注入德利國際和中集天達(dá)，中國消防（00445）業(yè)績提振可期？

本文來自于國海證券的研報(bào)《注入德利國際和中集天達(dá)，業(yè)績提振可期 ——中國消防（00445）深度報(bào)告》，作者為馮勝。

投資要點(diǎn)：

中集集團(tuán)為整合空港板塊，將空港業(yè)務(wù)注入聯(lián)營公司中國消防。為了整合中集集團(tuán)的機(jī)場(chǎng)設(shè)施設(shè)備業(yè)務(wù)及特種車輛業(yè)務(wù)，進(jìn)一步提高對(duì)德利國際和中集天達(dá)的持股比例，中國消防以29.92億元收購中 集集團(tuán)持有德利集團(tuán)78.15%股權(quán)，同時(shí)作價(jià)8.14億元收購少數(shù)股 東持有的 21.26%股權(quán)。再者，中國消防作價(jià)6.11億元收購少數(shù)股 東持有的天達(dá)剩余 30%股權(quán)。交易完成后，中集集團(tuán)對(duì)中國消防的 持股比例將由原來的30%提升至51%及以上的絕對(duì)控股。

全球民用航空蓬勃發(fā)展，空港業(yè)務(wù)發(fā)展前景可期。航空運(yùn)輸是全球 社會(huì)必不可少的一環(huán)，每年民用航空業(yè)為全球GDP貢獻(xiàn)超2.4萬億美元，運(yùn)載超33億名乘客和6.4萬億美元貨物；國際民航組織預(yù)計(jì)到2030年，全球乘客人數(shù)將達(dá)60億人次，乘坐航班約5000萬架次。按客運(yùn)量計(jì)算，2016年亞太地區(qū)為最大的民用航空市場(chǎng)，占全球客運(yùn)量32.9%，其次是歐洲和北美，分別占26.5%和23.8%。隨著中國宏觀經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長，家庭可支配收入不斷增加，航空旅行和航空貨物運(yùn)輸需求持續(xù)上升；中國民用航空業(yè)收入從2012年的5561億元增長至2016年的6393億元，年復(fù)合增速達(dá)3.5%。2017年2月，國家發(fā)改委發(fā)布《中國民航十三五規(guī)劃》，到2020年旅客周轉(zhuǎn)量比重將達(dá)到28%，運(yùn)輸總周轉(zhuǎn)量達(dá)到1420億噸公里，旅客運(yùn)輸量7.2億人次，貨郵運(yùn)輸量 850 萬噸，年均分別增長10.8%、10.4%和6.2%。受益與市場(chǎng)需求和政策的雙重推動(dòng)，中國民用航空需求持續(xù)增長，基礎(chǔ)設(shè)施大幅增加。

全球PBB市場(chǎng)穩(wěn)步增長，中集天達(dá)市占率全球第二。根據(jù)Frost & Sullivan報(bào)告，受益于全球民用航空也持續(xù)發(fā)展與空運(yùn)了持續(xù)增長，全球旅客登機(jī)橋（PBB）市場(chǎng)收入由2012年的20.20億元增長至2016年的人民幣25.55億元，年復(fù)合增速達(dá)6%。鑒于航空公司客 運(yùn)量增加及中東和亞太等新興地區(qū)的機(jī)場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施進(jìn)一步完善，促進(jìn)市場(chǎng)需求增加，全球PBB市場(chǎng)將保持穩(wěn)步增長，F(xiàn)rost & Sullivan預(yù)計(jì)到2021年全球PBB市場(chǎng)收入將達(dá)33.32億元，年復(fù)合增速為5.5%。2016年，中集天達(dá)PBB收入為人民幣7.94億元，全球市占 率達(dá)31.08%，排名世界第二，與世界第一 Thyssenkrupp的市占率相差僅3.73pct，遠(yuǎn)超世界第三JBT的市占率10.70pct。我們預(yù)計(jì)，在中國機(jī)場(chǎng)建設(shè)需求加大和“一帶一路”的倡議下，中集天達(dá)的市占率將進(jìn)一步提升。

公司業(yè)績穩(wěn)步增長，靜待資產(chǎn)注入提振。公司是中國消防行業(yè)首家上市企業(yè)，提供專業(yè)的消防系統(tǒng)“一站式”解決方案。公司業(yè)績穩(wěn)步增長，2017 年上半年實(shí)現(xiàn)營收 2.51 億元，同比增長9.19%，毛利率為20.15%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤5.86億元，同比增長111.29%。 我們預(yù)計(jì)，隨著中集天達(dá)和德利國際資產(chǎn)的注入，公司的業(yè)績將大幅提振，未來業(yè)績?cè)鲩L可期。

