中金：小米（01810）獨(dú)一無(wú)二！予目標(biāo)價(jià)22港元

本文來(lái)源于中金研究報(bào)告《小米集團(tuán)-W：一無(wú)二的科技公司，具備強(qiáng)大的電商和投資基因》。作者為分析師黃樂(lè)平、陳旭東。

投資亮點(diǎn)

首次覆蓋小米集團(tuán)-W公司（01810）給予推薦評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià) 22.00 港幣。小米是一家獨(dú)特的科技公司，具備強(qiáng)大的電商和投資基因我們預(yù)計(jì)2018-2020年公司收入和Non-GAAP每股盈利復(fù)合年增長(zhǎng)率將達(dá)到 45%和 60%，主要受益于：1）IoT生態(tài)拓展至大家電；2 互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)在印度和其他海外市場(chǎng)擴(kuò)張；3）智能手機(jī)市場(chǎng)份額和 銷(xiāo)售均價(jià)提升。理由如下：

? IoT生態(tài)由配件拓展至家電。小米基于電商平臺(tái)和投資構(gòu)建了獨(dú)特了 IoT業(yè)務(wù)模式。渠道方面，小米商城是國(guó)內(nèi)第三大線上 3C和家電零售平臺(tái)，同時(shí)公司不斷拓展線下門(mén)店小米之家實(shí)現(xiàn)全渠道覆蓋。產(chǎn)品方面，小米投資了超過(guò) 200家生態(tài)鏈公司，幾乎覆蓋了全部配件和消費(fèi)電子的全品類(lèi)。受益于銷(xiāo)售渠道和產(chǎn)品的擴(kuò)張，我們預(yù)計(jì) 2018-2020年小米 IoT業(yè)務(wù)復(fù)合年增長(zhǎng)率將達(dá)到 53%。

?互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)擴(kuò)張至印度和其他海外市場(chǎng)。截至 2018年 3月，小米擁有 1.9 億的月活躍用戶，其中中國(guó)約 1.1 億，海外 8000 萬(wàn)。小米在國(guó)內(nèi)已提供一系列的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)，如云服務(wù)、應(yīng)用商店、游戲分發(fā)、流媒體音樂(lè)以及支付，2017 年 ARPU 已達(dá)到約 99 元。隨著海外智能手機(jī)銷(xiāo)售的增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)2018-2020年月活躍用戶復(fù)合年增長(zhǎng)率將達(dá)到 28%；同時(shí)，隨著小米拓展海外互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)，預(yù)計(jì)海外 ARPU將由 0元增長(zhǎng)至 17元，變現(xiàn)能力持續(xù)提升。

? 智能手機(jī)業(yè)務(wù)：海外量增，國(guó)內(nèi)價(jià)升。截至 2018年 2季度， 小米是全球第四大智能手機(jī)廠商，在中國(guó)和印度擁有較大市場(chǎng)份額。我們預(yù)計(jì) 2018-2020年小米智能手機(jī)出貨量將復(fù)合年增長(zhǎng)29%達(dá)到1.92億支（全球市場(chǎng)份額11%），主要來(lái)自新興市場(chǎng)份額增加。此外，隨著國(guó)內(nèi)產(chǎn)品升級(jí)，預(yù)計(jì) 2018-2020 年國(guó)內(nèi)銷(xiāo)售均價(jià)復(fù)合年增長(zhǎng)率將達(dá)到 9.6%。

我們與市場(chǎng)的最大不同？我們看好公司未來(lái)的發(fā)展前景。

潛在催化劑：IoT 產(chǎn)品迎來(lái)爆發(fā)。

盈利預(yù)測(cè)與估值

我們預(yù)計(jì)公司 18-20 年 EPS 分別為人民幣 0.42、0.67、0.98 元（Non-GAAP），CAGR為60%。目前股價(jià)對(duì)應(yīng)21倍2019年市盈率我們首次覆蓋給予推薦評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià) 22.00港幣，對(duì)應(yīng) 27倍 2019 年 Non-GAAP市盈率和 28%上行空間。

風(fēng)險(xiǎn)

消費(fèi)電子需求波動(dòng)；競(jìng)爭(zhēng)加?。恢R(shí)產(chǎn)權(quán)風(fēng)險(xiǎn)；庫(kù)存風(fēng)險(xiǎn)。

一、投資亮點(diǎn)

小米集團(tuán)是一家以手機(jī)、智能硬件和 IoT 平臺(tái)為核心的互聯(lián)網(wǎng)公司。公司始終堅(jiān)持做“感動(dòng)人心，價(jià)格厚道”的好產(chǎn)品，讓全球每個(gè)人都能享受科技帶來(lái)的美好生活。

獨(dú)特的“鐵人三項(xiàng)”商業(yè)模式

小米是一家以手機(jī)、智能硬件和物聯(lián)網(wǎng)（IoT）平臺(tái)為核心的互聯(lián)網(wǎng)公司。公司獨(dú)特的“鐵人三項(xiàng)”商業(yè)模式由三個(gè)相互協(xié)作的支柱組成：1）硬件；2）新零售；3）互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)。這三個(gè)組成部分緊密相連，相互補(bǔ)充，從而產(chǎn)生強(qiáng)大的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，使公司形成了可持續(xù)發(fā)展的業(yè)務(wù)模式。

1) 硬件：小米提供智能手機(jī)、智能電視、筆記本電腦以及其他 IoT硬件等“感動(dòng)人心、價(jià)格厚道”的好產(chǎn)品。公司承諾硬件綜合凈利率不超過(guò) 5%，在經(jīng)營(yíng)中堅(jiān)持創(chuàng)新與效率優(yōu)先的原則。公司產(chǎn)品為其零售渠道吸引了大量的流量，并為其互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)帶來(lái)了大量的用戶。公司平臺(tái)所連接的產(chǎn)品和服務(wù)越多，給用戶帶來(lái)的體驗(yàn)就越好越豐富，反過(guò)來(lái)又幫助公司平臺(tái)吸引到更多的用戶。

2)新零售：電商平臺(tái)和小米之家門(mén)店等高效的新零售渠道能夠提供性價(jià)比最好的硬件產(chǎn)品。

3) 互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)：小米通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)與用戶進(jìn)行密切的溝通互動(dòng)，增加了用戶粘性和變現(xiàn)機(jī)會(huì)。

