5位產業(yè)專家萬字干貨：下半年煤炭鋼鐵水泥邏輯全梳理

本文來源于“對沖研投”微信公眾號，原標題《5位產業(yè)專家萬字干貨：下半年黑金各品種交易邏輯全梳理》，內容為中信中期黑色策略會紀要，行業(yè)專家對下半年煤炭、鋼鐵、水泥等產業(yè)的趨勢進行研判，對相關產業(yè)港股業(yè)績走勢有重要參考價值。智通財經編選在此，以饗港股投資者。

韓雷（煤炭運銷協(xié)會）：煤炭行業(yè)下半年供需展望

核心觀點：

1、宏觀經濟仍然有一定韌性，但水電今年難以拉動煤炭需求。

2、今年新增煤炭產量有限，五、六月煤炭進口量將有所上升。

3、4月份煤炭價格大漲主要由于階段性供需錯配，6月價格將出現(xiàn)階段性拐點。

供給側結構性改革是三年以來煤炭行業(yè)的貫穿國內市場的主線，2016年從行業(yè)的的角度來說，是超額完成去產能的任務，當年去產能的量達到3.2億噸，超過了國家的目標27%。

一、 煤炭產量逐步回升

再來說產量這一塊，供應從2017年2季度開始，整個的煤炭產量出現(xiàn)了逐步回升的態(tài)勢，從統(tǒng)計局公布的數(shù)字顯示，規(guī)模以上的煤炭產量是34.45，同比增長3.2%。目前特別是今年一到四月份從統(tǒng)計局的數(shù)據來看是11億噸，增幅3.8%。我們這邊統(tǒng)計的重點的原煤產量是一到四月份是6.1億噸，同比增長4.6%。

二、終端需求持續(xù)增長

2017年整個宏觀經濟出現(xiàn)了明顯的好轉，終端需求是處于一個比較持續(xù)增長的態(tài)勢。我們這邊測算大概去年給了38.3億噸的煤炭消費量，增幅是2.4%。

大家還比較關心的像2017年的環(huán)保的力度加大，尤其是冬天錯峰生產的時候，這個對于動力煤的消費是影響很小的，更多的還是對于焦煤，冶金煤這一塊，錯峰生產對煉焦煤的需求影響有所下降，但是對整個動煤來說，整個裝機是在東南亞、沿海的地區(qū)，整體的宏觀經濟沒有存在巨大的替換，動煤的消費還是要保持一個比較良好的增長的情況。

煤炭消費今年的情況，一到三月份是9.19億噸，同比是上升了2.6%，電力這一塊的耗煤也出現(xiàn)了明顯的增幅，整個電力行業(yè)的耗煤是5.4億噸，同比上升了9.9%，這個肯定跟經濟有直接的關系，當然也跟一季度的天氣也有一定的因素影響。再加上水電不好，多方面的因素導致的。

我們這邊預計四月份的增幅也在8%左右，五月份的增幅要達到9.5%到10%，目前來說這么熱的天，都會對煤炭消費產生巨大的影響。整個四五月份的消費都不會太低，始終保持接近10%的位置。

三、煤炭進口再次受阻

2017年是2.7億噸的進口量，增幅在6.6%左右，這么大的量從下半年開始就是對于進口煤開始了一定的限制，但是還能保持在6%的增長，證明這個沿海地區(qū)對進口煤的需求絕對是剛性的。

一到四月份的進口量是9768萬噸，也是增長9%以上，證明還是存在一個供應和缺口，要不然不會有這么大的缺口。四月中下旬開始，海關就開始限制對煤炭的進口，多座電廠也受到了影響，通關的時間也不斷的延長。

四、下游與中轉環(huán)節(jié)庫存回升。

目前的庫存今年確實是比去年同期要高的，但是我們看到消費是同比增長10%。今年一季度的時候，由于春節(jié)期間所有的煤礦都是沒有休息的，都是持續(xù)生產的，電力出現(xiàn)了一個消費的下降，屆時春節(jié)期間鐵路處于滿發(fā)的狀態(tài)，當時鐵路的供應是翻倍的，所以一下子在二月底、三月份的時候出現(xiàn)了調價。

五、宏觀經濟仍具韌性，水電難以拉動煤炭需求

回顧了一下整個的市場，先說需求，需求是依賴于宏觀經濟的支撐。

首先看一下宏觀的數(shù)據，基本上看出來，PMI保持21個月的高增長，證明經濟是有一定的韌性的，包括PPI在四月份出現(xiàn)了一個回升，固定資產投資是保持一個相對理想到狀態(tài)，比較弱的是固定資產投資。