首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。基于審慎性原則，暫不考慮此次交易對(duì)公司盈利的影響，預(yù)計(jì)公司2017-2019年歸母凈利潤分別為0.26、0.28、0.33億元。假設(shè)在德利國際和天達(dá)的交易都順利完成的情況 下，預(yù)計(jì)公司2017-2019年備考?xì)w母凈利潤分別為1.58、1.98、3.10億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.0150 元/股、0.0188元/股、0.0295元/股，公司最新收盤價(jià)0.395港元，按照港元/人民幣元的匯率0.80863計(jì)算股價(jià)為0.319人民幣元，對(duì)應(yīng)PE分別為21、17、11倍?？紤]到民用航空的蓬勃發(fā)展，中集空港業(yè)務(wù)的注入將提振公司業(yè)績，故首次覆蓋給予公司“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；空港行業(yè)增長不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；資產(chǎn)注入不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；公司業(yè)務(wù)增長不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；收購進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；業(yè)績?cè)鲩L不及預(yù)期。

資產(chǎn)運(yùn)作：中集空港板塊注入中國消防

一、中國消防是中國最大的消防車制造商

公司是中國消防行業(yè)首家上市企業(yè)，提供專業(yè)的消防系統(tǒng)“一站式”解決方案。公司成立于1997年，于2002年8月在香港聯(lián)合交易所上市，于2015年2月與中集集團(tuán)換股成功成為中集集團(tuán)的聯(lián)營公司，是中國消防行業(yè)首家上市企業(yè)； 在美國、澳大利亞、香港、澳門等國家和地區(qū)以及國內(nèi)主要大中城市設(shè)立有130多個(gè)制造基地、研究機(jī)構(gòu)、辦事機(jī)構(gòu)。下屬企業(yè)有：德國齊格勒消防及救援車輛 （集團(tuán)）有限責(zé)任公司（等齊格勒）、四川川消消防車輛制造有限公司（四川川 消）、萬盛科技有限公司(萬盛)。消防及救援車輛業(yè)務(wù)全球行業(yè)第五，產(chǎn)品銷售 到全球近200個(gè)國家和地區(qū)。

2014年公司業(yè)務(wù)調(diào)整后，當(dāng)前公司業(yè)績微增。2014年，公司調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，集中力量發(fā)展消防車和消防設(shè)備生產(chǎn)和銷售等更具潛力的業(yè)務(wù)，剝離了消防系統(tǒng)施 工安裝及維護(hù)保養(yǎng)等無盈利貢獻(xiàn)的業(yè)務(wù)，以提升盈利能力；實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4.49億元，凈虧損為5.02億元。2015年，隨著內(nèi)部重組完成，公司的消防車銷量和 毛利率有顯著提升；實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入5.65億元（同比增長約25.8%），實(shí)現(xiàn)凈利潤3044萬元（實(shí)現(xiàn)扭虧為盈）。2016年，受中國工業(yè)和信息化部以及公安部共同 放寬內(nèi)地合資格消防車生產(chǎn)商的數(shù)目限制、國內(nèi)消防車生產(chǎn)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的影響，公司獲得新訂單的難度和壓力增加，致使全年銷售收入為4.71億元，同比下降16.59%，凈利潤下降至1729萬元。2017年上半年公司業(yè)績微增，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2.51億元，同比增長9.19%，毛利率為20.15%；實(shí)現(xiàn)凈利潤585.70萬元， 同比增長111.29%。

二、中集空港板塊：底蘊(yùn)深厚，登機(jī)橋業(yè)務(wù)是中集“名片”

中集集團(tuán)空港裝備業(yè)務(wù)成立于1992年，空港板塊主營業(yè)務(wù)包括登機(jī)橋業(yè)務(wù)、自動(dòng)化物流系統(tǒng)業(yè)務(wù)、地面支持設(shè)備（GSE）業(yè)務(wù)（含擺渡車、升降平臺(tái)車等）、消防及救援車輛業(yè)務(wù)及智能停車業(yè)務(wù)，生產(chǎn)分別布局華南、華東、華北三大基地， 產(chǎn)品銷售至全球近200個(gè)國家，覆蓋全球的二十多家銷售和服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。

