出現短端上漲，長端下降的情況，互換曲線期限溢價在進一步壓縮，曲線繼續(xù)平坦化（見圖表 8和圖表 9）。

美國國債市場方面，下周將迎來巨量國債拍賣：2年、5年和7年期拍賣量均創(chuàng)下年內新高（見圖表 10），警惕對利率的沖擊——推高美債收益率，進而引起匯率市場的短期動蕩。