主要拉動煤炭消費擺脫不了房地產，因為它帶動了太多的對于基礎設施建設，目前我們看到今年以來房地產新開工面積都出現(xiàn)了一個比較明顯的增長，10%以上的增幅。但房地產新開工的面積和商品房銷售面積出現(xiàn)了一個所謂的死差，新開工的房地產的面積在不斷的增加，但是銷售遇到了一定的阻力。

基建這一塊，今年的投資力度明顯的下降了，防范金融風險成為一個重中之重的任務，包括PPP的一些項目，我們看到固定資產投資的一個趨勢增速不斷的下降，但是制造業(yè)這一塊今年增幅有所增加的。

除了宏觀經濟對煤炭消費的影響以外，最大的因素來自于水電，水電今年不是很好，一直沒有出力，出庫量比去年要低不少， 所以今年的水電目前指望不上。

六、五月煤炭進口量將有所上升

下面來談談供給，今年新的產量的增加是來自于兩部分：一是今年投產的煤礦，比如說陜西的還有其他的一些，整體的這些礦我們預測是五千萬左右，但是你不可能立刻滿負荷的生產。第二，大部分在下半年你還得除以二，帶來的產量的增幅是五千萬噸左右這么一個量。再加上煤礦除了投產以外，還要建設它的銷售的團隊。這一部分的產量我們認為新的產量是1億噸到1.2億噸。

基本上澳洲和印尼這一塊他們新的產能也不多，所以給我國進口煤的能力也是存在著瓶頸的，在國內供給側改革的時候，國際上也出現(xiàn)了一個結構性的變化，新的資源不多，但是今年的進口量在現(xiàn)在五六月份的進口大概情況我也了解的，五月份的進口量還得上去，因為不夠國內用的。

七、今年煤炭供需將是平衡偏寬松，6月份將是價格階段性拐點

最后對市場進行一個簡單的預測。

需求是39.5億噸，產量預測今年增幅36.8億噸，進口預測是2.9億噸。大家供需平衡算一下，大概是持平的，可能供應上還略微多一點點，整體市場就是一個平衡的市場而且比去年趨向于寬松的，并沒有像大家想的價格漲到很高到位置。今年還要比去年的供應量還要大得多，不像統(tǒng)計局產量的增長差那么大。

最近尤其是從四月底的上漲，一大波上漲根本原因就是需求的高增長，供應沒有完全跟得上，就是一個供需階段性錯配的情況，特別是今年電廠的補庫要比去年提前，主要是因為去年電廠買的也是比較擔心害怕，整整提前了一個月進行了補庫，正好是加上貿易商補庫，一下子導致價格漲得非常的快。最終我是認為這個價格會在6月份出現(xiàn)一個相對來說回落的態(tài)勢。整體來說我們還是偏向于階段性的價格拐點在6月份會出現(xiàn)，整體來說煤價未來幾年還是區(qū)間振蕩的過程。

曾寧（中信期貨）：V反之后，黑色金屬走向何方

核心觀點：

1、4月中旬之后，基于降準和擴大內需，鋼價將由反彈轉為強勢發(fā)展格局。

2、地產用鋼需求存在支撐，基建投資有所減弱，今年的關鍵在于擴大內需的預期能否實現(xiàn)。

3、在宏觀悲觀預期重燃的背景下，鋼價短期存在回落壓力，中長期將處于寬幅震蕩格局。

4、焦炭短期價格上行空間有限，鐵礦價格仍將低位震蕩。

一、四月中旬后鋼價由反彈轉為強勢發(fā)展

以螺紋鋼為例，整個市場是走了V型反轉的結局，在四月中旬之前，我們總體上還是看反彈的觀點。但在4月17日央行降準，以及23日政治會議提出了擴大內需的論調之后，我們的觀點改變，我們認為它不止是一個反彈，而是總體上往強勢發(fā)展的格局。

在V型反轉之后，黑色金屬的進一步走勢如何？我們首先還是關注鋼材價格的走勢。最近宏觀悲觀預期又重燃。4月份是擴大內需的預期助推鋼價，那么，后期進一步的走勢我們認為擴大內需的預期能否成為現(xiàn)實將成為影響鋼材價格中期走勢的關鍵因素。

我們分別從宏觀面和行業(yè)的角度分別討論一下鋼價的進一步的走勢。

二、地產用鋼需求存在支撐

鋼鐵最重要的下游區(qū)域還是建筑，包括房地產和基建，擴大內需將對鋼材需求產生什么樣的影響，我們主要還是從地產和基建兩個角度來分析。

近期宏觀悲觀預期重燃，其中重要的因素是擔心地產投資下滑。房地產資金來源對表外融資依賴性很強，受到表外融資受限的影響，廣義社融增速自去年下半年以來持續(xù)加速下降。那么，在銷售下滑影響自籌資金來源而表外來源受限的情況下，后期房地產投資面臨下滑壓力。