2012年，中集集團(tuán)開始資本運(yùn)作收購相關(guān)公司，當(dāng)前主要由中集天達(dá)、德利國際、德國齊格勒等21家成員企業(yè)及分支機(jī)構(gòu)經(jīng)營，并與聯(lián)營公司中國消防進(jìn)行優(yōu)勢(shì)資源整合與協(xié)同，全球員工超過3000人。經(jīng)過20多年的發(fā)展，中集集團(tuán)的旅客登機(jī)橋產(chǎn)品綜合實(shí)力全球行業(yè)第一，航空貨物處理系統(tǒng)業(yè)績穩(wěn)居全球前三位，機(jī)場(chǎng)擺渡車銷量全球第二，旗下成員企業(yè)德國齊格勒集團(tuán)為全球領(lǐng)先的消防救援車輛供應(yīng)商。

當(dāng)前，全球航空業(yè)持續(xù)健康發(fā)展，中國大力發(fā)展航空產(chǎn)業(yè)，美國機(jī)場(chǎng)更新速度加快，空港裝備需求繼續(xù)穩(wěn)步增長。消防與救援設(shè)備受歐洲政府削減預(yù)算影響，歐洲增長將受到一定影響；但受中國加大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的拉動(dòng)，在中國市場(chǎng)增長較為可觀。國內(nèi)電商快遞的進(jìn)一步發(fā)展給自動(dòng)物流設(shè)備帶來良好機(jī)遇。國家日趨重視城市停車難問題，自國家發(fā)展改革委、財(cái)政部、國土資源部、住房和城鄉(xiāng)建 設(shè)部、交通運(yùn)輸部、公安部、銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)城市停車設(shè)施建設(shè)的指導(dǎo)意見》之后，各地鼓勵(lì)停車產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策陸續(xù)出臺(tái)，對(duì)于智能停車裝備行業(yè)產(chǎn) 生持續(xù)正面影響。在全球航空健康發(fā)展背景下，2017年上半年，中集集團(tuán)空港 裝備業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)銷售收入11.81億元，同比上升4.65%；4.65%；實(shí)現(xiàn)凈虧損0.42億元，同比出現(xiàn)虧損，主要由于報(bào)告期部分項(xiàng)目延遲確認(rèn)收入以及技術(shù)研發(fā)支出增加所致。

1.德利國際下轄主要資產(chǎn)包括中集天達(dá)及其他機(jī)場(chǎng)設(shè)備

德利國際目前是全球最大的乘客登機(jī)橋供貨商之一，并且是全球領(lǐng)先的機(jī)場(chǎng)設(shè) 施設(shè)備綜合方案供貨商，以及國內(nèi)領(lǐng)先的物流系統(tǒng)自動(dòng)化供應(yīng)商。當(dāng)前德利國際主要資產(chǎn)和業(yè)務(wù)包括：（1）天達(dá)70%股權(quán)，天達(dá)為Pteris集團(tuán)乘客登機(jī)橋業(yè)務(wù)（含橋周邊業(yè)務(wù)）的主要經(jīng)營子公司；（2）行李及物料處理業(yè)務(wù)及地勤支持設(shè)備業(yè)務(wù)，德利國際的地勤支持設(shè)備業(yè)務(wù)包括設(shè)計(jì)及制造機(jī)場(chǎng)擺渡車、餐車及機(jī)場(chǎng)平臺(tái)車。

德利國際被中集集團(tuán)收購后，實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。在中集集團(tuán)開始投資德利國際之前，德利國際財(cái)政狀況危殆，運(yùn)營實(shí)現(xiàn)大幅虧損，且流入資金有限；特別是2012年實(shí)現(xiàn)收入僅3.35億元，同比下降47.95%，凈虧損達(dá)1.51億元，主要是因?yàn)榈吕麌H未能獲得額外貿(mào)易融資和銀行融資來支持其海外項(xiàng)目和持續(xù)營運(yùn)資金要求。2012年8月，中集集團(tuán)開始入股德利國際，借著中集集團(tuán)的投資與金融機(jī)構(gòu)的密切聯(lián)系，德利國際逐步展開融資，并改善財(cái)政狀況和運(yùn)營表現(xiàn)；到2016年，德利國際已成為一家財(cái)政狀況穩(wěn)定且在不同地區(qū)均有亮麗營運(yùn)表現(xiàn)的跨國企業(yè)。2016年德利國際實(shí)現(xiàn)營收15.23億元，同比下降2.66%；實(shí)現(xiàn)凈利潤1.12億元，同比增長35.38%。

