中信建投：十個問題看清白電年報和一季報

智通財經(jīng)APP獲悉，中信建投證券發(fā)布研究報告稱，年報和一季報披露完成，白電行業(yè)取得亮眼的增長，收入端整體實現(xiàn)穩(wěn)健增長，毛利率提升、費用率穩(wěn)定，23年凈利潤增速創(chuàng)下疫情后新高。分解收入驅(qū)動因素：23年白電分品類和分內(nèi)外銷增速較為均衡，中國企業(yè)海外增速遠超外國同行；分公司看，二線品牌整體利潤CAGR高于一線白電，背后體現(xiàn)出行業(yè)競爭格局緩和二線標的自身經(jīng)營改善。復(fù)盤2024年白電行業(yè)股價表現(xiàn)，估值和業(yè)績雙擊，一方面行業(yè)業(yè)績穩(wěn)健，既有出海的希冀，也有短期國內(nèi)以舊換新政策的催化，另一方面股息率相對可觀，白電板塊綜合吸引力顯著增強。

Q1：收入增長驅(qū)動力來自哪里？

白電各品類增長相對均衡，空調(diào)略高于冰洗廚小板塊，空調(diào)行業(yè)的增長主要依靠內(nèi)銷，冰洗國內(nèi)需求較為平穩(wěn)，增長主要依靠外銷拉動。23年內(nèi)外銷增速均衡，但下半年外銷加速明顯。

Q2：一線白電和二線白電表現(xiàn)有何差異？

二線白電收入和利潤均高于一線，CR3占比呈下降態(tài)勢。背后原因，既有龍頭對盈利的追求下競爭緩和，也有二線標的在學(xué)習(xí)效應(yīng)下，加強變革帶來的增益。

Q3：海外收入表現(xiàn)如何？頭部白電出海戰(zhàn)略落地成色幾何？

近年來中國白電企業(yè)海外增速持續(xù)高于海外友商，競爭力不斷強化。美的從組織架構(gòu)到職能條線的全方位海外落地，海爾發(fā)揮品牌優(yōu)勢，精耕細作；海信加速提升海外自有品牌影響力，深化本地化建設(shè)；美菱國內(nèi)制造力外溢，海外另辟蹊徑。

Q4：國內(nèi)渠道在發(fā)生什么變化？高端品牌表現(xiàn)如何？

美的主打DTC轉(zhuǎn)型，海爾力推場景化銷售，海信不斷構(gòu)建自己的專賣店體系，格力推進渠道扁平化，高端品牌增速有所回暖。

Q5：研發(fā)投入哪家強？

美的集團研發(fā)投入不斷增長，依然保持著行業(yè)最高的研發(fā)投入金額；海爾近年來在研發(fā)上加大投入，2021年開始，研發(fā)費用率保持著行業(yè)最高水平。

Q6：盈利能力上升背后的原因如何分解？

凈利率看上市白電整體實現(xiàn)了連續(xù)9個季度正向變動，主要是毛利率提升的驅(qū)動，背后原因1)原材料成本整體平穩(wěn)；2)競爭格局較好，龍頭企業(yè)的訴求更多在利潤提升。

Q7：白電現(xiàn)金流分化背后的原因？

Q1美的現(xiàn)金流良好，格力和海信家電現(xiàn)金流下降主要是銷售商品的現(xiàn)金比例降低，但仍在健康水平。

Q8：后續(xù)分紅率有提升空間嗎？

白電公司的經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額基本是凈利潤的一倍多，并且賬上貨幣資金充裕；短期看白電公司并未有大幅資本開支，預(yù)計分來分紅率仍將上行。

Q9：如何預(yù)判以舊換新活動影響？

政府搭臺，企業(yè)唱戲，原來需要做宣傳的營銷費用，因為國家和省政府層面統(tǒng)一的宣傳而達到了節(jié)省。企業(yè)則可以將節(jié)省部分營銷費用轉(zhuǎn)化為直接消費補貼。美的和格力的以舊換新補貼，并不會影響其利潤率。

Q10：近期白電板塊表現(xiàn)如何歸因？

后續(xù)如何看?2024年板塊上漲伴隨著估值和業(yè)績的雙重提升。白電行業(yè)的業(yè)績穩(wěn)健，既有出海的希冀，也有短期國內(nèi)以舊換新政策的催化，疊加股息率的吸引。2024年盡管伴隨估值擴張，但是一線標的估值提升相對有限，并未出現(xiàn)顯著高估，未來仍有機會。