但是我們對地產這一塊也不是悲觀的論調，我們認為地產用鋼需求存在支撐。一方面是過去幾年庫存去化之后，目前的地產庫存已經處于比較低的水平，這將使得地產投資下降的幅度有限；另外一方面，地產的用鋼需求不能只看投資和新開工，房地產的存量施工需求也很重要。過去一年土地購置面積增速很高，施工面積則嚴重滯后，在前兩年銷售面積增速較高的情況下，預計施工面積將保持一定增速，存量需求將使得地產用鋼需求仍然存在支撐。

從政策上來看也是邊際好轉，今年棚改繼續(xù)攻堅，兩會將棚改目標設為580萬套，高于預期的500萬套。四月中旬央行下調了存款準備金率，且后期仍有降準預期，降準最終將邊際上改善流動性?？傮w來看，我們認為盡管地產投資存在下行風險，但在低庫存下疊加政策因素下，地產用鋼需求存在支撐。

三、基建投資將減弱，鋼材實際需求提前

另一方面我們分析一下擴大內需對基建這一塊的影響。今年基建的增速的下滑是一致預期，受到資金約束，預計基建投資全年增速仍然是下滑。但根據最新的政策，將會使得財政支出提前，同時提高存量資金效率，這將使得對于鋼材的實際需求提前。

從宏觀角度來看，今年和去年的市場類似的地方均是上半年總體來看宏觀預期較為悲觀，這使得螺紋鋼的基差均擴大到較大的水平。但是，去年下半年之后宏觀悲觀預期大幅扭轉，那么，今年能否重演去年的故事，就取決于擴大內需的預期能否成為現(xiàn)實，使得經濟的悲觀預期得到修正，如果這一預期成為現(xiàn)實，去年的故事可能在今年重演。

四、價格短期將階段性回調，中長期處于寬幅震蕩結構

剛才我們是從宏觀層面分析鋼材的邏輯，那么從行業(yè)層面來看，韓處講到煤炭這塊是一個供需錯配的情況，從鋼鐵來看也是這樣的情況。年初至今經歷了兩撥錯配，在春節(jié)之后，出現(xiàn)了第一波錯配，鋼價出現(xiàn)了大幅度的下跌，四月份之后鋼材出現(xiàn)了第二輪的錯配，使得鋼價到現(xiàn)在也是處于比較強的走勢。進一步的走勢我們認為在短期內會面臨一個季節(jié)性的需求減弱的壓力。

5月下旬至6月份的雨季將是影響鋼材價格的重要因素，鋼材價格存在季節(jié)性壓力。而從供給來看，粗鋼產量仍然處于上升的過程。在宏觀悲觀預期重燃的背景下，鋼材價格存在季節(jié)性回落的壓力，我們認為鋼材價格在未來一個多月的時間將進入回落調整階段。

對鋼價做總體的展望，我們認為從總體格局來說，大的趨勢跟這兩年的煤炭的價格是類似的，處在上有頂下有底的寬幅震蕩結構當中。那么短期內，我們認為鋼材價格將進入階段性回調。

后期影響鋼材中期走勢的進一步因素，我們認為取決于兩個：首先是真實需求水平，庫存能否進一步去化。其次是宏觀的悲觀預期是否被消化。今年我們認為在擴大內需的背景下，宏觀經濟存在韌性，鋼材的需求不會差，如果這一預期成為現(xiàn)實，則在當前基差較大的背景下，后期可能再度觸發(fā)期貨向現(xiàn)貨修復。

以上是對鋼價這一塊的展望。

五、焦炭需求仍有上升空間，短期價格上行空間有限

焦炭這一塊邏輯比較簡單一些，由于焦化廠更早放開限產，焦炭的庫存還是處于比較高的水平，這些都會壓制鋼廠補充庫存的意愿。但近期焦炭從總庫存來看出現(xiàn)了邊際的好轉，主要的原因還是需求的上升，后期隨著高爐開工率的進一步上升，焦炭的需求還是會有提升的空間的。

但對于焦炭的價格，我們還是以鋼鐵價格作為主導，如果鋼材價格后期階段性回落，由于焦炭的高庫存、同時期貨利潤已經比較高，短期內焦炭期貨進一步上行空間也有限。

六、鐵礦總量仍然過剩，價格將低位震蕩

最后對鐵礦的走勢進行一個簡單的分析。

鐵礦總量還是比較過剩的，總量供應的壓力還是比較大，總體來看中高品礦的總體增幅還是比較大，鐵礦石總量矛盾很大。鐵礦這一兩年還是受到結構性矛盾的驅動，一方面是受到鋼鐵利潤的驅動，另一方面受到焦炭價格的驅動。