2.中集天達(dá)登機(jī)橋產(chǎn)品和技術(shù)已達(dá)到國際領(lǐng)先水平

中集天達(dá)是中集集團(tuán)下屬的從事機(jī)場(chǎng)地面設(shè)備（登機(jī)橋）、港口登船設(shè)備和立體停車系統(tǒng)研發(fā)設(shè)計(jì)、制造、安裝和售后服務(wù)的專業(yè)化公司。中集天達(dá)產(chǎn)品全部擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)，至今公司已申請(qǐng)的各項(xiàng)專利有 432 項(xiàng)，獲得授權(quán)的有199項(xiàng)，其中發(fā)明授權(quán)242項(xiàng)，這其中還有多項(xiàng)是在美國和歐洲申請(qǐng)并授權(quán)的發(fā)明專 利，在世界同行業(yè)遙遙領(lǐng)先。中集天達(dá)還率先自主研發(fā)生產(chǎn)了接駁全球最大客機(jī)A380上層艙門的登機(jī)橋，其核心技術(shù)創(chuàng)新為四輪獨(dú)立驅(qū)動(dòng)技術(shù)和輔助支撐技術(shù)， 屬于全球首創(chuàng)，并且擁有核心自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)。

中集天達(dá)業(yè)績穩(wěn)步增長：2016年實(shí)現(xiàn)營收11.46億元，同比增長1.36%；實(shí)現(xiàn)凈利潤1.30億元，同比增長6.01%。中集天達(dá)至今已向國內(nèi)外260多個(gè)機(jī)場(chǎng)提供了5700多臺(tái)品質(zhì)優(yōu)良的旅客登機(jī)橋；公司產(chǎn)品遍及70多個(gè)國家和地區(qū)。在最近的5年里，中集天達(dá)在歐洲已交付、正在交付和待交付的旅客登機(jī)橋400多臺(tái)， 這標(biāo)志著中集天達(dá)完全具備了國際大型項(xiàng)目系統(tǒng)集成和項(xiàng)目管理的能力，中集天達(dá)的的登機(jī)橋產(chǎn)品和技術(shù)已完全達(dá)到了國際領(lǐng)先水平。

3.德國齊格勒是世界著名消防設(shè)備公司，德國市占率第一

德國齊格勒的控股股東是中集集團(tuán)，持股60%；剩余40%股權(quán)由中國消防持有。2013年12月13日，中集集團(tuán)全資收購了齊格勒；2015年2月28日，中集集團(tuán)向中國消防出售德國齊格勒 40%的股權(quán)，而中國消防向中集集團(tuán)發(fā)行30%股份作為交易代價(jià)；在交易完成后，德國齊格勒由中集集團(tuán)及中國消防分別持有60%及40%的股權(quán)。中國消防持股40%，德國齊格勒為中國消防貢獻(xiàn)投資收益；鑒于此次收購并未涉及剩余 60%股權(quán)，我們就按投資收益計(jì)算中國消防對(duì)德國 齊格勒的收入。

德國齊格勒是一家擁有123年歷史的世界著名消防設(shè)備公司，總部位于德國布倫茨河畔的金根鎮(zhèn)，是世界五大消防車生產(chǎn)制造銷售商之一，在德國的消防車市場(chǎng)占有率常年保持第一。為了更好的開拓中國市場(chǎng)，2014年5月齊格勒在中國成立了齊格勒北京公司，全面負(fù)責(zé)中國市場(chǎng)的開發(fā)及售后服務(wù)工作。收購整合后，德國齊格勒業(yè)績?cè)鏊偌涌欤?016年實(shí)現(xiàn)收入17.16億元，同比增長38.20%；實(shí)現(xiàn)凈利潤0.22億元，實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。

德國齊格勒員工和制造基地遍布全球，消防車年產(chǎn)600多輛。德國齊格勒約有1200名員工，其中約600名就職于位于德國金根市的總部；每年向全球的城市及工業(yè)消防部門發(fā)出超過600輛消防車。其他齊格勒制造基地分別位于德國倫茨堡和慕勞、荷蘭的溫斯霍滕和維瑟、克羅地亞薩格勒布及印度尼西亞雅加達(dá)。

三、資產(chǎn)重組打造空港板塊資本運(yùn)作平臺(tái)

中集集團(tuán)為整合空港板塊，擬發(fā)行股份和可轉(zhuǎn)債將空港業(yè)務(wù)注入聯(lián)營公司中國消防。為了整合中集集團(tuán)的機(jī)場(chǎng)設(shè)施設(shè)備業(yè)務(wù)及特種車輛業(yè)務(wù)，進(jìn)一步提高對(duì)德利國際和中集天達(dá)的持股比例，2017年12月4日，中集集團(tuán)和中國消防聯(lián)合 發(fā)布公告，中國消防擬發(fā)行股份和可轉(zhuǎn)債方式以29.92億元收購中集集團(tuán)持有德 利集團(tuán)78.15%股權(quán)，同時(shí)作價(jià)8.14億元收購少數(shù)股東持有的21.26%股權(quán)。再者，中國消防作價(jià)6.11億元收購少數(shù)股東持有的天達(dá)剩余30%股權(quán)。交易完成后，中集集團(tuán)對(duì)中國消防的持股比例將由原來的 30%提升至51%的絕對(duì)控股。

