穿透財報看華為：從優(yōu)秀到卓越

本文選自微信公眾號“薛云奎”，作者薛云奎，長江商學(xué)院終身教授、長江商學(xué)院創(chuàng)辦副院長、上海國家會計學(xué)院創(chuàng)辦副院長。文中觀點不代表智通財經(jīng)觀點。

1.引子

如果說分析中興的公開財報有湊熱鬧之嫌，那么，分析華為的財報則更具平等心。

世間很多事，盡管我們很不情愿知道真相，但事實終歸是事實，它始終在那里，不會因為我們的主觀愿望而改變。如果我們一定要枉顧事實，忽略它的存在，那么，這無異于掩耳盜鈴、自欺欺人。正確的選擇是無論我們面對怎樣殘酷的現(xiàn)實，都需要保持一顆絕對的平等心。因為只有平等心，才能幫助我們直達問題的本源，了解它的本來面目，從而有助于以更加理性和積極的態(tài)度去正視和解決問題。

在文章開始進入正題之前，我要鄭重聲明：財報所表達的只是客觀事實，并非主觀愿望。對于那些只愿意生活在幻想世界里、不愿意直面事情本來面目的讀者，最好就此打住。不必再往下繼續(xù)，以免浪費你的寶貴時間和精力。

2.誰是華為?

今天，我們之所以有機會從財報上分析華為，是因為它自愿披露的依照國際財務(wù)報告準(zhǔn)則編制、并經(jīng)畢馬威(KPMG)審計的合并財務(wù)報表。在昨天之前，我都不知道它已經(jīng)能夠提供10年的財報。感謝我的小伙伴郭照蕊和盛露為整理這些財報數(shù)據(jù)和資料所付出的艱辛努力，同時，也感謝他們在整個研究過程中所提供的各種專業(yè)性支持。

作為非公眾上市公司，華為完全沒有必要遵循上市公司的監(jiān)管條例提供公開查詢的財報，而且，這些財報也不是根據(jù)中國官方發(fā)布的《企業(yè)會計準(zhǔn)則》及相關(guān)具體準(zhǔn)則編制，所以，以下分析結(jié)論不具有任何權(quán)威性或可比性。

根據(jù)華為2017年年報：“華為公司創(chuàng)立于1987年，是全球領(lǐng)先的信息與通信技術(shù)(ICT)解決方案供應(yīng)商，為運營商客戶、企業(yè)客戶、消費者提供有競爭力的ICT解決方案、產(chǎn)品和服務(wù)。

目前，華為業(yè)務(wù)遍及全球170多個國家和地區(qū)，服務(wù)全世界三分之一以上的人口。華為員工約18萬名、擁有超過160種國籍，海外員工本地化比例約為70%。”

以下，我將根據(jù)華為始自2008年、終至2017年的10年財報，利用穿透式四維分析法，分析提供以下結(jié)論。

3.華為以多快的速度在增長?

2017年度，華為全球銷售收入6,036.21億人民幣，與2016年度的5,215.74億相比，增長15.73%。與2008年的1,252.17億相比，增長4.82倍，平均復(fù)合增長率19.09%。

2017年度，華為實現(xiàn)稅后凈利潤474.55億，較2016年度370.52億增長28.08%。與2008年的78.48億相比，增長6.05倍，平均復(fù)合增長率22.13%。

從分析結(jié)果來看，華為在過去10年有兩個增長高峰期，一個高峰是09年和10年，分別為19.04%和22.47%;另一個增長高峰是15年和16年，分別為37.06%和32.04%。競爭壓力最大的是12年和13年，分別為7.98%和8.55%。而且，從這里也可看出，公司增長的快慢其實與公司規(guī)模的大小無關(guān)。

由此可知，華為的增長說不上有多快，當(dāng)然也說不上多慢。用我自己的標(biāo)準(zhǔn)，算快速增長，但不算高速增長。

4.華為的主營業(yè)務(wù)是否賺錢?

華為2017年度稅后凈利潤為474.55億，同期銷售收入6,036.21億，銷售凈利潤率為7.86%。略高于上年7.1%的水平。如果縱觀過去10年，其加權(quán)平均銷售凈利潤率為8.48%。雖然它遠低于思科(Cisco Systems Inc)18.71%的水平，但卻遠高于愛立信(Telefonaktiebolaget L M Ericsson A)2.17%的水平。與韓國三星(Samsung Electronics Co Ltd)9.87%接近。

如果進一步穿透財報上的凈利潤，2017年度稅后凈利潤474.55億，交納所得稅86.73億，實際所得稅率15.45%。如果還原至稅前總利潤561.28億，其中：源于各類政府補助等其他業(yè)務(wù)收支凈額為6.13億，占稅前利潤總額的1.09%;聯(lián)營/合營公司凈收益3.17億，占0.56%;財務(wù)費用5.73億，占1.02%。換言之，主營業(yè)務(wù)利潤對稅前利潤總額的貢獻高達100.46%。

由此，我們也可以說這是一家利潤完全由主營業(yè)務(wù)貢獻的公司。當(dāng)然，這其中是否存在財報計量標(biāo)準(zhǔn)上的差異，由于缺乏更詳細、系統(tǒng)的公開資料，無從查證。

5.華為算不算是一家高科技公司?