總體來看，對鐵礦的展望，還是受結構性的矛盾，在4月份之后，在鋼材出現(xiàn)了大幅度的上升，焦炭價格出現(xiàn)了明顯的上漲之后，鐵礦出現(xiàn)了一定補漲，但總量供應的壓力會壓縮上行的空間，我們認為鐵礦石還是處于低位震蕩的格局。后期進一步走勢還是依賴于鋼材價格的走勢。

以上就是我們對鋼材產業(yè)鏈的總體看法，謝謝大家！

姜榮貞（嘉信資源）：2018年鋼鐵利潤預測

核心觀點：

1、海外鋼鐵增量短期難以沖擊國內鋼鐵利潤，海外需求對國內鋼鐵利潤有支撐。

2、產能充裕情況下鋼鐵波動大概率呈現(xiàn)季節(jié)性走勢，利潤大概率7-8月份轉弱。

3、國內鋼鐵利潤高爐大于電爐，短流程電爐支撐長流程高爐利潤，預計鋼廠全年毛利潤300-1000。

我今天和大家分享關于鋼鐵利潤的一些看法，主要分三點。

一、國際增量對沖中國出口下滑，海外需求對國內鋼鐵利潤有支撐。

國際供應方面，除中國外有明顯的增量。2017年國際產量是8.4億噸，同比增加4000萬噸，增幅4.8%。實際上中國去年減少出口3700萬噸，這意味著海外增量剛好對沖了中國對海外的出口。2018年1-3月，國際供應累計2.14億噸，同比增加588萬噸，增幅2.8%。

除中國以外，國際的表觀需求非常穩(wěn)定，國際的增量對沖中國出口下滑。表觀消費2017年是9.03億，同比增加59.2萬噸，增幅0.66%；今年1-3月，整個表觀消費是2.26億噸，同比增加3.4萬噸。

國際價格下跌對國內的出口影響有限，但是國內價格下跌對出口有利。3月份中國鋼材的價值受高庫存的需求影響，價格大幅下跌，下跌之后4月份出口非常好，出口了600多萬噸的鋼材，環(huán)比增加61萬噸，創(chuàng)8個月的新高,這主要是由于3月份板材引發(fā)了出口的利潤。3月的出口訂單一般在4-5月份進行出口，所以出口在4月份表現(xiàn)相對較好?，F(xiàn)在所有的出口利潤基本上都被關閉了，因此5-6月份的出口會下滑，因為國內的價格高于國外，如果國內的價格順勢下跌，跌到3600左右就會引發(fā)國內出口，也就是說國外的價格反而給國內的價格帶來一定支撐。但國內價格下跌對出口的影響有限，因為目前出口已經關閉了。

二、鋼鐵波動大概率呈現(xiàn)季節(jié)性走勢，利潤大概率7-8月份轉弱。

去產能以后，鋼鐵和煤炭進入了產能充裕而不是產能過剩的階段。產能充裕是指在全年來看供需是平衡的。2018年中央經濟工作會議講了深化供給側結構性改革，結構性改革表明鋼鐵由前期的過剩問題轉變結構性問題。鋼鐵行業(yè)結構性改革其實是非常簡單：高爐轉電爐，2+26城市，京津冀地區(qū)的高爐和電爐外遷。

從供應角度來看，2018年1-3月份供應略高于2017年，增量主要來自于廢鋼。產鋼通過兩個東西來，一是鐵礦石，第二是廢鋼。2018年1-3月份累計粗鋼產量2.12億噸，同比增幅5.5%。2018年1-3月31港口鐵礦石平均疏港量238萬噸/天，同比基本持平。廢鋼的數(shù)據端是相對較小的，但是廢鋼價格比去年同期高，說明2018年一季度的廢鋼的充分使用率是高于2017年的。

2018年二季度國內供應高于2017年，增量主要來自廢鋼。2018年4-5月45港口鐵礦石平均疏港量272萬噸/天左右，同比基本持平。徐州復產疏港量將增加鋼材產量6萬噸/天，但是目前來看還暫時不會復產。2017年二季度產量表外產量廢鋼大幅下滑，但2018年轉爐+電爐加廢鋼，使得廢鋼對鋼材的供應增加。因此2018年二季度產量大幅高于2017年，主要來自于廢鋼的充分利用。

高產量下，國內鋼材庫存下滑明顯快于2017年。2018年鋼材庫存從3月9號最高點2510萬噸，下滑至5月11號的1660，累計下滑850萬噸。2017年鋼材庫存從2月10號最高點2237萬噸，下滑至4月14號的1873，累計下滑364萬噸。

