新股前瞻丨龍?bào)纯萍迹毫姿徼F鋰正極材料“老四”，業(yè)績暴雷、負(fù)債高企

帶著15個(gè)億的巨額虧損，全球第四大磷酸鐵鋰正極材料制造商——龍?bào)纯萍迹?03906.SH），再度踏上了赴港上市的征程。

據(jù)港交所4月29日披露，龍?bào)纯萍枷蚋劢凰靼逄峤簧鲜猩暾垥瑖┚矅H和鎧盛為聯(lián)席保薦人。龍?bào)纯萍加?017年4月完成A股首次公開發(fā)行并在上交所上市。此外，公司曾于2023年10月25日向港交所主板提交上市申請書。

“追高”碳酸鋰，業(yè)績“暴雷”

龍?bào)纯萍颊泄蓵@示，公司是全球主要的磷酸鐵鋰正極材料制造商，亦是中國內(nèi)地知名的車用精細(xì)化學(xué)品制造商。

其中，磷酸鐵鋰正極材料是目前生產(chǎn)鋰電池最廣泛運(yùn)用的正極材料，用于各種終端市場，包括新能源汽車和儲(chǔ)能行業(yè)。2023年，龍?bào)纯萍剂姿徼F鋰正極材料生產(chǎn)及銷售業(yè)務(wù)為公司第一大業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)營收67.54億元（人民幣，下同），占總收入比重77.4%。

此外，公司還從事多元化的車用精細(xì)化學(xué)品組合的生產(chǎn)及銷售，涵蓋柴油發(fā)動(dòng)機(jī)尾氣處理液、車用及工業(yè)潤滑油、冷卻液以及車用養(yǎng)護(hù)品，該等產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于汽車整車制造市場、汽車后市場和工程設(shè)備市場。2023年，車用精細(xì)化學(xué)品業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入19.03億元，占比21.8%。

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，就2022年的銷量而言，龍?bào)纯萍际侨虻谒拇罅姿徼F鋰正極材料制造商，市場份額為6.5%，而最大三家制造商分別占據(jù)30.5%、12.9%及10.5%的市場份額。此外，在車用精細(xì)化學(xué)品領(lǐng)域，2022年，公司是中國內(nèi)地第三大車用尿素制造商，市場份額為9.1%；中國內(nèi)地第三大冷卻液制造商，市場份額為5.8%，

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，龍?bào)纯萍茧m然在磷酸鐵鋰正極材料行業(yè)及車用精細(xì)化學(xué)品行業(yè)的多個(gè)細(xì)分市場享有主要市場地位，但這并不能“護(hù)航”公司穩(wěn)定盈利。2021年、2022年、2023年，龍?bào)纯萍紝?shí)現(xiàn)收入分別為約40.54億元、140.72億元、87.29億元，同期，公司利潤分別約為4.33億元、10.30億元、-15.14億元。

2021年以來龍?bào)纯萍嫉睦麧檹挠教潛p，主要原因之一是公司磷酸鐵鋰正極材料業(yè)務(wù)的盈利能力逐年減弱。2021年，公司磷酸鐵鋰正極材料業(yè)務(wù)的毛利率一度達(dá)到24.2%；2022年毛利率下降至16.3%；2023年毛損率為8.1%。

龍?bào)纯萍荚谡泄蓵斜硎?，公司磷酸鐵鋰正極材料的毛利率于2022年下跌，主要由于公司于年內(nèi)的銷售成本增幅超出收入增長，原因是于2022年第四季度在價(jià)格高位購入碳酸鋰。原材料價(jià)格于2023年的下降導(dǎo)致公司于年內(nèi)出現(xiàn)磷酸鐵鋰正極材料產(chǎn)品的毛損，由于磷酸鐵鋰正極材料的價(jià)格密切跟隨上海有色網(wǎng)現(xiàn)行碳酸鋰價(jià)格走勢，致使當(dāng)碳酸鋰價(jià)格處于下降周期時(shí)，所消耗原材料的初始采購成本高于公司的磷酸鐵鋰正極材料的售價(jià)。

弗若斯特沙利文資料顯示，2022年碳酸鋰平均價(jià)格高達(dá)48.24萬元/噸，同比漲幅高達(dá)302.3%，而磷酸鐵鋰正極材料2022年的均價(jià)為12.5萬元/噸，同比漲幅為127.3%。展望未來，原材料成本偏高的問題仍將一定程度困擾磷酸鐵鋰正極材料供應(yīng)商。弗若斯特沙利文預(yù)測，2024年碳酸鋰平均價(jià)格將下滑至12.38萬元/噸但仍高于2021年的11.98萬元/噸。反觀磷酸鐵鋰正極材料，預(yù)計(jì)2024年的平均價(jià)格為5.05萬元/噸，低于2021年的5.5萬元/噸。