小米集團(tuán)產(chǎn)品涵蓋智能手機(jī)、智能硬件及 IoT 平臺(tái)為核心的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)等科技智能業(yè)務(wù)板塊。公司承諾硬件綜合凈利率不超過(guò) 5%，在經(jīng)營(yíng)中堅(jiān)持創(chuàng)新與效率優(yōu)先的原則。

?智能手機(jī)（占2017年收入的70.3%）：主要為小米和紅米品牌的智能手機(jī)。根據(jù)IDC數(shù)據(jù)庫(kù)統(tǒng)計(jì)，2017年全球手機(jī)出貨量為 14.6億臺(tái)，并在 2017-2022年間將以 2.8% 的復(fù)合增長(zhǎng)率增長(zhǎng)。其中，以印度和印尼為代表的新興市場(chǎng)將以 6%的復(fù)合增長(zhǎng)率高速增長(zhǎng)。小米集團(tuán)的手機(jī) 2017年出貨量為 9,140萬(wàn)臺(tái)，全球手機(jī)市場(chǎng)份額為 6.3%。目前全球排名第四，中國(guó)大陸排名第四，在印度排名第一。未來(lái)公司手機(jī)業(yè)務(wù)，將持續(xù)受益于以印度為代表的新興市場(chǎng)增長(zhǎng)與產(chǎn)品市場(chǎng)份額的提高，以及中國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額的持續(xù)提高。

?IOT與生活消費(fèi)產(chǎn)品（占2017年收入的20.5%）：包括智能電視、筆記本及平板電腦、人工智能音箱、智能路由器、及其他小米生態(tài)鏈和周邊硬件產(chǎn)品。根據(jù)艾瑞咨詢的統(tǒng)計(jì)及預(yù)測(cè)，2017年全球消費(fèi)級(jí) IoT硬件銷(xiāo)售額為 4,859億美元，2017-2022年間將以 26.1%的復(fù)合增長(zhǎng)率增長(zhǎng)。其中，中國(guó)大陸的銷(xiāo)售額為 1,188億美元，2017-2022 年間也將以 21.3%的復(fù)合增長(zhǎng)率快速增長(zhǎng)。2017年小米集團(tuán)的銷(xiāo)售額為 234.5億人民幣約合 37.0億美元，市場(chǎng)的前景廣闊，將未來(lái)數(shù)年受益于物聯(lián)網(wǎng)的興起帶來(lái)的硬件設(shè)備需求的快速增長(zhǎng)。

?互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)（占2017年收入的8.6%）：互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)的變現(xiàn)主要包括廣告業(yè)務(wù)和互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)。公司通過(guò)硬件設(shè)備的平臺(tái)的銷(xiāo)售，獲取了龐大、多樣且高度參與的用戶群，截止至 2017年 3月，超過(guò) 9.5億臺(tái)設(shè)備采用小米推送服務(wù)，公司的月活用戶高達(dá) 1.9億，是公司互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的重要資源。根據(jù)艾瑞咨詢的統(tǒng)計(jì)和預(yù)測(cè)，2017年全球和中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng)的規(guī)模為 1.54萬(wàn)億美元和 3202億美元，并且仍將以 11%和

16%的復(fù)合增長(zhǎng)率持續(xù)成長(zhǎng)。公司目前的互聯(lián)網(wǎng)收入仍有廣闊上升空間。未來(lái)隨著公司硬件業(yè)務(wù)的持續(xù)增長(zhǎng)，將帶動(dòng)小米月活用戶的不斷增加，提高公司的變現(xiàn)能力。

?其他收入（占2017年收入的0.6%）：除前三類(lèi)外的其他產(chǎn)品和業(yè)務(wù)收入。

盈利預(yù)測(cè): 2017-2020 年預(yù)計(jì) Non-GAAP 凈利潤(rùn) CAGR 達(dá) 60%

公司將持續(xù)受益于智能手機(jī)和 IoT 智能設(shè)備市場(chǎng)份額的提高和海外業(yè)務(wù)的拓展，并在互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)中 MAU 和 ARPU 的不斷提高，我們預(yù)測(cè)公司收入在 2017-2020 年將維持 45%的復(fù)合增速，從 2017 年的人民幣 1,146 億增長(zhǎng)至 2020 年的人民幣 3,466 億。

我們預(yù)計(jì)公司的 Non-GAAP歸母凈利潤(rùn)將從 2017年的人民幣 53.6億元增長(zhǎng)為 2020年的人民幣 222.4億元，復(fù)合增長(zhǎng)率 CAGR達(dá) 60%。我們預(yù)計(jì)公司 18-20年 Non-GAAPEPS分別為人民幣 0.42/0.67/0.98元。

估值：首次覆蓋給予推薦評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià) 22.00 港幣，基于部分加總估值（27 倍 2019 年Non-GAAP市盈率）（中金匯率假設(shè)：HK$/Rmb=1/0.82）

?智能手機(jī)業(yè)務(wù)給予 15倍 2019年市盈率，基于可比硬件公司平均數(shù)，對(duì)應(yīng)每股 4.32港元（占目標(biāo)價(jià)的20%）。

?IoT和生活消費(fèi)品業(yè)務(wù)（包含新零售），給予40倍2019年市盈率，對(duì)應(yīng)每股6.69港元（占目標(biāo)價(jià) 30%）。線上零售公司2019 年平均市盈率為 32 倍，考慮2018-2020 年公司相關(guān)收入復(fù)合年增長(zhǎng)率有望達(dá)到 53%，我們給予小米 25%估值溢價(jià)。

?互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)給予 27倍 2019年市盈率，基于互聯(lián)網(wǎng)公司的平均倍數(shù)，對(duì)應(yīng)每股 9.71港元（占目標(biāo)價(jià)的44%）。

?其他業(yè)務(wù)比照智能手機(jī)給予 15倍 2019年市盈率，對(duì)應(yīng)每股 0.05港元（占目標(biāo)價(jià)的0.2%）。

?公司的 2017年底賬面投資公允價(jià)值為人民幣 220.66億，對(duì)應(yīng)每股 1.19港元（占目標(biāo)價(jià)的5%）。

投資風(fēng)險(xiǎn)