國內鋼材表觀消費呈現(xiàn)季節(jié)性走勢，2018年3-4月需求超預期。上半年鋼材表觀需求全年最好的階段為金三銀四，今年3月和4月的需求只和比去年同期高700萬噸，顯示需求好轉。4-7月鋼材表觀需求逐漸下滑。建材需求受梅雨季節(jié)影響、板材受汽車生產影響，所以5-7月份大概率是鋼材的庫逐漸減緩的過程。下半年鋼材表觀需求將在9-10份回升。

按照歷史季節(jié)性需求變化預估，庫存拐點將在7月。按照粗鋼日產255萬噸計算，6月將進入庫存的最點低，之后7月份開始向上，庫存的邊際變量將會在6-7月之間。

三、高爐利潤大于電爐利潤，電爐利潤將始終支撐高爐利潤。

高爐利潤大于電爐，高爐煉鋼螺紋毛利1200附近，電爐毛利400附近，廢鋼價格加上石墨電極是電爐高成本的主要因素。

最近高爐的利潤是在高位，而且前一段時間出現(xiàn)了上漲。電爐的利潤比較平穩(wěn)。電爐的利潤和鋼材價格的走勢非常吻合，廢鋼是在轉爐和電爐中使用，也就是說長流程鋼廠和短流程鋼廠共同競爭廢鋼的使用。預計2018年廢鋼產生量在1.6-1.8億噸左右。國內電爐產能預估1.4-1.5億噸，按照中國聯(lián)合鋼鐵網全國電爐產能利用率66%計算，電爐在產產能約9240-9900萬噸。

在成本端，一個是400元的利潤，一個1200元利潤的情況下，在廢鋼價格不變的情況下，如果鋼鐵價格下跌400元將引發(fā)電爐的減產，廢鋼價格也會下跌，所以高爐的利潤始終會被電爐所保護。

我們看高成本的電爐是怎樣來的？電爐超高功率石墨電極價格是14萬左右，噸鋼按照2kg計算，成本在285元/噸左右。高爐不含稅鐵水成本目前在2000元左右，廢鋼價格高于鐵水成本將近200元。廢鋼如果按照90%的回收率，高200就相當于廢鋼變成鋼，不算任何成本得到400元。按照生產工藝，1400-1500的廢鋼價格，電爐鐵水成本預估2000，廢鋼價格要跌破2017年低點。若廢鋼價格廢鋼下跌至2017年3季度均價1700，同時利潤為0的情況下，長流程高爐鋼廠依然有300左右的毛利。也就是說，廢鋼如果不跌破去年3季度低點，長流程依然會保持300元毛利。

從廢鋼的角度來看，鋼廠300的利潤是非常強有力的支撐。從出口來看，出口對鋼鐵利潤的支撐，毛利在600左右。國內鋼材價格3000、3600元，是一個出口的支撐，因此全球的鋼廠利潤維持在500的價格是比較合理的利潤情況。因為在500的情況下，國內產量相應下滑，出口也會相應好轉。第三點是在以電爐的競爭上有相對較大的優(yōu)勢。

唐川林（中信證券）：不一樣的鋼鐵2018，注重預期差和結構性機會

核心觀點：

1、2018年不一樣的地方在于供需格局的切換以及趨勢性的變化變成短期的結構，往年大的趨勢是存在的，但是今年更多是以小的波段性的為主。

2、我們需要把握的時間點，一是當前的4月-6月中旬，以及7月下旬到9月份。

3、今年沒有很強的需求機會，但是今年有很強的預期差的機會。

4、中國鋼鐵內需增量減弱，外需重要性開始顯現(xiàn)。

我這里主要回答兩個問題：第一，2018年究竟有什么不一樣，鋼鐵行業(yè)由于這些不一樣會導致一些什么樣的變化，在資產配置上應該怎樣做核心配置。第二，簡單做一個預測，通過我們對供需格局的分析做哪些合理的配置。

一、工業(yè)鏈條由負反饋轉為正反饋

需求第一個變化，工業(yè)的鏈條從一個負的反饋過程，變成一個工業(yè)的正反饋。2016年的3份之前，工業(yè)企業(yè)的利潤水平是要遠低于銀行本身的貸款水平，往往會出現(xiàn)一個比較明顯的資金脫實向虛的過程。但2016年3月以后出現(xiàn)了一個比較明顯的劈叉，代表資金已經進入了脫虛向實的本身過程，我們把它命名為從一個負循環(huán)的時期進入了周期性行業(yè)的正循環(huán)的時期。

在這樣一個大的變化導致資金傾斜。2015、2016年，鋼鐵行業(yè)比較缺錢。2017年以后，工業(yè)企業(yè)利潤水平大幅度提升，成為優(yōu)質的標的和主體，貸款能力以及標的的屬性明顯增強，使資金進一步到工業(yè)或者周期性的行業(yè)里。正循環(huán)會使周期產業(yè)后面甚至是在今年下半年開始進入一個資本大幅度增加的過程，主要是做兩件事情，第一是通過并購重組的方式吸收一些量的變化，二是從量上進行大幅度的擴張。