天達(dá)交易的完成，可在德利國際交易的完成前、后或同時(shí)落實(shí)。倘若在德利國 際交易完成時(shí)或之前，天達(dá)交易尚未完成，則德利國際交易的第二期代價(jià)支付將于延后結(jié)付日期（即最后期限日2018年3月31日后的10個(gè)營業(yè)日內(nèi)）全數(shù)結(jié)付。該等代價(jià)支付機(jī)制是旨在確保在所有情形下中國消防能夠滿足《聯(lián)交所上市規(guī)則》第8.08(1)(a)條的最低公眾流通量規(guī)定。

四、2018年3月15日，公司收購方案落地

空港業(yè)務(wù)整體注入中國消防，協(xié)同效應(yīng)顯著。2018年3月15日，公司公告：收購德利國際和中集天達(dá)的交易方案，并建議根據(jù)特別授權(quán)發(fā)行代價(jià)股份、可交換債券及認(rèn)購股份，增加法定股本，及更改公司名稱為“中集天達(dá)控股有限公司”。

隨著德利國際和中集天達(dá)的順利注入中國消防，中集集團(tuán)將通過 Sharp Vision 持有中國消防 54.8 的%股權(quán)，通過 Top Gear 持有中國消防 10.6 的%股權(quán)；通過 此次交易，中集集團(tuán)空港業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了單獨(dú)上市。此次交易對(duì)中集集團(tuán)而言，一方 面可獲得中國消防的控制權(quán)，合并報(bào)表；另一方面空港業(yè)務(wù)將充分利用中國消防 這一獨(dú)立資本運(yùn)作平臺(tái)，助力業(yè)務(wù)的進(jìn)一步做大做強(qiáng)。對(duì)中國消防而言，借助德 利國際與全球眾多機(jī)場(chǎng)營運(yùn)商的密切關(guān)系，有望進(jìn)一步擴(kuò)大其產(chǎn)品的全球銷售網(wǎng) 絡(luò)，同時(shí)借助集團(tuán)大平臺(tái)的優(yōu)勢(shì)，進(jìn)一步降低其原材料采購成本及資金借貸成本。

空港行業(yè)穩(wěn)步發(fā)展，注入資產(chǎn)發(fā)展前景可期

一、市場(chǎng)需求和政策規(guī)劃雙重推動(dòng)，中國民用航空蓬勃發(fā)展

中國宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長，人均可支配收入不斷增加，城鎮(zhèn)化進(jìn)程加快。中國經(jīng)濟(jì)于過去三十年快速增長，成為全球第二大的經(jīng)濟(jì)體；根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2017年中國GDP達(dá)82.71萬億元，按可比價(jià)格計(jì)算，同比增長6.9%；增速同比增長0.2pct。經(jīng)濟(jì)增長帶動(dòng)人民可支配收入不斷增加；2017年中國城鎮(zhèn)居民人均可支配收入達(dá)3.64萬元，同比增長8.3%；增速同比增長 0.5pct。同時(shí)城鎮(zhèn)化進(jìn)程也在加快；2016年城鎮(zhèn)人口達(dá)7.93億人，同比增長18.39%，增速同比增長3.25pct。

航空運(yùn)輸是全球社會(huì)必不可少的一環(huán)，根據(jù)國際民用航空組織數(shù)據(jù)，每年民用航 空業(yè)為全球GDP貢獻(xiàn)超2.4萬億美元，運(yùn)載超33億名乘客和6.4萬億美元貨物；預(yù)計(jì)到2030 年，全球乘客人數(shù)將達(dá) 60 億人次，乘坐航班約 5000萬架次。按客運(yùn)量計(jì)算，2016年亞太地區(qū)為最大的民用航空市場(chǎng)，占全球客運(yùn)量32.9%，其 次是歐洲和北美，分別占26.5%和23.8%。