消費(fèi)電子需求波動(dòng)

公司主要從事各類(lèi)電子設(shè)備產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、研發(fā)、制造與銷(xiāo)售業(yè)務(wù)，依托于工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)為全球知名客戶提供智能制造和科技服務(wù)解決方案。電子產(chǎn)品行業(yè)處于高速發(fā)展階段，技術(shù)及產(chǎn)品更新迭代速度快，尤其是消費(fèi)類(lèi)電子產(chǎn)品的生命周期非常短暫。為適應(yīng)電子產(chǎn)品行業(yè)的波動(dòng)性特征，行業(yè)內(nèi)主要參與者必須加大研發(fā)力度，保持持續(xù)創(chuàng)新，不斷推出新產(chǎn)品以滿足市場(chǎng)需求。如果公司的技術(shù)和產(chǎn)品升級(jí)更新及生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)未能及時(shí)適應(yīng)行業(yè)的波動(dòng)特性，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)將可能受到不利影響。

智能手機(jī)競(jìng)爭(zhēng)加劇

隨著全球手機(jī)品牌集中度日益提高，大型品牌廠商之間，競(jìng)爭(zhēng)狀態(tài)加劇。眾多大型品牌廠商進(jìn)入手機(jī)新興市場(chǎng)，將影響公司毛利率和凈利率水平。

知識(shí)產(chǎn)權(quán)風(fēng)險(xiǎn)

公司的商標(biāo)、版權(quán)、專(zhuān)利、域名、專(zhuān)業(yè)知識(shí)、專(zhuān)有技術(shù)及類(lèi)似的知識(shí)產(chǎn)權(quán)是公司日常經(jīng)營(yíng)的重要資源。隨著品牌知名度的日益提高，公司可能極易遭到仿冒及知識(shí)產(chǎn)權(quán)盜竊活動(dòng)。盡管公司已采取相關(guān)措施，但是如果這些知識(shí)產(chǎn)權(quán)遭到質(zhì)疑變得無(wú)效、遭規(guī)避或不當(dāng)使用，仍有可能影響公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。公司部分業(yè)務(wù)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)由第三方授權(quán)，可能未必能從第三方獲取持續(xù)授權(quán)及許可。

產(chǎn)品庫(kù)存及存貨風(fēng)險(xiǎn)

公司的產(chǎn)品依賴于外包的合作伙伴提供，如果發(fā)生物料短缺、成本上升或其他類(lèi)似的問(wèn)題而中斷，會(huì)對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)造成不良影響。

公司處于的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，盡管公司對(duì)于存貨的估計(jì)是恰當(dāng)?shù)?，但仍可能發(fā)生供大于求的情況，從而導(dǎo)致庫(kù)存積壓而導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)情況受阻。

二、智能手機(jī)：印度及新興國(guó)家市場(chǎng)推動(dòng)出貨量穩(wěn)定增長(zhǎng)

全球手機(jī)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局：行業(yè)加速集中

根據(jù) Gartner 調(diào)查，2017 年全球智能手機(jī)出貨量同比增長(zhǎng) 2.7%，其中大陸地區(qū)衰退 8%， 印度市場(chǎng)增長(zhǎng) 12%，印尼等地為代表的亞洲其他地區(qū)增加 20%。北美，西歐等成熟市場(chǎng)國(guó)家出貨量分別同比增加 4%和 6%。

根據(jù)艾瑞咨詢的統(tǒng)計(jì)及預(yù)測(cè)，2017年全球消費(fèi)級(jí) IoT硬件銷(xiāo)售額為 4,859億美元，2017-2022年間將以 26.1%的復(fù)合增長(zhǎng)率增長(zhǎng)。其中，中國(guó)大陸的銷(xiāo)售額為 1,188億美元，2017-2022 年間也將以 21.3%的復(fù)合增長(zhǎng)率快速增長(zhǎng)。

小米的手機(jī)業(yè)務(wù) 2017 年回顧：印度、印尼市場(chǎng)出貨增長(zhǎng)明顯，大陸地區(qū)份額有所回升

小米手機(jī)業(yè)務(wù) 2016 年有所下降，主要是由于線上銷(xiāo)售的增長(zhǎng)遇到了瓶頸，此外供應(yīng)鏈的缺貨也影響了公司手機(jī)的出貨。2017年小米開(kāi)始大力拓展線下渠道“小米之家”，并積極與供應(yīng)鏈上下游開(kāi)展合作，建立了良好的關(guān)系，國(guó)內(nèi)的份額開(kāi)始逐漸回升。此外，公司的紅米手機(jī)也在印度和印尼市場(chǎng)憑借親民的價(jià)格和優(yōu)良的性能質(zhì)量獲得爆發(fā)增長(zhǎng)。

小米的手機(jī)業(yè)務(wù)在 2017年實(shí)現(xiàn)了收入 65%增長(zhǎng)，出貨量 43%的增長(zhǎng)，毛利率從 3.4%增長(zhǎng)為 8.8%的好業(yè)績(jī)。根據(jù) Gartner數(shù)字顯示，小米的手機(jī)業(yè)務(wù)目前集中在中國(guó)，印度，印尼等亞洲新興市場(chǎng)。從出貨量來(lái)看，2017年，中國(guó)，印度，印尼分別占總出貨量的 92%。

公司的產(chǎn)品可以分為高端旗艦機(jī)（人民幣 3000元及以上）、旗艦機(jī)（人民幣 2000元至人民幣 2999元）、中高端機(jī)型（人民幣 1300元至人民幣 1999元）、中端機(jī)（人民幣 800至人民幣 1299元）和入門(mén)機(jī)（人民幣 799元以下）。作為入門(mén)機(jī)和中端機(jī)的紅米系列以其超高的性價(jià)比、卓越的質(zhì)量、親民的價(jià)格在新興國(guó)家市場(chǎng)取得很大的成功，也逐步進(jìn)入歐洲市場(chǎng)。根據(jù)第一手機(jī)界研究院的數(shù)據(jù)，2018年 4月在印度線上，紅米品牌和機(jī)型持續(xù)出貨第一，在歐洲也首次上升至第三，僅次于三星和華為。在未來(lái)的幾年中，公司將著力發(fā)展 1300元以上的中端和中高端機(jī)型，隨著世界成熟國(guó)家智能手機(jī)的滲透率接近飽和，用戶的消費(fèi)習(xí)慣也在發(fā)生改變，用戶的換機(jī)需求將逐漸從對(duì)于功能和低價(jià)的追求轉(zhuǎn)向?qū)τ谑謾C(jī)外觀、用戶體驗(yàn)、創(chuàng)新功能等方面的更高要求。公司的這一戰(zhàn)略將在未來(lái)引領(lǐng)智能手機(jī)業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)。

