解局：紅星美凱龍(01528)46億港股回購

本文選自“觀點”微信公眾號，作者“觀點地產(chǎn)新媒體”，原標題《解局 | 紅星美凱龍46億港股回購》。

“A+H兩個平臺雙輪驅(qū)動”，或許上市之初的紅星美凱龍也如此憧憬過。只是與所有兩地上市的企業(yè)不無二致，作為家居賣場第一股的紅星美凱龍亦無法逃脫估值差異帶來的尷尬。

這次，它不能坐視不理了。

4月4日紅星美凱龍暫停H股及全資附屬公司香港紅星美凱龍的債券買賣，并于第二天發(fā)布H股回購公告。根據(jù)公告，紅星美凱龍宣布以每股H股11.78港元的價格，回購并予以注銷最多約3.89億股股票，占已發(fā)行H股股本總額的約36.59%。

上述回購代價合約45.81億港元，將由紅星美凱龍的內(nèi)部資源及備用信貸撥付。在聯(lián)昌國際證券分析員鄭懷武看來，紅星美凱龍此舉在于向市場傳達一個信號，即“我們的估值偏低”，“如果市場沒有反應(yīng)的話，就用自己的錢進來（買）”。

從回購公告來看，紅星美凱龍也不吝于在上面表達自己的“委屈”，大有“放過我也放過你們自己的”蘊意。

其表示，自2015年6月在香港聯(lián)交所上市以來，H股的收市價在5.99港元-13.66港元之間波動，與上市時每股H股13.28港元的市價相比，未見大幅上漲，也沒有反映出經(jīng)營業(yè)績。除此之外，回購要約也將為H股股東提供退出的機會。

從復(fù)牌后的股價來看，市場顯然是聽到了紅星美凱龍的呼聲。4月6日復(fù)牌，其股價大幅高開，報11.40港元，漲13.77%。

46億“豪氣”回購行動

102.7億元，這是紅星美凱龍2017年末持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額，而現(xiàn)在它或許要用當中的部分來支付45.81億港元的回購價款。

4月4日，紅星美凱龍發(fā)布公告稱，由中金公司代表自己提出回購最多3.89億股H股股份，回購的價格為每股11.78港元。根據(jù)要約，紅星美凱龍購回的所有H股股份合計為3.89億股，占其已發(fā)行H股股本總額的約36.59%，占已發(fā)行股本（含A股）總額的約9.87%。

從紅星美凱龍以往的估價來看，11.78港元/股的要約價，較最后交易日10.02港元的收市價溢價約17.56%；對比最后連續(xù)5個交易日的平均收市價9.61港元，則溢價約22.58%；放長到連續(xù)10個交易日來看，則溢價約23.22%。

如此誘人的溢價率，除了紓解紅星美凱龍的不甘之外，另一個側(cè)面也意味著其支出的代價不菲。公告顯示，若回購要約獲得股東全面接納，紅星美凱龍需要支付的現(xiàn)金代價則合計約為45.81億港元，主要來源于公司自籌資金，由內(nèi)部資源及備用信貸撥付。

在公告中，紅星美凱龍透露財務(wù)顧問中金公司相信自己有足夠的財政資源，也認為其有能力可以支付45.81億港元的現(xiàn)金代價總額。

截止2017年12月31日，紅星美凱龍持有的貨幣資金為106.27億元，其中現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額為102.7億元，相比2016年末增加43.77億元。假設(shè)全部由公司內(nèi)部資源撥付，意味著紅星美凱龍手上約44.6%的現(xiàn)金將用于回購行動。

犧牲資金流動性不是“聰明”的投資客會做的事情，但是，從上述假設(shè)中還是可以看出紅星美凱龍此舉可謂豪氣。

在公告中，紅星美凱龍將自己如此大手筆的原因娓娓道來。它表示，此次要約將提升公司的每股盈利。公告顯示，假設(shè)要約獲全體合資格股東全數(shù)接納，H股的公眾持股量由原來的占全部已發(fā)行股本的26.98%下降至完成后的18.98%。按照回購要約，上述股票回購后將全部予以注銷，公司的每股盈利將有所增加。

除此之外，紅星美凱龍透露從2015年6月上市以來，H股的股價未見大幅上漲，亦沒有充分反映自己穩(wěn)健的經(jīng)營業(yè)績。期間收市價介于每股5.99港元-13.66港元之間，中位值為每股H股8.57港元。對比上市時的13.28港元市價，停滯不前甚至可以說倒退。因此，17.56%的溢價率高于H股市價，“極具吸引力”，將為H股股東提供不可多得的退出機會。