中國航空旅行和航空貨物運(yùn)輸需求持續(xù)上升。根據(jù)Frost & Sullivan報(bào)告，中國民用航空業(yè)收入從2012年的 5561 億元增長至2016年的 6393 億元，年復(fù)合增速達(dá) 3.5%。同時(shí)，國家發(fā)改委于2017年2月發(fā)布《中國民航十三五規(guī)劃》，到 2020 年旅客周轉(zhuǎn)量比重將達(dá)到28%，運(yùn)輸總周轉(zhuǎn)量達(dá)到1420億噸公里，旅客運(yùn)輸量 7.2 億人次，貨郵運(yùn)輸量 850 萬噸，年均分別增長10.8%、10.4%和 6.2%。 受益與市場(chǎng)需求和政策的雙重推動(dòng)，中國民用航空需求持續(xù)增長，基礎(chǔ)設(shè)施大幅 增加。Frost & Sullivan 預(yù)計(jì)中國民用航空業(yè)收入 2017-2021年年復(fù)合增速為3.4%，到2021年中國民用航空業(yè)收入將達(dá)7560億元。

二、全球PBB市場(chǎng)穩(wěn)步增長，中集市占率全球第二

旅客登機(jī)橋（PBB）通常作為機(jī)場(chǎng)日常運(yùn)作所需的一類重要機(jī)場(chǎng)設(shè)備。PBB為連接飛機(jī)與航站樓的封閉式通道，旅客可由此登機(jī)及離機(jī)。按照不同的應(yīng)用場(chǎng)景，PBB可分為柱座式PBB、轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)伸縮式PBB、小型飛機(jī)PBB、T型PBB及A380 PBB等。

全球PBB市場(chǎng)穩(wěn)步增長，中國基建需求加大。世界經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步復(fù)蘇，IMF預(yù)計(jì)2018年全球GDP增速將上行至3.7%，遠(yuǎn)超2016年的 3.21%；這將帶動(dòng)國際民航業(yè)的投資增加。同時(shí)，世界客運(yùn)量大幅增長，根據(jù)國際民航組織數(shù)據(jù)，世界客運(yùn)量 由 2012年的 5.5萬億客運(yùn)收益公里數(shù)增至 2016年的7.1萬億客運(yùn)收益公里數(shù)， 年復(fù)合增速達(dá) 6.6%。另外，中國機(jī)場(chǎng)建設(shè)需求加大；根據(jù)中國民航局公布的民 用運(yùn)輸機(jī)場(chǎng)布局規(guī)劃，中國計(jì)劃在 2025 年之前新建超過 100 個(gè)機(jī)場(chǎng)。

2021年，全球PBB市場(chǎng)收入將達(dá)33.32億元，中國PBB市場(chǎng)收入預(yù)計(jì)將達(dá)6.01億元。受益于全球民用航空也持續(xù)發(fā)展與空運(yùn)了持續(xù)增長，全球旅客登機(jī) 橋（PBB）市場(chǎng)收入由 2012 年的20.20億元增長至2016年的25.55億元，年復(fù)合增速達(dá) 6%。鑒于航空公司客運(yùn)量增加及中東和亞太等新興地區(qū)的機(jī)場(chǎng)基礎(chǔ) 設(shè)施進(jìn)一步完善，促進(jìn)市場(chǎng)需求增加，全球PBB市場(chǎng)將保持穩(wěn)步增長，F(xiàn)rost & Sullivan 預(yù)計(jì)2021年全球PBB市場(chǎng)收入將達(dá) 33.32 億元。隨著中國持續(xù)升級(jí)改 造及新建機(jī)場(chǎng)，中國 PBB 市場(chǎng)收入由2012年的3.37億元增長至2016年的4.47億元，年復(fù)合增速為7.3%。鑒于現(xiàn)有機(jī)場(chǎng)對(duì)PBB的升級(jí)需求增加及中國民航局發(fā)布新機(jī)場(chǎng)建設(shè)規(guī)劃，未來五年中國 PBB 市場(chǎng)預(yù)計(jì)將保持穩(wěn)步增長；Frost & Sullivan預(yù)計(jì)2021年中國PBB市場(chǎng)收入預(yù)計(jì)將達(dá)6.01億元。

中集PBB全球市占率31%，中國市占率93%。全球PBB市場(chǎng)高度集中，前三 大運(yùn)營商占據(jù)86%的市場(chǎng)份額。根據(jù) Frost & Sullivan 報(bào)告，2016 年 Thyssenkrupp 在全球 PBB 市場(chǎng)排名第一，PBB收入為8.89億元，市占率35%；中集-天達(dá)排名第二，PBB收入為7.94億元，市占率31%；JBT 排名第三，PBB 收入為 5.21 億元，市占率 20%。中集-天達(dá)是中國 PBB 市場(chǎng)的龍頭，國內(nèi)市占率達(dá) 93%。