印度市場(chǎng)：小米異軍突起

印度擁有 13.5 億人口，占世界總?cè)丝诘?18%左右，全球排名第二，略小于中國(guó)的人口， 是很重要的新興市場(chǎng)國(guó)家。小米 2014 年進(jìn)入印度市場(chǎng)，曾經(jīng)份額領(lǐng)先，2016 年隨著 Oppo 和 Vivo 的進(jìn)入在印度開(kāi)設(shè)許多線下實(shí)體店，份額有所回吐。2017 年，公司持續(xù)在線下開(kāi)展投入，建立小米之家，紅米 4 和 Note4 產(chǎn)品持續(xù)成為印度爆款。2017 年四季度印度手機(jī)市場(chǎng)總出貨量同比增長(zhǎng) 13.8%，增速有所反彈。從市場(chǎng)份額看，小米正在憑借紅米的手機(jī)性價(jià)比，快速在印度市場(chǎng)取得成功。

4Q17小米超越三星成為印度出貨量第一，并憑借價(jià)格優(yōu)勢(shì)在線上平臺(tái)取得絕對(duì)領(lǐng)先，線下市場(chǎng)渠道開(kāi)拓以及小米之家直營(yíng)店的設(shè)立也幫助小米 2017 年份額突飛猛進(jìn)，2017 年印度市場(chǎng)小米的增長(zhǎng)迅速，出貨量同比增長(zhǎng) 358%。

Oppo、Vivo等擅長(zhǎng)渠道優(yōu)勢(shì)的中國(guó)品牌也在印度市場(chǎng)復(fù)制，3Q17份額分別占9.4%和8.3%，4Q 由于小米的異軍突起，份額為 5.8%和 8.5%，表現(xiàn)平平。華為目前占比仍低，為 1.8%， 其榮耀系列 2017 年也開(kāi)始打入印度市場(chǎng)。

西歐等其他市場(chǎng)

2017年三季度西歐手機(jī)市場(chǎng)總出貨量同比增長(zhǎng) 9.5%。歐洲市場(chǎng)長(zhǎng)期被三星、蘋(píng)果所掌控， 國(guó)內(nèi)品牌華為也已經(jīng)進(jìn)入前三，華為近兩年在歐洲市場(chǎng)投入力度很大，通過(guò)新機(jī)發(fā)布， 以及體育、娛樂(lè)等領(lǐng)域的代言贊助，在歐洲市場(chǎng)大獲成功，3Q17 在西歐的份額達(dá)到 11.9%。小米在東歐部分國(guó)家已經(jīng)切入，2017 年 11 月開(kāi)始進(jìn)入西歐市場(chǎng)，目前在西班牙和意大利均取得了一定的成功。

小米手機(jī)業(yè)務(wù) 2018 年預(yù)測(cè)：2018-2020 年收入 CAGR 達(dá) 42%

在市場(chǎng)增長(zhǎng)放緩的大環(huán)境下，全球品牌的集中度將日益提高，智能手機(jī)廠商的份額將主要集中在前六大品牌，包括三星、蘋(píng)果、華為、小米、Oppo和 Vivo，目前，小米的市場(chǎng)占有率已攀升到全球第四，并還有可能持續(xù)上升。在中國(guó)、印度、西歐市場(chǎng)，在 2018-2020 年，小米的市場(chǎng)占有率預(yù)計(jì)能夠持續(xù)上升。

我們預(yù)測(cè)，小米智能手機(jī)業(yè)務(wù)收入將從2017 年的805.6 億元增長(zhǎng)至2020 年的2,288 億元， 年均復(fù)合增長(zhǎng)率為 42%。主要的推動(dòng)力來(lái)自與以下幾個(gè)市場(chǎng)：

?中國(guó)大陸：公司市場(chǎng)份額 4Q17成為大陸第四，我們預(yù)計(jì)到 2020年公司市占率達(dá)到17%。

?印度：4Q17小米已在印度超越三星成為第一，季度市場(chǎng)占有率達(dá)到 23.1%，我們預(yù)計(jì) 2018-2020小米的市占率將快速提升至 20%以上，并在 2020年達(dá)到 25%的水平。

?印尼：2017年，小米在印尼市場(chǎng)占有率排名第二并維持上升態(tài)勢(shì)，我們預(yù)計(jì)2018-2020年小米有望超越三星成為印尼市場(chǎng)第一，到 2020 年在印尼的份額提升至 21%。

?西歐等其他市場(chǎng)：小米在東歐部分國(guó)家已經(jīng)切入，2017年 11月開(kāi)始進(jìn)入西歐市場(chǎng)， 目前在西班牙和意大利均取得了一定的成功，我們預(yù)計(jì) 2018-2020年小米有望分別從中高端、中端、中低端價(jià)位獲得更多份額，到 2020年在其他市場(chǎng)的份額提升至6%。

毛利率：我們預(yù)期 2018~20 年智能手機(jī)業(yè)務(wù)的整體毛利率為 9.1%/9.5%/9.8%，從產(chǎn)品策略來(lái)看，我們預(yù)計(jì)小米繼續(xù)發(fā)力中高端市場(chǎng)，新興市場(chǎng)的低價(jià)紅米系列也將繼續(xù)出貨， 價(jià)格略有成長(zhǎng)。我們預(yù)計(jì)毛利率持續(xù)保持平穩(wěn)并緩慢略有上升，主要因?yàn)楣镜慕?jīng)營(yíng)理念是持續(xù)以成本定價(jià)，始終將硬件利潤(rùn)率維持在較低的水平，堅(jiān)持做“價(jià)格厚道，感動(dòng)人心”的好產(chǎn)品。

三、IoT 與生活服務(wù)消費(fèi)產(chǎn)品：受益于 IoT 生態(tài)圈的持續(xù)增長(zhǎng)