二、需求端的機會在于預期差和全球的增長。

工程消耗的水平可以表征當前的比較實時的需求。國內鋼鐵下游60%的消費是用在基建和房地產，它們的匹配基本上非常完美。鋼鐵需求有兩個不同維度。第一個維度是宏觀層面，對于經濟周期的影響，第二會從中觀的層面對供需格局方向做評判，它目前仍然處于供需格局或者產業(yè)格局占主導地位。

需求端有什么樣的機會是需要我們去把握。第一個機會，今年沒有很強的需求機會，但是今年有很強的預期差的機會。例如，2018年全國一季度的降水量比往年的均值更低，需求增速有望進一步抬升。這里預期差代表的是降雨量本身的變化，是代表大家沒有看到的東西，超季節(jié)性的東西往往是指導價格核心。

預期差是我們的一個主題，第二個主題是來自全球整個需求端的增長。在國內人口拐點出現(xiàn)之前中國的粗鋼消費占比逐漸上升，目前國內生態(tài)需求已經到了瓶頸位置，如果全球繼續(xù)維持在2-5%的需求增長，中國帶來的增量效應會逐漸減弱，所以今年特別需要注意兩點，一是內需的預期差，二是外需的增長，在于出口端的變化。

三、高爐增量空間相對較小，下半年電爐增量更大

供應方面會發(fā)生結構性的變化。今年會出現(xiàn)一個上半年和下半年的明顯不同情況。2018年6月之前，一些原材料的方式能繼續(xù)提升高爐本身的產量，電爐的量在上半年沒有得到大規(guī)模釋放。下半年，高爐本身的產能利用水平已經處在比較高的位置，反而電爐本身帶來的產量增量更大，即結構性變化。數(shù)據的例證就是我們通過模型測算的鋼廠產能利用率和高爐開工率之間的劈叉情況。在2013-2017年間，兩者劈叉收斂，代表單個高爐的使用效率開始進一步提升。

高爐的增量空間相對較小，在今年下半年這個空間可能展現(xiàn)的幅度會更小。2017年中頻爐去除之前，當利潤非常大或者明顯上升的時候，開工率或產能利潤的水平有明顯的彈性上的增量；2017年下半年到現(xiàn)在，兩者的匹配程度明顯縮減。下半年結構性的變化反而來自于高爐以外的東西，即電爐本身邊際性的增量。

電爐的產量或者說短流程本身帶來的產量水平，大的趨勢是有一定增幅的。這些當前增加的部分都是有批文、有證件的，但是還有很多是沒有批文和證件的，主要集中在東北和西部地區(qū)，這兩個地區(qū)一旦產量釋放出來，相對是比較巨大的。預計電爐從8月份開始相對比較系統(tǒng)地釋放，所以在前期可能機會會更大一點。

四、鋼廠庫存代表決策者心態(tài)，貿易商社會庫存代表市場情緒變化

最后一個變化是來自于庫存本身的變化。第一，鋼廠本身的庫存存在非常強烈的季節(jié)性變化，但更重要的捕捉鋼廠的超季節(jié)性的部分，當庫存去化加速的時候，往往價格會進一步上升。第二，剔除了貿易商庫存量季節(jié)性的變化，3月中下旬出現(xiàn)了比較明顯的拐點，鋼廠社會庫存下滑的速率遠比之前的平均水平要更高，價格端會出現(xiàn)一定的上升。鋼廠庫存和貿易商的社會庫存的最大不同點在于，鋼廠的庫存更多代表的是決策者本身的心態(tài)，貿易商的社會庫存更多是代表市場情緒的變化。

五、庫存為去化方向，噸鋼毛利中樞在1000元/噸附近

下面是對于今年下半年的整體預測。

我們合理假設需求端維持穩(wěn)定，今年全年的同比增速維持在2%左右，供應端假設高限產。得到的結論是，在4-6月，庫存的方向是去化的，去化量在4月的中旬達到比較高水平，后面邊際上逐漸弱化。第二個時間點是在7月中旬和9月份，這個時間點第一個特征在于又重新回到了庫存下滑的過程；第二個特征來7月份下旬到9月，7月中旬是下半年需求的開啟時間點，如果我們庫存去化的速率比往年的同期更快，這時候往往是趨勢的起點位置。所以說，今年下半年重點看兩個機會，一個是4-6月中，二是7月下旬到9月份的時間點。