根據(jù)華為2017年財報，公司累計獲得專利授權(quán)74,307件。累計申請中國專利64,091件;外國專利48,758件。其中90%以上的專利為發(fā)明專利。相對于追求更多的專利數(shù)量而言，華為更加“致力于把領(lǐng)先技術(shù)轉(zhuǎn)化為更優(yōu)、更有競爭力的產(chǎn)品解決方案，幫助客戶實現(xiàn)商業(yè)成功”。

至于華為的技術(shù)是否領(lǐng)先，本人無從知曉。但從財報角度，衡量一家公司產(chǎn)品技術(shù)是否領(lǐng)先的重要指標(biāo)是銷售毛利率，而不是各種獲獎證書或?qū)＠C書。公司銷售毛利率越高，說明其產(chǎn)品的技術(shù)含量或差異性也就越大。在這一點上，與華為的理念完全一致?？萍际悄脕碛玫?，不是拿來頌的。

2017年，公司銷售毛利率為39.45%，較上年40.29%略有下降。過去10年，華為的銷售毛利率非常穩(wěn)定，其中最高的年份為2014年，達到44.22%，最低的年份為2011年，為37.49%，10年來的加權(quán)平均銷售毛利率為40.69%。

由此，用我的話說，華為在10年前便已經(jīng)躋身高科技企業(yè)俱樂部，但只是剛剛及格。與韓國三星非常接近。三星過去10年的平均銷售毛利率為40.42%。但與思科等世界級高科技企業(yè)還有較大的差距。思科2017年銷售毛利率為62.96%，而過去10年的加權(quán)平均銷售毛利率高達61.96%。這也可看出華為與世界級領(lǐng)先高科技企業(yè)之間的差距。

當(dāng)然，我們毫不否認的是，華為在過去10年已經(jīng)超越了很多對手，甚至逼迫很多競爭對手已經(jīng)退出了行業(yè)競爭的舞臺。但同時也要面對現(xiàn)實的是，華為前面的路還很長，要成為世界高科技企業(yè)的領(lǐng)頭羊，依然任重道遠。

6.研發(fā)投入，奮起直追

2017年度，華為投入研發(fā)費用896.9億，占當(dāng)年度銷售毛利的37.66%，無論是在投入金額還是占銷售毛利的比重上，都創(chuàng)出歷史新高，為歷史最高水平。這充分表達了公司管理層在研發(fā)投入上奮起直追的愿望。讓國人敬佩，讓對手望而生畏。

過去10年來，公司累計投入研發(fā)費用3,921.1億，占同期銷售毛利的32.9%;思科同期研發(fā)投入577.43億美元，占銷售毛利的20.84%。在研發(fā)投入的規(guī)模體量上，二者已經(jīng)非常接近，但在研發(fā)投入的力度上，華為要遠遠超過思科公司。思科公司在過去10年的研發(fā)投入占比上，基本維持不變，10年的加權(quán)平均占比為20.84%。但華為卻保持了持續(xù)穩(wěn)定的增長。三星在過去10年投入研發(fā)經(jīng)費總額為975億美元，平均占銷售毛利率的比重為17.82%。雖然規(guī)模體量更大，但在重視程度上遠不及華為。

如果說華為在過去10年追趕和超越諸多對手有什么法寶的話，那么，可以肯定的說：這個法寶一定是持續(xù)不斷的對研發(fā)追加投入的重視。

7.華為的管理和理財

不斷追加的研發(fā)投入雖然是華為引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展、超越競爭對手的主要法寶，但卻并不是唯一法寶。華為在過去10年的另一個致勝秘籍就是它不斷提升的銷售及管理費用效率。

2017年度，公司共發(fā)生銷售及管理費用926.81億，占銷售毛利的38.92%;與2016年度的41.14%相比，有較大幅度下降，更是遠遠低于2008年45.06%的水平?？v觀過去10年，其銷售及管理費用的占比一路保持持續(xù)、穩(wěn)定下降的態(tài)勢，表明公司單位銷售及管理費用的投入/產(chǎn)出效率得以提升。