IoT與生活服務(wù)消費(fèi)產(chǎn)品可分為小米自營(yíng)產(chǎn)品和生態(tài)鏈公司產(chǎn)品。小米自己的產(chǎn)品主要有小米電視與小米盒子、小米智能音箱“小愛(ài)同學(xué)”、小米筆記本電腦和小米路由器。其它產(chǎn)品均為小米投資的生態(tài)鏈公司進(jìn)行研發(fā)和經(jīng)營(yíng)，小米持有這些生態(tài)鏈公司的股權(quán)，不進(jìn)行控股。在經(jīng)營(yíng)中，小米通過(guò)和生態(tài)鏈公司的合作，將產(chǎn)品通過(guò)自己的渠道出售，并與生態(tài)鏈公司一同成長(zhǎng)。

IOT 生態(tài)圈產(chǎn)品開(kāi)始逐漸成形

小米從 2015年開(kāi)始通過(guò)投資的方式拓寬產(chǎn)品線。公司 3C產(chǎn)品以外的產(chǎn)品線從最初的手機(jī)配件（充電寶，耳機(jī)），向（1）空氣凈化器、可穿戴設(shè)備、電飯煲、機(jī)器人、平衡車(chē)等家電產(chǎn)品，以及（2）行李箱、背包在內(nèi)的生活消費(fèi)品拓展。

公司擁有 400 人的 IoT 商業(yè)團(tuán)隊(duì)，負(fù)責(zé)日常的管理，這些生態(tài)鏈公司與小米有共同的價(jià)值觀，或復(fù)制小米模式，管理的工程師總數(shù)超過(guò) 1 萬(wàn)人。小米 IoT 生態(tài)圈有以下特點(diǎn)：

? 產(chǎn)品定義：傳遞小米的價(jià)值觀，與小米對(duì)客戶的理念相同。

? 銷(xiāo)售渠道：小米的線上線下渠道，包括小米商城和有品定制。

? 供應(yīng)鏈能力：擁有統(tǒng)一的企業(yè)采購(gòu)平臺(tái)幫忙做采購(gòu)，與供應(yīng)鏈達(dá)成良好合作。

? 統(tǒng)一品控：400 人投資團(tuán)隊(duì)有 70 人做品控，保持小米的高品質(zhì)、高顏值和高性價(jià)比。

公司已擁有 200個(gè)品類(lèi)小米 IOT產(chǎn)品，大部分都可接入米家 APP進(jìn)行控制，達(dá)到萬(wàn)物互聯(lián)。隨著小米線上線下新零售平臺(tái)帶來(lái)的豐富流量資源，疊加消費(fèi)升級(jí)的趨勢(shì)，IoT生態(tài)鏈已經(jīng)初具規(guī)模，同時(shí)擁有 5個(gè)以上小米 IoT用戶的人數(shù)已超過(guò) 140萬(wàn)人。多樣的產(chǎn)品之間也會(huì)互相促進(jìn)相互之間的銷(xiāo)量。這個(gè)優(yōu)勢(shì)是公司強(qiáng)大的“護(hù)城河”，搶先占領(lǐng)了IoT行業(yè)的領(lǐng)先地位，對(duì)公司而言很重要。

盈利預(yù)測(cè)：2018-2020 年 IoT 及生活消費(fèi)品收入 CAGR 達(dá) 53%

隨著小米的 IoT生態(tài)圈逐漸成熟，以及 IoT市場(chǎng)在未來(lái)的快速發(fā)展，我們預(yù)計(jì)公司的 IoT 與生活服務(wù)消費(fèi)產(chǎn)品將在 2017-2020年維持 77%/49%/36%的增長(zhǎng)，對(duì)應(yīng) CAGR達(dá) 53%， 收入將從 2017年的 234.5億元增長(zhǎng)至 2020年的 839億元。其中：

* 智能電視產(chǎn)品：我們預(yù)計(jì) 2017~20 年，傳統(tǒng)電視機(jī)行業(yè)出貨將維持規(guī)模不變，小米智能電視將在大陸和海外市場(chǎng)持續(xù)獲取份額。在 2017 年公司的智能電視銷(xiāo)售強(qiáng)勁， 同比增長(zhǎng) 44%，2018 年第一季度持續(xù)保持高速增長(zhǎng)，同比增長(zhǎng) 493%。小米電視于

2014年 7月進(jìn)入印度市場(chǎng)，在 2018年的上半年迎來(lái)收獲，小米電視 4在印度成為爆款，將推動(dòng)本年智能電視業(yè)務(wù)的快速增長(zhǎng)。

* 筆記本電腦產(chǎn)品：我們預(yù)計(jì) 2017~20年，筆記本電腦行業(yè)持續(xù)萎縮，根據(jù) gartner 的數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)筆記本電腦的出貨量同比減少 30%，小米筆記本的份額卻在不斷提升，主要的得益于其筆記本電腦產(chǎn)品在主要的同類(lèi)產(chǎn)品中均擁有最佳的性價(jià)比。而且由于其他電子產(chǎn)品在海外的成功，將帶動(dòng)筆記本電腦業(yè)務(wù)逐漸進(jìn)入海外市場(chǎng)， 帶來(lái)收入增量。

*其他 IoT生態(tài)圈硬件產(chǎn)品：根據(jù) IDC的預(yù)計(jì)，全球 IoT市場(chǎng)在 2018-2022年仍將維持26.1%的高速成長(zhǎng)。目前公司已初步建立起完整的 IoT 生態(tài)鏈，公司與超過(guò) 210 家小米生態(tài)鏈公司進(jìn)行合作，收入進(jìn)行分成，其中超過(guò) 90 家專(zhuān)注于研發(fā)智能硬件和生活消費(fèi)產(chǎn)品，都與小米的核心業(yè)務(wù)具有一致性或相關(guān)性，其成長(zhǎng)或?yàn)樾∶?IoT 生態(tài)圈帶來(lái)潛力。公司的 IoT 產(chǎn)品涵蓋生活的方方面面，從手機(jī)、智能電視、人工智能音箱、路由器、滑板車(chē)、手環(huán)、空氣凈化器、掃地機(jī)器人等都可用米家 APP進(jìn)行控制且價(jià)格為主要同類(lèi)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的一半左右，極具競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

