吃了人均六百多的輝哥火鍋，你會(huì)買入0.3港元的大慶乳業(yè)(01007)嗎?

在一大堆新股熱火朝天地準(zhǔn)備赴港上市的7月，輝哥火鍋以一種另類的方式正式登陸港股市場(chǎng)。

本周五(7月6日)，大慶乳業(yè)(01007)復(fù)牌后一路暴跌，截至收盤跌近90%，報(bào)0.29港元，成交額1.3億港元。這就是資本市場(chǎng)給輝哥火鍋的第一份“見面禮”。

在此之前，大慶乳業(yè)因陷入財(cái)務(wù)造假丑聞停牌6年之久。2017年以來，經(jīng)過股本重組、收購、出售業(yè)務(wù)、配股及供股、更換管理層等一系列舉措后，公司才終于得以復(fù)牌。不同于6年前，復(fù)牌后的大慶乳業(yè)早已不是當(dāng)年從事乳制品業(yè)務(wù)的大慶乳業(yè)，而是搖身變成了一家被輝哥火鍋借殼上市的火鍋餐廳，未來將更名為“龍輝國(guó)際”。

公司停牌前的股價(jià)是2.82港元，但重組期內(nèi)，大慶乳業(yè)配售股份的發(fā)行價(jià)僅為0.1025港元，較停牌前一日收市價(jià)折讓96.36%。重組完成后總股本由10.1億股擴(kuò)大至64.17億股，大慶乳業(yè)原來的小股東們的持股也大大被攤薄了。

暴跌之后，不妨換個(gè)角度想想，更換業(yè)務(wù)、更換管理層之后，過去的大慶乳業(yè)相當(dāng)于從港股消失了，截至6日收盤，大慶乳業(yè)也沒有跌到配售價(jià)以下，或許說明市場(chǎng)對(duì)新主是抱有一線希望的，那么，注入了新業(yè)務(wù)的大慶乳業(yè)是否還有投資價(jià)值呢?

輝哥火鍋營(yíng)收利潤(rùn)雙雙下滑

這要從輝哥火鍋的業(yè)務(wù)說起。

輝哥火鍋是中國(guó)五大粵式火鍋店之一，旗下有三個(gè)火鍋品牌，分別是主攻高端市場(chǎng)的“輝哥”、專注中端市場(chǎng)的“小輝哥火鍋”及“洪員外”，截止今年5月4日，共有97家自營(yíng)食店及1家特許經(jīng)營(yíng)店。

雖然處于中國(guó)餐飲業(yè)最火的細(xì)分領(lǐng)域，但從過往業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)看，輝哥火鍋的經(jīng)營(yíng)狀況并不如人意。2015、2016、2017年，營(yíng)收分別為7.16億元人民幣(單位下同)、7.07億元、7億元，稅后凈利潤(rùn)分別為3654.4萬元、3850.3萬元和2565.2萬元，均呈逐年下降的趨勢(shì)。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，“小輝哥火鍋”及“洪員外”食店數(shù)量每年都在增加，但單店日均顧客量、入座率、食店銷售及收入?yún)s都在下降。

公司解釋稱，去年這兩個(gè)品牌門店收入明顯下降，皆因顧客人流及入座率的減幅高于顧客人均消費(fèi)的升幅，而單店日均顧客量及顧客入座率下降，主要由于購物商場(chǎng)提供的餐飲服務(wù)競(jìng)爭(zhēng)激烈所致。

另外，“小輝哥火鍋”的主要門店及新增門店都集中在上海，這或多或少產(chǎn)生彼此之間的競(jìng)爭(zhēng)，削弱整體食店的績(jī)效表現(xiàn)。智通財(cái)經(jīng)APP還注意到，公司在上海以外的擴(kuò)張之路也不太順利，無錫、南京、杭州等城市的食店收入連續(xù)兩年下滑。

走高端路線的“輝哥”品牌占公司總收入18%左右，近幾年也表現(xiàn)平平。2016年“輝哥”門店整體收入下降，其原因是單店日均顧客量及入座率下降，以及2015年天津一家分店結(jié)業(yè)。2017年，由于提升牛肉及海鮮的售價(jià)，以及加強(qiáng)推廣活動(dòng)，收入同比略微上升，但依然低于2015年的水平。

過去三年“輝哥”在上海以外的地區(qū)的門店收入逐年遞減，可以看出，即使在消費(fèi)升級(jí)的潮流下，輝哥火鍋的高端品牌在向外擴(kuò)張時(shí)也難言有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

擴(kuò)張前景不明朗

單點(diǎn)日均客流量不增加，收入增長(zhǎng)僅靠客單價(jià)上漲顯然不可能。在餐飲行業(yè)，食店網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)張幾乎是增加收入和利潤(rùn)的唯一方式。