與此同時，公司2017年資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率達到創(chuàng)紀(jì)錄的1.19次，略高于2016年的1.18次水平。較2008年1.06次，保持了持續(xù)穩(wěn)定的提升。這一方面說明公司管理風(fēng)格在過去10年非常穩(wěn)健、各項管理制度健全，另外一方面也展示出少有的大規(guī)模公司的卓越管理風(fēng)范。在我多年的財報分析生涯中，這是我第一次見到這個指標(biāo)可以在10年內(nèi)穩(wěn)定到小數(shù)點后的兩位，看到這個分析結(jié)果，內(nèi)心油然而生出一種喜悅，忍不住要為華為的管理點個贊。公司應(yīng)收款項周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)率也同樣保持了持續(xù)穩(wěn)定的改善，而且是大幅度的改善(因篇幅所限就不上圖了)。

再就公司的財務(wù)風(fēng)險控制來看，2017年末，華為資產(chǎn)總額為5,052.25億，負債總額為3,296.09億，資產(chǎn)負債率為65.24%?？v觀過去10年的資產(chǎn)負債率水平，始終保持在60-70%區(qū)間，10年加權(quán)平均資產(chǎn)負債率為66.24%。當(dāng)我第一次看到這一結(jié)果時，也曾在心里懷疑華為的10年報表數(shù)據(jù)是不是刻意造出來的?因為它的穩(wěn)定性類似于教科書的案例。即便如此，我也寧愿相信華為的財報所表達的出來的正是華為本身的事實而非捏造。所以，又忍不住要再為華為的理財點個贊。

8.業(yè)績與股東回報

華為是一家非上市公司，缺少公開募集股本的資料，我們也難以追溯華為股東的原始投入。僅僅根據(jù)過去10年的財報而言，累計實現(xiàn)稅后凈利潤2,483.95億，加權(quán)平均股東權(quán)益報酬率27.22%。2017年度，公司實現(xiàn)稅后凈利潤474.55億，股東權(quán)益合計期末余額1,756.16億，股東權(quán)益報酬率27.02%，接近過去10年的平均水平。

2017年度，華為收回經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入963.36億，創(chuàng)歷史最高水平。凈利潤的現(xiàn)金保障倍數(shù)高達2.03倍。過去10年，經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入累計達到3,617.24億，是10年凈利潤2,483.95億的1.46倍。因此，我們說，華為的稅后凈利潤是有現(xiàn)金支持和保險的，具有較高的含金量。

綜合上述，華為是一家經(jīng)營、管理、財務(wù)和業(yè)績四個維度上表現(xiàn)都非常成功的公司。通過穿透其10年財報，公司經(jīng)營在過去10年，保持穩(wěn)定、快速的增長，平均復(fù)合增長率為19.09%。凈利潤也獲得了快速增長，平均復(fù)合增長率達到22.13%。凈利潤復(fù)合增長率快于銷售收入，說明公司并未隨規(guī)模擴張而導(dǎo)致盈利能力下降。公司產(chǎn)品在市場上具有一定的技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢和差異性，從而奠定了其高科技公司的定位。過去10年平均銷售毛利率達到40.49%。如果說把40%以上高毛利的公司定義為高科技公司的話，那么，華為只可以說是剛剛跨入高科技俱樂部的門坎，前面的路還很長，未來任重道遠。

當(dāng)然，華為的成功并非只是產(chǎn)品和經(jīng)營上的成功。公司持續(xù)改善的供應(yīng)鏈系統(tǒng)(存貨與應(yīng)收賬款管理)，以及不斷提升的費用使用效率，使得公司的管理開始從優(yōu)秀走向卓越，也可以說，這是我所分析過的案例中，在這類指標(biāo)上表現(xiàn)最杰出的一家公司。除此之外，公司雖然具有較高的負債率，平均達高66.24%，但始終保持穩(wěn)定，風(fēng)險可控。過去10年的流動比率也基本維持在1.5倍左右，短期償債能力較強。

在業(yè)績方面，公司凈利潤具有較高的現(xiàn)金保障倍數(shù)，股東權(quán)益報酬率平均高達27.22%,是一家顯而易見的績優(yōu)公司。我為中國擁有這樣一家從優(yōu)秀走向卓越的高科技公司而自豪。

最后，我要特別聲明的是，以上分析結(jié)論只是基于華為財報分析所得出的片面結(jié)論，不足為信。本文之分析結(jié)論不構(gòu)成任何要約或承諾，也不對你在本文檔基礎(chǔ)上做出的任何行為承擔(dān)責(zé)任。本人有權(quán)利不經(jīng)通知隨時修改上述結(jié)論和信息，恕不另行知會。

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