最后對全年的噸毛利做一個區(qū)間的波動。上半年是在700-1200之間的利潤進行波動，全年假設是在500-1500之間大規(guī)模的波動。當鋼鐵的供需格局沒有出現(xiàn)一個比較大的缺口或過剩的情況，噸鋼毛利的中樞值會維持在1000元/噸附近的位置。

江勛（中國水泥網）：水泥板塊運行趨勢分析

核心觀點：

1、水泥產量在2014年達到峰值后，需求將于長期處于下降狀態(tài)。

2、新增產能對水泥行業(yè)的影響越來越小，未來行業(yè)將通過質量、環(huán)保、督查、兼并重組多方位去產能。

3、水泥價格在2018年平均價格預計在400元左右，長期價格將保持在500元以上。

4、水泥行業(yè)的競爭格局將是強者恒強，預計水泥行業(yè)2018年均噸利潤為47元，全年利潤為1080億元。

一、2014年后水泥需求量下滑

2014年的水泥行業(yè)的產量已經達到24.9億噸，是歷史的峰值。這個峰值有幾個特征：第一，達到全球水泥消費量的60%。第二，人均消費量是1.82噸，是海外平均水平的6倍以上。第三，城鎮(zhèn)化率55%。發(fā)達國家大概是70%左右，從這個來看，后期對水泥的拉動是非常小的。第四，經濟新常態(tài)。從2014年以來，就是“十三五”期間，整個經濟已經已經在降速，到6.5%左右。其次從中國水泥網對固定資產投資與GDP來看，單位固投及GDP與水泥需求的系數(shù)在逐漸下降，所以從以上幾方面來看，對水泥的拉動在減小，水泥需求量下滑。

根據發(fā)達國家的歷史經驗，達到峰值后，一般在5-35年內，水泥需求量會攔腰下滑。從我們對水泥的分析來看，預期大概在2024年，水泥需求量大概降到17億噸，也就是大概是峰值下降30%的水平。另外，我們預計在2020年以前，水泥的消費量應該還維持在20億噸的水平。因為從現(xiàn)在來看，最高值是24億噸，從2016年-2020年中，這個我們認為是現(xiàn)在的平臺期，在這個平臺期內，需求談不上特別差，行業(yè)具備競合的基礎，這個平臺期內，行業(yè)盈利水平可控，產銷可控，就是說如果在2020年之前沒有把產能去掉，我們認為對水泥行業(yè)是非常困難的，在2020年之后可能會進行新的市場競爭。

二、水泥將從市場許可、環(huán)保、督查、兼并重組多方位去產能

從供給上來看，因為水泥的供給，新的產能已經不再審批了，這里絕大多數(shù)都是一些原來的產能置換，新增的影響對水泥行業(yè)的影響可能是越來越少了。供給這塊還有一個，我們通常在說的這是市場化去產能從幾個方面，一是從質量，主要是嚴管市場許可。第二是從環(huán)保的排污許可，水泥行業(yè)已經換了新的排污許可制度，可能目前現(xiàn)在來說目前的水泥企業(yè)可以滿足現(xiàn)在的水平，未來會逐漸根據你的日排放峰值是日單位排放值來額定你的產量。當前水泥窯的產能基本上處于超產狀態(tài)，約30%左右，新的排污許可將從總量上，減少產能的發(fā)揮，其次水泥行業(yè)原先有多4500的生產線，實際就是日產5000噸的生產線，排污許可是根據審批額定排放總量的，所以這方面對熟料的產能發(fā)揮起來了抑制作用。環(huán)保政策的趨嚴，新的排污可許制度后期對熟料的產量控制起到重要的作用。

第三塊是督察的常態(tài)化，也會影響到水泥窯產量的發(fā)揮，水泥窯本身的環(huán)保還是附合國家標準的，但是環(huán)保督察也會間接對水泥窯產生影響，主要是骨料的產量受限。環(huán)保對礦山開采影響較為嚴重，一方面影響到水泥的原材料，另一方面影響到混凝土的原材料——骨料。目前骨料行業(yè)參差不齊，多數(shù)小礦山因為環(huán)保原因面臨關停等，骨料無法飽供，導致混凝土因原材料缺少而不能滿足生產，間接影響到水泥，水泥企業(yè)也順勢停窯停產，降低產量。

去產能，還有一個重要手段就是兼并重組。因為從現(xiàn)在來看，我們的水泥行業(yè)是通過產量的控制來實現(xiàn)供需平衡，但是根據我們預測，當2020年以后，一旦過了這個平臺期，我們的需求量出現(xiàn)一個大幅度下滑的時候，當需求大輻下滑的進候，競合的空間變小，實際上現(xiàn)在企業(yè)都是在聯(lián)合。當需求量下滑的比較嚴重，但是價格上漲以后，利潤又不足以覆蓋它的產能停產的成本，未來可能就會變成一種競爭，重新回到絕對市場化競爭，這個可能性非常大，也許那時候的競爭更加殘酷。這時候又會出現(xiàn)新的一輪兼并重組，所以我們提出未來的前十強的企業(yè)集中度會越來越高，水泥的集中度從44%提高到60%。