*毛利率： 我們預(yù)期 2018~20年 IoT 與生活消費(fèi)品設(shè)備業(yè)務(wù)的整體毛利率為11.3%/12.0%/12.5%持續(xù)上升，由于公司 IoT 生態(tài)鏈的逐漸成熟，良率的提高以及近期相對(duì)毛利較高的電視業(yè)務(wù)在印度的持續(xù)提價(jià)，預(yù)期毛利率在 2018 年將有大幅的上升，且未來(lái)趨勢(shì)向上。

四、新零售：線上線下的高效結(jié)合

小米以專(zhuān)注于線上渠道（如小米商城）的智能手機(jī)品牌起家，并于 2015 年開(kāi)始迅速擴(kuò)展到線下的零售渠道。

*線上：小米的直接線上零售渠道包括小米商城、小米有品和天貓旗艦店。它還與京 東等第三方電子商務(wù)平臺(tái)合作。

*線下：小米的線下零售網(wǎng)絡(luò)由自營(yíng)的小米之家以及由小米直接供貨的第三方運(yùn)營(yíng)的零售店。截至 3月 31日，公司在中國(guó)內(nèi)地?fù)碛?331家小米之家，相比 2016年底只有51家。

強(qiáng)大的線上零售能力，互聯(lián)網(wǎng)紅利受益者

在最初的幾年里，小米通過(guò)自有的線上分銷(xiāo)渠道進(jìn)行獨(dú)家銷(xiāo)售。隨后小米借助電子商務(wù)的高速發(fā)展趨勢(shì)和高分銷(xiāo)效率，通過(guò)與業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的第三方電子商務(wù)平臺(tái)合作，拓展線上分銷(xiāo)渠道，來(lái)爭(zhēng)取更多客戶。因此，小米在核心市場(chǎng)上擁有強(qiáng)大的線上零售能力。小米的線上模式提供了顯著的優(yōu)勢(shì)，包括更低的分銷(xiāo)成本和更強(qiáng)的渠道控制能力。

2015 年至今：線下零售渠道高速擴(kuò)張

2014 年線上經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量比線下經(jīng)銷(xiāo)商多，然而 2016 年線下經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量?jī)粼黾?206 家，

2017 年凈增加 804 家。截止 2017 年，線下經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量達(dá)到 1103 家，線上為 109 家。

高效率助益全球擴(kuò)張

強(qiáng)大的線上和線下零售渠道相結(jié)合，使得小米在海外擴(kuò)張中更具競(jìng)爭(zhēng)力。公司會(huì)根據(jù)當(dāng)?shù)乜蛻舻馁?gòu)物偏好來(lái)調(diào)整其零售策略，以確保高效率?？紤]到消費(fèi)電子產(chǎn)品需求正在向新興市場(chǎng)轉(zhuǎn)移，我們認(rèn)為這一優(yōu)勢(shì)至關(guān)重要。

線上直銷(xiāo)渠道：小米商城和小米有品

憑借其強(qiáng)大的線上渠道能力，小米通過(guò)小米商城和小米有品，在中國(guó)大陸建立了廣泛的電子商務(wù)客戶群體。

小米商城：中印線上直銷(xiāo)平臺(tái)排名第三

通過(guò)小米商城，小米直接為中國(guó)大陸、印度和一些國(guó)際市場(chǎng)的用戶提供產(chǎn)品。小米商城通過(guò)定制的產(chǎn)品推薦和詳細(xì)的產(chǎn)品描述為用戶創(chuàng)造個(gè)性化的購(gòu)物體驗(yàn)。

根據(jù)艾瑞咨詢的數(shù)據(jù)，從商品交易總額來(lái)看，2017 年，小米商城是中國(guó)大陸第三大 3C和家電線上直銷(xiāo)零售平臺(tái)，是印度第三大線上直銷(xiāo)平臺(tái)。

小米商城手機(jī) APP 可以讓客戶快速并高效地發(fā)現(xiàn)、查看、選擇和購(gòu)買(mǎi)產(chǎn)品。公司通過(guò)對(duì)客戶交易歷史的分析，力求提供個(gè)性化的購(gòu)物體驗(yàn)，增加客戶粘性，增加交叉銷(xiāo)售機(jī)會(huì)。

小米有品：包含小米及其他品牌，專(zhuān)注于優(yōu)質(zhì)、爆款產(chǎn)品

小米建立了電子商務(wù)平臺(tái)小米有品，銷(xiāo)售小米旗下的產(chǎn)品和其他非小米旗下的優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品。該公司將小米有品作為其現(xiàn)有商業(yè)模式的補(bǔ)充，提供大量的流行和優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品。

小米有品與其他電子商務(wù)廠商的不同之處在于，它只引入有限的產(chǎn)品款式，專(zhuān)注于能夠成為“爆款”的款式。在 1Q18，有超過(guò) 2700 個(gè)產(chǎn)品款式在小米有品上出售。公司聲稱， 能在小米有品上架是對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量和風(fēng)格的認(rèn)可，（因此）商家知道，將產(chǎn)品引入小米有品將提高品牌認(rèn)知度，并可能增加銷(xiāo)量。

線下直銷(xiāo)渠道：小米之家

小米的線下零售網(wǎng)絡(luò)包括由自營(yíng)的小米之家以及由小米直接供貨的第三方合作伙伴。

小米之家：2017 年平均每平方米銷(xiāo)售額全球第二

作為新零售戰(zhàn)略的組成部分，為確保令人滿意的購(gòu)物體驗(yàn)，小米建立了一個(gè)大型線下零售店網(wǎng)絡(luò)，叫小米之家，主要布局在中國(guó)內(nèi)地和印度。截止到 2018年 3月 31日，該公司在中國(guó)大陸擁有 331家小米之家，對(duì)比 2016年年底只有 51家。印度的第一家小米之家于 2017 年 5 月開(kāi)業(yè)。

根據(jù)艾瑞咨詢的數(shù)據(jù)，2017 年，小米自營(yíng)的小米之家門(mén)店的年銷(xiāo)售額達(dá)到平均每平方米24 萬(wàn)人民幣左右，是全球第二大零售連鎖店。