登機(jī)橋業(yè)務(wù)是中集空港裝備板塊中最先發(fā)展的業(yè)務(wù)，1989年開始著手研發(fā)。縱觀其發(fā)展歷程，從學(xué)習(xí)模仿、自主研發(fā)到進(jìn)口替代、走出全球，是中國制造業(yè)由弱到強(qiáng)、趕超外資的一個(gè)縮影。由于登機(jī)廊橋直接面向高端消費(fèi)群體（航空旅 客），是中集集團(tuán)業(yè)務(wù)板塊中為數(shù)不多的面向個(gè)人消費(fèi)者的業(yè)務(wù)，因此也成為中集集團(tuán)品牌宣傳和提高社會(huì)影響力的一張“名片”。中集天達(dá)的研發(fā)設(shè)計(jì)能力在同行業(yè)內(nèi)處于領(lǐng)先地位，擁有432項(xiàng)的專利技術(shù)，其中包括多項(xiàng)在歐美獲得授權(quán)的發(fā)明專利，如接駁全球最大客機(jī) A380 的四輪登機(jī)橋?qū)＠?。目前中集空港已?全球70多個(gè)國家、260個(gè)機(jī)場(chǎng)提供了5700多臺(tái)登機(jī)橋。

中集PBB業(yè)務(wù)收入穩(wěn)定發(fā)展，規(guī)模效益下凈利潤增長明顯。中集2016年P(guān)BB業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入9.18億元，同比增長3.68%；實(shí)現(xiàn)凈利潤1.24億元，同比增長50.17%；規(guī)模效益明顯。我們預(yù)計(jì)：全球機(jī)場(chǎng)業(yè)務(wù)將保持平穩(wěn)增長，新的增長點(diǎn)將出現(xiàn)在美國市場(chǎng)及新產(chǎn)品，中集登機(jī)橋產(chǎn)品迎來美國市場(chǎng)更新潮的機(jī)遇。

三、中國GSE市場(chǎng)快速發(fā)展，中集擺渡車中國第一

地面支持設(shè)備（GSE）是用于為在機(jī)場(chǎng)停留的飛機(jī)提供檢修的支持設(shè)備。機(jī)場(chǎng)GSE包含在乘客登機(jī)及離機(jī)和裝卸貨、開展維護(hù)及其他地面作業(yè)期間為飛機(jī)提供檢修 所需的多種車輛及設(shè)備。一般而言，可在機(jī)場(chǎng)找到及使用的GSE超過20種。GSE可分為非動(dòng)力設(shè)備和動(dòng)力設(shè)備。非動(dòng)力設(shè)備為用于動(dòng)力車輛設(shè)備及機(jī)械的輔助設(shè) 備項(xiàng)目，如行李推車、飛機(jī)千斤頂及飛機(jī)檢修工作梯等。大多數(shù) GSE 為動(dòng)力設(shè)備， 通常屬于具備各類功能的不同種類服務(wù)車輛，如擺渡車、平臺(tái)車、食品車等機(jī)場(chǎng) 站坪車輛。

全球GSE市場(chǎng)穩(wěn)步發(fā)展，根據(jù) Frost & Sullivan 報(bào)告，2012-2016年全球GSE年均收入達(dá)193億元；受益于全球各地的升級(jí)改造及新配置需求增加，2021年全球GSE收入預(yù)計(jì)達(dá)1118億元。中國GSE市場(chǎng)處于快速發(fā)展期，根據(jù) Frost & Sullivan 報(bào)告，2012-2016年中國GSE年均收入達(dá)37億元；受惠于持續(xù)進(jìn)行的新機(jī)場(chǎng)建設(shè)規(guī)劃以及現(xiàn)有GSE的升級(jí)與維護(hù)，2017-2021年中國GSE年均收入預(yù)計(jì)達(dá)53億元，較過去五年增長44.6%。

全球及中國GSE市場(chǎng)都較為分散。全球可廣泛覆蓋 GSE 生產(chǎn)線的專業(yè)制造商數(shù)量有限，大多數(shù)制造商僅可生產(chǎn)特定種類的GSE，全球知名的制造商包括 TLD、 TREPEL、JBT、Sovam 及 TUG。中國 GSE 市場(chǎng)由眾多中小型制造商組成，對(duì)于高端 GSE 的產(chǎn)能有限；廣泰為中國目前最大的GSE制造商。

中集的擺渡車中國第一，擁有完全自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)。迄今為止，擺渡車成功交付逾500輛，業(yè)務(wù)遍及30多個(gè)國家；平臺(tái)車成功交付逾2000輛，在100多個(gè)國家擁有良好業(yè)績，獲得全球各大機(jī)場(chǎng)、航空公司和地勤公司的廣泛認(rèn)同。中集2016年GSE業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入1.78 億元；實(shí)現(xiàn)凈利潤600百萬元，同比增長30.79%。我們預(yù)計(jì)，在新機(jī)場(chǎng)建設(shè)規(guī)劃以及現(xiàn)有GSE的升級(jí)與維護(hù)下，中集GSE業(yè)績有望進(jìn)一步提升。