三、2018年均價預計在400元左右

第二部分，今年以來停窯及水泥需求、價格表現(xiàn)。應該說是2018年一季度停窯的時間超過2017年，應該說也是超過預期的，這也可以反映出當前的價格走勢。價格反彈雖然比較晚，但很很定，漲幅也大大超出了原來的預期，價格一路在追趕2017年12月最高值。今年價格特點：一是時間比較晚，是由于今年春節(jié)的時間來的比較晚，整個需求量會來的比較晚。第二個原因解決春節(jié)前下雪的原因，所以需求會受到一些抑制，水泥廠的庫存很高，一下子很難消化。春節(jié)開年來，先跌——消庫存，后漲。4-5兩個月，華東水泥需求一路向好，漲不停，庫存持續(xù)低位，有效的穩(wěn)定了水泥價格。

2018年前四個月的水泥產量，應該說是整個2012年來最低的，主要的原因一是環(huán)保影響，它不僅是對供給的影響大，同時對需求、對地產、基建也在抑制它的施工，施工對水泥的需求量也有影響。也是因為環(huán)保的原因，所以可能后期的需求釋放會比較集中。

因為停窯，所以導致了2018年整個庫位相對來說比以往要低。因為水泥的銷售和庫位有直接的關系，庫位越低，價格反彈就越厲害。水泥生產和鋼鐵有很多的相似地方，最好是24小時連續(xù)運轉，按照正常情況下，水泥廠最好是連續(xù)運轉6個月以上，這樣的成本是最低的，但現(xiàn)在因為要控制產量，特別是在淡季的時候，所以會有臨時性的停產。

我們的判斷應該說2018年整個一年的均價，應該在400元左右。從我們現(xiàn)在掌握的消息，應該說2018年的整個5月份價格是非常穩(wěn)定的，以往到6月份可能會出現(xiàn)一個下行，但是從我們監(jiān)測的數(shù)據來看，可能會堅持到6月份的中旬。

四、長期價格將維持在500元以上

接下來解釋一下價格為什么長期維持在500元以上？第一，產能過剩的大環(huán)境依然沒有改變。第二，行業(yè)銷售利潤率應保持在合理范圍。水泥行業(yè)的利潤大幅超工業(yè)平均利潤水平。（如圖）第三，外來的水泥、熟料對價格會有或多或少的影響?？偨Y一下，我們認為2018年月均價格回到去年12月均價的水平是較好的預期。月均價格波動區(qū)間350-450元，價格高位運行，波動幅度收窄。

五、水泥行業(yè)將是強者恒強，預計行業(yè)全年利潤將達1080億。

第三部分，我介紹一下區(qū)域的格局以及競爭。水泥的消費和人口是有密切關系的，應該說是華東和中南地區(qū)仍然會成為整個水泥消費的主要地區(qū)。特別是像西南地區(qū)，現(xiàn)在整個消費可能還是以基建為主，我們對全國水泥的消費判斷，我們認為消費的攔腰式的過剩面，會沿著國家的邊境線，從東北到華北到西南，然后到中南，最后一直到華東地區(qū)，是這樣的路線。

未來的話，應該是中西南部會成為整個水泥需求的主力軍，華東的消費比較穩(wěn)健，主要來自于城鎮(zhèn)化的剛性需求。

從企業(yè)來看，我們認為強者恒強。像海螺，它是水泥行業(yè)的公認的最優(yōu)秀的企業(yè)，紅獅水泥，我們認為是最優(yōu)秀的民營水泥企業(yè)。亞泥和臺泥是兩個臺灣企業(yè)，中國建材可能相對來說比較低一些，所以它們立推減量置換的文件，用一些小窯重新去淘汰建一些大窯。

這里我介紹一下水泥企業(yè)的轉型和挑戰(zhàn)。現(xiàn)在大家可能更多關心的是水泥企業(yè)都在做一些水泥窯的協(xié)同處理，水泥窯我們認為有兩個方面：第一個方面，協(xié)同處置生活垃圾與危廢；第二個方面，骨料、混凝土上下游一體化。我認為行業(yè)會往兩個方向發(fā)展，一是像傳統(tǒng)的大規(guī)模制造企業(yè)發(fā)展，二是往水泥廠方向發(fā)展。

最后，簡單介紹一下我們對行業(yè)的預期。我們預測2018年整個噸利潤大概是47元，全年的利潤水平應該是1080億。需求是從-3%到1%，大概率應該是下滑的狀態(tài)。

（編輯：文文）