小米之家通常選址于交通密集的高端購(gòu)物中心和城市購(gòu)物區(qū)。這些線下門(mén)店的目的在于加強(qiáng)其產(chǎn)品和服務(wù)的展示和營(yíng)銷(xiāo)。小米之家為客戶提供了一個(gè)身臨其境體驗(yàn)小米產(chǎn)品的機(jī)會(huì)，增加了他們?cè)诰€下和線上購(gòu)買(mǎi)的意向。

五、互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)：基于 MIUI的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)平臺(tái)

MIUI：以 MIUI為互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)平臺(tái)核心，持續(xù)拓展用戶規(guī)模和變現(xiàn)效率

MIUI是小米基于 Android系統(tǒng)深度優(yōu)化、定制、開(kāi)發(fā)的第三方手機(jī)操作系統(tǒng)，目前最新發(fā)布版本為 MIUI9。是小米手機(jī)的預(yù)裝操作系統(tǒng)。

MIUI 憑借直觀、快速且穩(wěn)定的特點(diǎn)受到用戶的歡迎，有用戶將 MIUI 刷入其他品牌的設(shè)備之中，側(cè)面體現(xiàn)得 MIUI 的歡迎程度。八年中，MIUI 不斷更新，增加新功能，并積極吸取用戶反饋，成為安卓平臺(tái)上最成功的深度定制 UI 產(chǎn)品。

MIUI 9.0 為小米手機(jī)用戶提供了包括用戶界面與系統(tǒng)優(yōu)化，分屏瀏覽、通知過(guò)濾、一鍵換機(jī)、手機(jī)分身、應(yīng)用雙開(kāi)等功能，以及小米云、應(yīng)用商店、瀏覽器、安全中心、游戲中心、視頻、音樂(lè)、閱讀、直播、互聯(lián)網(wǎng)金融等一系列的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)，構(gòu)建完整的生態(tài)。

和蘋(píng)果，三星，華為等世界前三大品牌相比，小米的生態(tài)不論從應(yīng)用的完整性，還是這用戶數(shù)規(guī)模來(lái)說(shuō)都毫不遜色。

MIUI的 MAU隨著硬件的持續(xù)出貨穩(wěn)步上升，截至 2018年 3月，公司的月活躍用戶 MAU大約為 1.9億，其中大部分為小米硬件的用戶。從用戶的粘性來(lái)看，用戶每天使用小米智能手機(jī)的平均時(shí)間為 4.5 個(gè)小時(shí)，成為日常生活不可或缺的工具，也為公司提供了變現(xiàn)的重要的變現(xiàn)渠道。

目前 MIUI 的變現(xiàn)渠道主要有兩個(gè)：

第一個(gè)是廣告。廣告主要包括（1）視頻廣告、（2）開(kāi)屏廣告和（3）橫幅廣告。公司廣告的分銷(xiāo)渠道主要為手機(jī)的應(yīng)用程序和智能電視。截至 2018年 3月，公司擁有 38個(gè) MAU 一千萬(wàn)用戶的應(yīng)用和 18個(gè) MAU五千萬(wàn)用戶的應(yīng)用。公司可通過(guò) MIUI基于后臺(tái)強(qiáng)大的數(shù)據(jù)分析及 AI為用戶精準(zhǔn)推送并定制廣告內(nèi)容?？蛻艉w汽車(chē)、日用品、互聯(lián)網(wǎng)、金融等多個(gè)行業(yè)。此外公司也通過(guò)手機(jī)預(yù)裝第三方應(yīng)用程序獲取廣告收入。

第二個(gè)是增值服務(wù)。具體包括（1）游戲分發(fā)，（2）手機(jī)應(yīng)用商店分成，（3）云存儲(chǔ)收費(fèi)（4）付費(fèi)訂閱（視頻、文學(xué)和音樂(lè)）（5）直播等方式，還有少量的預(yù)裝軟件收入?；ヂ?lián)網(wǎng)增值服務(wù)的大部分收入來(lái)自線上游戲收入，公司向游戲開(kāi)發(fā)商提供數(shù)字銷(xiāo)售、分銷(xiāo)及營(yíng)運(yùn)服務(wù)。通過(guò)在虛擬平臺(tái)出售虛擬貨幣與第三方進(jìn)行收入分成，是公司目前的增值服務(wù)主要來(lái)源。此外，公司還提供用戶付費(fèi)訂閱的娛樂(lè)內(nèi)容（在線視頻、文學(xué)、音樂(lè)等），應(yīng)用商店分成服務(wù)等方式獲取收入。

未來(lái)，小米支付等金融工具的加入，能夠在一定程度上增加公司的變現(xiàn)方式、變現(xiàn)能力和效率。

全球行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局比較

從服務(wù)收入來(lái)看，公司目前的收入在主流的互聯(lián)網(wǎng)公司中還較小，但已超過(guò)陌陌收入。

根據(jù)艾瑞咨詢的數(shù)據(jù)，公司的在 2017年每用戶平均收入達(dá)到 9.1美元，約 58元人民幣， 與領(lǐng)先的互聯(lián)網(wǎng)公司仍存在較大差距，由于互聯(lián)網(wǎng)供應(yīng)商的用戶盈利實(shí)現(xiàn)階段各不同， 我們認(rèn)為公司仍然很有空間有機(jī)會(huì)提高效率，繼續(xù)增加變現(xiàn)能力，從而增加 ARPU，互聯(lián)網(wǎng)收入有望繼續(xù)提高。

對(duì)比全球主流互聯(lián)網(wǎng)公司來(lái)看，小米的用戶的獲取成本極具吸引力。相比 Twitter，JD， 騰訊，F(xiàn)acebook，NetEase等主流平臺(tái)來(lái)看，獲取用戶的成本都為正數(shù)，小米通過(guò)銷(xiāo)售硬件獲取用戶，不存在獲取用戶的成本，所以從利潤(rùn)率來(lái)看，公司的毛利率可以達(dá)到 60-65% 左右，在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)很高。

盈利預(yù)測(cè)：2017-2020 年互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)預(yù)計(jì)收入 CAGR 達(dá) 49%。

