長(zhǎng)江證券：目前鋰電板塊存在的三個(gè)預(yù)期偏差

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，長(zhǎng)江證券發(fā)布研報(bào)指出，鋰電產(chǎn)業(yè)鏈4月的排產(chǎn)預(yù)期若最終得以實(shí)現(xiàn)，則意味著產(chǎn)業(yè)鏈全年出貨及增速顯著超出市場(chǎng)預(yù)期，產(chǎn)業(yè)鏈盈利預(yù)測(cè)需要積極上調(diào)；而即使出現(xiàn)小幅低預(yù)期，也不影響對(duì)全年的增速判斷(因?yàn)楫?dāng)前板塊標(biāo)的的業(yè)績(jī)預(yù)期并不高)。然而，鋰電板塊與傳統(tǒng)周期股截然不同，因?yàn)樾袠I(yè)需求仍保持20%-30%的增長(zhǎng)中樞，遠(yuǎn)期行業(yè)仍有5倍以上的成長(zhǎng)空間；同時(shí)供給端隨著盈利分位快速下降、產(chǎn)業(yè)融資收緊，也將出現(xiàn)放緩、甚至收縮；行業(yè)產(chǎn)能利用率會(huì)快速修復(fù)。

長(zhǎng)江證券主要觀點(diǎn)如下：

2024年全年出貨量會(huì)是2024Q1的多少倍？

長(zhǎng)江證券指出，鋰電行業(yè)存在季節(jié)性淡旺季、且滲透率處于提升通道，因此板塊普適的簡(jiǎn)易盈利預(yù)測(cè)方法，是“基于1季度出貨和盈利，給予全年5倍左右的放大”，也就是線性外推。

基于鑫欏資訊統(tǒng)計(jì)的各環(huán)節(jié)頭部企業(yè)排產(chǎn)數(shù)據(jù)，長(zhǎng)江證券在三種場(chǎng)景假設(shè)下進(jìn)行線性外推：測(cè)算的結(jié)果是，1)各環(huán)節(jié)平均2024年出貨與2024Q1出貨的比值，在悲觀場(chǎng)景下是5.53倍、中性場(chǎng)景下是5.61倍、樂觀場(chǎng)景下是5.76倍。2)各環(huán)節(jié)平均下來(lái)2024年的出貨增速，在悲觀場(chǎng)景下是32%、中性場(chǎng)景下是34%、樂觀場(chǎng)景下是38%。

進(jìn)一步分析來(lái)看，1)產(chǎn)業(yè)鏈4月的排產(chǎn)預(yù)期若最終得以實(shí)現(xiàn)，則意味著產(chǎn)業(yè)鏈全年出貨及增速顯著超出市場(chǎng)預(yù)期，產(chǎn)業(yè)鏈盈利預(yù)測(cè)需要積極上調(diào)；而即使出現(xiàn)小幅低預(yù)期，也不影響對(duì)全年的增速判斷(因?yàn)楫?dāng)前板塊標(biāo)的的業(yè)績(jī)預(yù)期并不高)。

2)超預(yù)期的全年出貨增長(zhǎng)還是有希望兌現(xiàn)，一是終端方面，國(guó)內(nèi)新能源車滲透率3月已經(jīng)超預(yù)期抬升，而小米SU7等爆款以及潛在新車仍有望貢獻(xiàn)增量，“以舊換新”政策影響同樣是正面變量，單車帶電量能否超預(yù)期提升也是重要因素；儲(chǔ)能在國(guó)內(nèi)超預(yù)期的基礎(chǔ)上，美國(guó)大儲(chǔ)瓶頸緩解可能是后續(xù)重要的增量。二是產(chǎn)業(yè)鏈方面，2024年比較有可能出現(xiàn)庫(kù)存回補(bǔ)(對(duì)應(yīng)2023年的去庫(kù)周期)、全球化比例提升(國(guó)內(nèi)電池繼續(xù)打壓日韓電池廠份額)、集中度提升(新技術(shù)迭代、出清周期下龍頭增速更快)。

2024Q2起產(chǎn)業(yè)鏈盈利是企穩(wěn)還是可能繼續(xù)承壓？

市場(chǎng)在2023年底對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈單位盈利的判斷，是2024年仍將繼續(xù)承壓，2025年才有希望看到盈利能力的企穩(wěn)恢復(fù)。然而在4月需求超預(yù)期以來(lái)，挺價(jià)意愿加強(qiáng)、稼動(dòng)率提升、訂單結(jié)構(gòu)優(yōu)化成為部分環(huán)節(jié)盈利修復(fù)的支撐邏輯。

產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)龍頭具備一定的“盈利安全墊”：1)稼動(dòng)率彈性方面，單位折舊受產(chǎn)能利用率影響敏感，此外人工、期間費(fèi)用同樣與產(chǎn)能利用率相關(guān)，考慮各環(huán)節(jié)不同的成本結(jié)構(gòu)，產(chǎn)能利用率提升將不同程度改善產(chǎn)業(yè)鏈的成本。2)訂單結(jié)構(gòu)優(yōu)化方面，從4月排產(chǎn)來(lái)看，鐵鋰、負(fù)極已經(jīng)率先出現(xiàn)部分龍頭滿產(chǎn)，電池龍頭的產(chǎn)能利用率也逼近80%；龍頭公司訂單結(jié)構(gòu)優(yōu)化，通過(guò)減少低價(jià)訂單的方式抬升整體盈利。

過(guò)剩周期后半段的合理盈利中樞和估值方法？

市場(chǎng)此前對(duì)于鋰電產(chǎn)業(yè)鏈過(guò)剩周期的底部判斷，是“各環(huán)節(jié)二線企業(yè)虧凈利甚至是虧現(xiàn)金”，作為多年的成長(zhǎng)型賽道，在習(xí)慣PE估值體系的情況下，缺乏盈利底部支撐將失去估值的錨。

長(zhǎng)江證券認(rèn)為，鋰電板塊與傳統(tǒng)周期股截然不同，因?yàn)樾袠I(yè)需求仍保持20%-30%的增長(zhǎng)中樞，遠(yuǎn)期行業(yè)仍有5倍以上的成長(zhǎng)空間；同時(shí)供給端隨著盈利分位快速下降、產(chǎn)業(yè)融資收緊，也將出現(xiàn)放緩、甚至收縮；行業(yè)產(chǎn)能利用率會(huì)快速修復(fù)。傳統(tǒng)周期股的PB估值、周期底部盈利PE估值等方法未必適合鋰電;按各環(huán)節(jié)單位投資額、給予合理回收期(假設(shè)10年)，估算穩(wěn)態(tài)盈利中樞的方式更加適合。

梳理來(lái)看，鐵鋰正極、隔膜、銅箔、包覆劑、結(jié)構(gòu)件二線的單位盈利都明顯低于合理盈利中樞，隨著產(chǎn)能利用率提升，這些環(huán)節(jié)可能的盈利修復(fù)有望帶來(lái)更大的彈性。

風(fēng)險(xiǎn)提示

1、行業(yè)需求低預(yù)期；2、新技術(shù)、新產(chǎn)品研發(fā)失敗風(fēng)險(xiǎn)。