紅星低估值之殤

或許和絕大多數(shù)赴港上市的內(nèi)資企業(yè)一樣，面對現(xiàn)實中無法避免的估值差異，紅星美凱龍初登港股IPO的激動早已一掃而盡。因此在經(jīng)歷三年多的股價低洼后，終于不淡定了。

觀點地產(chǎn)新媒體觀察獲悉，以紅星美凱龍4月6日的收盤價10.78港元來計算，其市盈率為8.7倍，低于A股平臺美凱龍14.75倍；市凈率低于1，為0.88，和A股平臺相比少0.5；每股凈資產(chǎn)為12.278港元。

放諸于同行業(yè)對比，紅星美凱龍同樣面臨低估值之困。在A股上市公司中，同屬家居賣場股的富森美截止2018年4月4日的市盈率為18.28，市凈率為2.81。

聯(lián)昌國際證券分析員鄭懷武在接受觀點地產(chǎn)新媒體的采訪時表示，在香港資本市場，很多公司的估值涉及到投資者是否對這個版塊感興趣，尤其是機構(gòu)投資者，因為和A股大多數(shù)為散戶不同，港股的投資者者很大部分由機構(gòu)投資者構(gòu)成。

“機構(gòu)投資者對它是否感興趣，涉及到公司的企業(yè)文化透明度要高，老板愿意見投資者，財務(wù)數(shù)據(jù)等等，很多因素?！编崙盐渫嘎?，業(yè)績是最基本和重要的原因，但不是唯一。

截止2017年末，紅星美凱龍的紅星美凱龍營業(yè)收入為109.59億元人民幣，較上年同期增長16.14%。歸屬于上市公司股東的凈利潤40.77億元人民幣，同比增長20.04%。報告期內(nèi)，基本每股收益為1.13元/股，較2016年的0.94元/股增加20.21%。

股價沒有反映出經(jīng)營業(yè)績或許還與港股缺乏家居賣場類股票有關(guān)。鄭懷武進一步指出，在港股的家居賣場類股票不多。雖然紅星美凱龍和房地產(chǎn)有相關(guān)性，但是對于機構(gòu)投資者來說不會特意劃分出要將多少錢投入地產(chǎn)版塊，其中的很小部分又放在家居版塊。

“一般如果說溢價是17%，市場給10%左右的價格反映，但是還會有幾個點，不會和預(yù)想的價格一樣?！?/p>

鄭懷武告訴觀點地產(chǎn)新媒體，回購公告對股價也有一定的刺激作用，但是可能不能完全如愿。所以，紅星美凱龍此次回購主要是兩手準備，“一個是向市場傳達一個信號——我們的估值偏低，第二，你們不買的話，我們用企業(yè)自己的錢進來（買）?！?/p>

事實上，低估值早已不是港股的秘密。

據(jù)觀點地產(chǎn)新媒體不完全統(tǒng)計，截止4月6日，同時在香港交易所和滬/深掛牌的98家企業(yè)中，僅有為數(shù)不多的2只股票屬于H股價格高于A股價格，剩下的情況均相反，其中H股溢價低于-20%的企業(yè)高達79只，占總數(shù)的80.6%。

或許在車建新的選擇里，港股上市從來就不是最佳。早在2012年底，紅星美凱龍就曾向證監(jiān)會申請A股上市，融資18.5億元。同年12月28日，獲得正式受理。但與大多數(shù)在排隊中苦等的企業(yè)一般，急于擴張融資的紅星美凱龍經(jīng)歷一年的等待期后，申請撤回A股上市申請，轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股市場。

只是，除了估值偏低外、商業(yè)模式也沒有收到香港投資者的青睞。富力地產(chǎn)董事長李思廉曾公開回應(yīng)媒體稱：“A股估值再怎么不好，都比港股要好?！币虼?，在股價洼值中行走三年多后，2018年1月17日，紅星美凱龍正式登陸上交所。

紅星美凱龍在資本市場的征途可謂一波三折，從A+H兩個平臺現(xiàn)有的估價走勢來看，A股會被磨平，還是H股盡量趨近？也許要留待更遠的未來給出結(jié)論。