我們預(yù)計(jì)，2017-2020 年互聯(lián)網(wǎng)在硬件不斷出貨的情況下帶來(lái)流量，隨著變現(xiàn)能力的不斷提高推動(dòng)下將保持 53%/48%/45%的高速增長(zhǎng)，互聯(lián)網(wǎng)將會(huì)成為公司著力發(fā)展的業(yè)務(wù)，在未來(lái)帶來(lái)增長(zhǎng)動(dòng)能。

* MAU用戶數(shù)從 2017年的 1.7億增長(zhǎng)至 2020年 3.6億：根據(jù)公司的披露的歷史數(shù)據(jù)可以計(jì)算出，每出貨一臺(tái)手機(jī)，公司的 MAU用戶大約增加 0.4-0.5人次，我們預(yù)計(jì)公司在 18-20年將出貨 4.84億臺(tái)，對(duì)應(yīng) MAU將增加 1.89億。

* 平均 ARPU 將從 2017 年的 58 元/人/年增長(zhǎng)為 2020 年的 90 元/人/年。主要的推動(dòng)力來(lái)自廣告和游戲業(yè)務(wù)持續(xù)的變現(xiàn)能力和效率的增加。目前公司的 ARPU 和騰訊、百度、Facebook等主要互聯(lián)網(wǎng)公司還存在一定差距，隨著互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)的成熟，我們預(yù)計(jì) ARPU 會(huì)以每年 10 元人民幣左右的價(jià)格上升。

* 毛利率：我們預(yù)期 2018~20 年互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)的整體毛利率為 62.2%/64.2%/64.2%，2017 年毛利率下降主要由于公司為了提升互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)質(zhì)量，使云服務(wù)、帶寬及服務(wù)器托管費(fèi)增速超過(guò)分部收入，從而拉低了整體毛利率；但隨著效率的提升、每用戶平均消費(fèi)的不斷提高，預(yù)期毛利率未來(lái)趨勢(shì)向上。

六、財(cái)務(wù)分析：收入營(yíng)業(yè)利潤(rùn)高增長(zhǎng)，公司經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健

利潤(rùn)表分析：Non-GAAP 凈利潤(rùn)增長(zhǎng)，毛利率及凈利率穩(wěn)定提升

公司的收入水平在 2017年有較大增長(zhǎng)，主要源自于智能手機(jī)業(yè)務(wù)出貨的快速增長(zhǎng)。公司的毛利率比 2016年有所上升主要是因?yàn)橹悄苁謾C(jī)的毛利率從 2016年的 3.4%上升至 2017

年的 8.8%，主要是高端的機(jī)型的出貨比例提高導(dǎo)致。公司的凈利率也持續(xù)上升，目前在5%的水平。

上市之后，由于公司的業(yè)務(wù)在所處的行業(yè)均保持行業(yè)領(lǐng)先地位，護(hù)城河較寬，在海外的出貨持續(xù)增長(zhǎng)，MAU 數(shù)量不斷提升。我們預(yù)計(jì)收入會(huì)持續(xù)增長(zhǎng)。從收入規(guī)模來(lái)看，智能手機(jī)業(yè)務(wù)仍是公司的主要收入來(lái)源。公司的智能手機(jī)業(yè)務(wù)全球排名第四，并且份額持續(xù)增長(zhǎng)，體現(xiàn)了公司主營(yíng)業(yè)務(wù)強(qiáng)大的核心競(jìng)爭(zhēng)力，預(yù)計(jì)在長(zhǎng)期的經(jīng)營(yíng)中能夠維持較高的水平。

資產(chǎn)負(fù)債表分析：周轉(zhuǎn)率穩(wěn)定，經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健

從周轉(zhuǎn)天數(shù)來(lái)看，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)在 38 天，屬于較正常水平，較前幾年略有提高是因?yàn)楣驹诤Ｍ獾臉I(yè)務(wù)開(kāi)展較好，回款的周期較前兩年有所減緩，但仍屬于正常水平。應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)維持穩(wěn)定。存貨的周轉(zhuǎn)天數(shù)在 2017 年下降主要是 2017 年由于下游訂單量增長(zhǎng)趨勢(shì)良好，公司的產(chǎn)品銷(xiāo)貨加快導(dǎo)致?？傮w看，公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率穩(wěn)定，經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健。

從產(chǎn)權(quán)比率來(lái)看，公司的所有者權(quán)益為負(fù)數(shù)，這主要是因?yàn)楣鞠惹叭谫Y的優(yōu)先股在 ifrs 準(zhǔn)則下記為負(fù)債，隨著公司的發(fā)展，優(yōu)先股的價(jià)值增加，影響了公司的債務(wù)規(guī)模。在上市后，優(yōu)先股將全部轉(zhuǎn)換為普通股，優(yōu)先股的部分將轉(zhuǎn)為所有者權(quán)益。從調(diào)整后的產(chǎn)權(quán)比率來(lái)看，2017年的負(fù)債有所上升，主要是公司由于經(jīng)營(yíng)需要借入長(zhǎng)期借款并發(fā)行資產(chǎn)支持證券導(dǎo)致。公司在經(jīng)營(yíng)期間并無(wú)拖欠借款的情況，預(yù)計(jì)公司有能力到期償還借款和證券。

現(xiàn)金流分析：經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流充裕，發(fā)行后進(jìn)行投資活動(dòng)

從現(xiàn)金流量表來(lái)看，最近三年，公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金及銀行借款均能滿足現(xiàn)金需求。

2015/2016/2017 年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流分別為-26.0 億/45.3 億/-10.0 億元，三年總計(jì)仍保持流入狀態(tài)，預(yù)計(jì)未來(lái)公司經(jīng)營(yíng)情況將轉(zhuǎn)好，未來(lái)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流有望流入。

從投資現(xiàn)金流來(lái)看，公司近三年均保持穩(wěn)定的投資，主要為購(gòu)買(mǎi)銀行理財(cái)產(chǎn)品。隨著自有資金的轉(zhuǎn)好，預(yù)計(jì)仍將發(fā)生此類(lèi)流出。

從籌資活動(dòng)現(xiàn)金流來(lái)看，公司的 2017 年籌資活動(dòng)產(chǎn)生大量流入，主要為由于借款所得的人民幣 112 億元（為互聯(lián)網(wǎng)金融提供資金）。未來(lái)小米金融將從上市主體重分拆，籌資流入將會(huì)為上市資金的流入。