展望未來，龍輝國(guó)際計(jì)劃在2019年底前以“輝哥”及“小輝哥火鍋”品牌開設(shè)29家高度標(biāo)準(zhǔn)化與規(guī)模可調(diào)節(jié)的新食店，包括在合肥新開的“輝哥”。公司在粵式火鍋之外亦有新的嘗試，已通過以“洪員外”品牌開設(shè)川式火鍋店，如果新口味在上海受市場(chǎng)歡迎，公司可能會(huì)在上海增設(shè)1至2間“洪員外”分店。

對(duì)比過去的開店情況，2015-2017年期間，龍輝國(guó)際合共新開53家新食店，如今計(jì)劃在兩年內(nèi)新開29家，應(yīng)該算略為保守。三年以來，公司火鍋店總數(shù)增加約30家。

在區(qū)域位置方面，龍輝國(guó)際過去三年新開的53家新食店中，有超過一半設(shè)于上海。雖然上海是公司的大本營(yíng)，有較好的品牌效應(yīng)，但新店都集中于同一區(qū)域會(huì)出現(xiàn)以下問題：新店與現(xiàn)有食店之間互相侵蝕競(jìng)爭(zhēng)，會(huì)攤薄原有食店的人流，從而影響單店客座率和營(yíng)收，這在歷年財(cái)報(bào)中已有體現(xiàn)。如果新店繼續(xù)開在上海，這一趨勢(shì)會(huì)愈趨嚴(yán)重;而如果在其他地區(qū)擴(kuò)展，輝哥火鍋不得不面對(duì)來自海底撈、呷哺呷哺(00520)等同行的激烈競(jìng)爭(zhēng)。

不同于輝哥火鍋，呷哺呷哺走的是“一人食快餐”的大眾路線，其盈利能力不容小覷。2014-2017年，呷哺呷哺營(yíng)收從22.02億元穩(wěn)步上升至36.64億元，凈利潤(rùn)也從1.41億元升至4.2億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率分別為13.58%、31.37%。

憑借“小而美”的模式，呷哺呷哺翻臺(tái)率維持比較高的水平，充足的現(xiàn)金流能夠支持門店迅速擴(kuò)張。另外，該公司在全國(guó)門店達(dá)到759家，市場(chǎng)份額在業(yè)內(nèi)領(lǐng)先，高市場(chǎng)滲透率同時(shí)也有利于增強(qiáng)門店擴(kuò)張潛力。定位中高端的海底撈在國(guó)內(nèi)及全球范圍內(nèi)有320 家火鍋店。

在回報(bào)周期方面，輝哥火鍋實(shí)現(xiàn)當(dāng)月收支相抵需時(shí)1-9個(gè)月，平均約需時(shí)2.5個(gè)月(不包括目前仍未實(shí)現(xiàn)當(dāng)月收支相抵的食店);海底撈新店一般在1-3個(gè)月內(nèi)實(shí)現(xiàn)當(dāng)月盈虧平衡，現(xiàn)金投資回收多數(shù)在6-13個(gè)月內(nèi)實(shí)現(xiàn);呷哺呷哺一般3個(gè)月實(shí)現(xiàn)當(dāng)月盈虧平衡，投資回報(bào)周期約14個(gè)月。

人均消費(fèi)方面，輝哥火鍋高出不止一截，2017年“輝哥”火鍋客單價(jià)達(dá)694.6元，“輝哥小火鍋”及“洪員外”的人均消費(fèi)119元，高于海底撈的97.7元、呷哺呷哺的48.4元。在翻臺(tái)率方面，海底撈與呷哺呷哺分別為5及3.3，而“輝哥小火鍋”的日均顧客入座率僅1.6，“輝哥”更是不足1。

在單店收入方面，“輝哥”火鍋為1604.47萬元，“輝哥小火鍋”及“洪員外”為577.85萬元，高于呷哺呷哺的473萬元，但遠(yuǎn)低于海底撈的5110萬元，對(duì)比之下，運(yùn)營(yíng)效率的高低一目了然。

輝哥火鍋主打粵式火鍋，但在中國(guó)的火鍋市場(chǎng)，按2017年收入計(jì)，以麻辣口味聞名的川式火鍋約占中國(guó)火鍋餐飲市場(chǎng)的64.2%，是中國(guó)最受歡迎的火鍋類型，而粵式火鍋僅占13.8%。因此，即使火鍋市場(chǎng)仍每年保持10%左右的增長(zhǎng)率，輝哥火鍋能否擴(kuò)張成功仍存很大的不確定性，實(shí)際上，未來幾年火鍋行業(yè)增速有放緩的趨勢(shì)。

綜合來看，輝哥火鍋雖然不該背大慶乳業(yè)的鍋，但從目前業(yè)績(jī)及增長(zhǎng)前景看，股價(jià)即使只有0.3港元應(yīng)該也不算便宜。