加碼產(chǎn)能，負(fù)債高企

在此背景下，龍?bào)纯萍际欠裼凶銐驈?qiáng)的自我“造血”能夠緩解公司的債務(wù)壓力需要畫一個(gè)問號。

招股書顯示，于往績記錄期，龍?bào)纯萍荚谝欢ǔ潭壬弦蕾囥y行借款為資本開支及業(yè)務(wù)運(yùn)營提供資金，并預(yù)計(jì)未來可能繼續(xù)如此。截至2021年、2022年及2023年12月31日，公司的固定利率銀行借款分別約為17.64億元、37.69億元及79.05億元。截至同日，公司的資產(chǎn)負(fù)債比率分別為99.2%、112.0%及239.6%。

龍?bào)纯萍己喜F(xiàn)金流量表顯示，2021年和2022年公司經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金凈流出分別為8.24億元和18.63億元。2023年公司實(shí)現(xiàn)經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金凈額14.08億元，但同期投資活動(dòng)所用現(xiàn)金凈額達(dá)到26.42億元。2021年至2023年，公司通過籌資活動(dòng)籌集的現(xiàn)金總凈額高達(dá)94億元。

近年來，龍?bào)纯萍汲掷m(xù)提升籌資金額，主要原因是公司不斷加碼產(chǎn)能。以磷酸鐵鋰正極材料為例，截至最后實(shí)際可行日期(2024年4月24日)，公司于江蘇省金壇、天津市寶坻、四川省蓬溪、山東省菏澤、湖北省襄陽營運(yùn)五個(gè)磷酸鐵鋰正極材料生產(chǎn)設(shè)施。

智通財(cái)經(jīng)APP注意到，2023年公司磷酸鐵鋰正極材料設(shè)計(jì)產(chǎn)能超過20萬噸，但產(chǎn)能利用率顯著下滑至57.6%。公司表示2023年產(chǎn)能利用率下滑主要由于：公司的總設(shè)計(jì)產(chǎn)能大幅增加，其主要由于蓬溪工廠的產(chǎn)能擴(kuò)張；若干客戶持續(xù)對特定生產(chǎn)工廠進(jìn)行供應(yīng)商驗(yàn)證程序以及增加產(chǎn)能的爬坡期，公司若干新生產(chǎn)線的利用率不足。

除了布局國內(nèi)，龍?bào)纯萍歼€于2022年2月通過直接非全資子公司常州鋰源，開始籌備印度尼西亞工廠。工廠一期預(yù)計(jì)將于2024年第二至第三季度末左右開始運(yùn)營，設(shè)計(jì)產(chǎn)能為每年3萬噸磷酸鐵鋰正極材料。印尼二期工程預(yù)計(jì)將于2025年開始施工，設(shè)計(jì)產(chǎn)能為每年9萬噸磷酸鐵鋰正極材料。

警惕產(chǎn)能過剩風(fēng)險(xiǎn)

因此，評估龍?bào)纯萍嫉陌l(fā)展前景，需要考慮公司是否將面臨產(chǎn)能過剩的風(fēng)險(xiǎn)。以龍?bào)纯萍紴榇淼牧姿徼F鋰正極材料供應(yīng)商，大規(guī)模擴(kuò)充產(chǎn)能之時(shí)，全球磷酸鐵鋰正極材料的需求復(fù)合增長率將明顯放緩。

根據(jù)付若斯特沙利文報(bào)告，2019年至2023年，全球磷酸鐵鋰正極材料市場銷量以復(fù)合年增長率100.4%顯著增長。此增長主要是由于來自新能源汽車和儲(chǔ)能系統(tǒng)領(lǐng)域的需求增加、電池技術(shù)和熱管理系統(tǒng)的進(jìn)步以及磷酸鐵鋰電池固有的成本優(yōu)勢。預(yù)計(jì)全球磷酸鐵鋰正極材料行業(yè)2028年的銷量將達(dá)到419.2萬噸，從2024年起的復(fù)合年增長率為18.6%。

龍?bào)纯萍荚谡泄蓵兄赋?，伴隨2023年全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)更廣泛放緩，短期需求情緒疲軟，對下游鋰電池及新能源汽車產(chǎn)業(yè)造成影響。一方面，于2022年12月，中國終止了對新能源汽車的直接購買補(bǔ)貼。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，其對2023年初鋰電池及零件需求產(chǎn)生暫時(shí)性影響。另一方面，雖然預(yù)計(jì)長期需求將保持穩(wěn)健，但對碳酸鋰價(jià)格可能進(jìn)一步下跌的擔(dān)憂使包括鋰電池及新能源汽車制造商在內(nèi)的下游企業(yè)暫時(shí)采取了去庫存措施。

龍?bào)纯萍歼€提示風(fēng)險(xiǎn)，隨著銷量的增長及運(yùn)營效率的提高，生產(chǎn)成本占收入的百分比將因規(guī)模經(jīng)濟(jì)而有所下降。然而，但若公司無法產(chǎn)生足夠的收入及利潤以支付大量的生產(chǎn)成本，公司將面臨產(chǎn)能過剩，公司的財(cái)務(wù)狀況及經(jīng)營業(yè)績可能會(huì)受到不利影響。