四、中集航空貨物處理系統(tǒng)國內(nèi)市占率超65%，立體車庫業(yè)務(wù)技術(shù)精湛

航空貨物處理系統(tǒng)市場(chǎng)占有率穩(wěn)居全球前列，國內(nèi)市場(chǎng)份額逾65%。作為致力于提供綜合性物流自動(dòng)化解決方案的全球性集成商，中集空港旗下的德利國際航空物流業(yè)務(wù)領(lǐng)域遍布全球40多個(gè)國家，目前已成為世界上最大的行李處理系統(tǒng)集成商之一，同時(shí)在航空物流領(lǐng)域外的業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了快速增長，已交付20多個(gè)各類大型分揀中心項(xiàng)目，贏得國內(nèi)外電商快遞行業(yè)巨頭的高度認(rèn)可。

MHS產(chǎn)業(yè)未來發(fā)展空間廣闊。2016年我國自動(dòng)化物 流系統(tǒng)市場(chǎng)規(guī)模已達(dá)758億元，預(yù)計(jì)到2018年將維持20%以上的增速。中集天達(dá)具有較強(qiáng)的物流自動(dòng)化集成能力，在行業(yè)快速發(fā)展及資產(chǎn)整合的雙輪驅(qū)動(dòng)下，業(yè)務(wù)有望迎來快速發(fā)展期。

中集立體車庫業(yè)務(wù)（APS）是國內(nèi)最早從事機(jī)械立體車庫研發(fā)的企業(yè)，國內(nèi)第一家擁有智能立體車庫自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)企業(yè)。并且，機(jī)械車庫行業(yè)成長空間很大且快速。中集的立體大巴車庫業(yè)務(wù)將迎來較大發(fā)展機(jī)遇。前瞻研究預(yù)計(jì)，未來5-10年，我國機(jī)械式停車庫建設(shè)將迎來建設(shè)高峰，每年新建機(jī)械式停車庫數(shù)量將保持10%以上的增速增長。我們認(rèn)為，車庫行業(yè)在 2018 年有望獲得重大突破，新發(fā)展的立體公交車庫業(yè)務(wù)將帶來全新且龐大的市場(chǎng)。此外，2017年集團(tuán)空港裝備的各項(xiàng)業(yè)務(wù)實(shí)力均獲得了進(jìn)一步的提升。

盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)

假設(shè)德利國際和中集天達(dá)交易成功，預(yù)計(jì)2017-2019年注入中國消防資產(chǎn)的歸母凈利潤將分別達(dá)1.32、1.70、2.77億元。受益于民用航空蓬勃發(fā)展，空港行業(yè)穩(wěn)步增長，且整體上市將進(jìn)一步優(yōu)化資源，為空港業(yè)務(wù)發(fā)展壯大助力；預(yù)計(jì)2017-2019年中集集團(tuán)空港板塊（不包括消防車業(yè)務(wù)）凈利潤將達(dá)1.33、1.71、 2.79億元。假設(shè)德利國際和中集天達(dá)交易順利完成，考慮到德利國際0.59%的 少數(shù)股東權(quán)益，則2017-2019 年歸屬于中國消防的凈利潤分別為 1.32、1.70、2.77 億元。

首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。基于審慎性原則，暫不考慮此次交易對(duì)公司盈利的影響，預(yù)計(jì)公司 2017-2019年歸母凈利潤分別為0.26、0.28、0.33 億元。假設(shè) 在德利國際和天達(dá)的交易都順利完成的情況下，預(yù)計(jì)公司 2017-2019 年備考?xì)w 母凈利潤分別為1.58、1.98、3.10 億元，對(duì)應(yīng) EPS 分別為0.0150 元/股、0.0188 元/股、0.0295 元/股，公司最新收盤價(jià) 0.395 港元，按照港元/人民幣元的匯率 0.80863 計(jì)算股價(jià)為 0.319人民幣元，對(duì)應(yīng) PE 分別為 21、17、11 倍。 考慮到民用航空的蓬勃發(fā)展，中集空港業(yè)務(wù)的注入將提振公司業(yè)績，故首次覆蓋 給予公司“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

1）全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；2）空港行業(yè)增長不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；3）資產(chǎn)注入不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；4）公司業(yè)務(wù)增長不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；5）收購進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；6）業(yè)績?cè)鲩L不及預(yù)期。（編輯：張鵬艷）