財務(wù)穩(wěn)健股息誘人，興達國際(01899)低迷之后將崛起？

本文來自東方證券(香港)的研報《興達國際(01899)：長線投資，股息誘人》，作者為東方證券分析師何梓瀛。

智通財經(jīng)APP獲悉，東方證券發(fā)表研報稱，2017年上半年興達國際(01899)凈利潤同比增長184%，未達東方證券預(yù)期。這主要由于銷售價格增幅較預(yù)期低以及毛利率提升不及預(yù)期。鑒于興達股價跌至較低的水平，東方證券認為長線投資者可趁此機會增持，因興達仍繼續(xù)受惠于貨車市場的快速增長，而其穩(wěn)健的財務(wù)狀況將成為關(guān)鍵優(yōu)勢。

東方證券認為，興達持續(xù)的高派息比率（>70%）為投資者提供較大的保障，尤其是在市場低迷的情況下。興達為凈現(xiàn)金公司，其2017年上半年所持現(xiàn)金為人民幣15.7億元。資產(chǎn)負債表表現(xiàn)穩(wěn)健，這使得其在市場資金緊張的情況下亦能擴張。鑒于此，東方證券相信興達表現(xiàn)將繼續(xù)跑贏同業(yè)。

東方證券維持公司“買入”評級，將目標股價從3.76港元下調(diào)至3.6港元，較目前股價有22%的上升空間，目標股價所隱含的2017年預(yù)測市盈率為12.7倍，股息收益率為5.5%。

重型貨車維持銷售動力

重型貨車銷售增幅保持強勁

據(jù)中國工業(yè)汽車協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，自2017年11月起，中國商用車銷售增長開始減緩，2017年11月及2017年12月同比增幅分別僅出現(xiàn)5.6%及5.7%，2017年銷售僅同比增長14%，低于2017年上半年的17.4%。繼《汽車、掛車及汽車列車外廓尺寸、軸荷及質(zhì)量限值》(GB1589-2016)實施一年半以來，重型貨車銷售增幅保持強勁，2017年重型貨車銷售同比增長44.4%，遠高于中國商用車市場增長。

根據(jù)政府規(guī)定，2018年7月后將禁止使用違章貨車。鑒于此，東方證券相信不少公司或會趕及在7 月前購買新貨車，因此繼續(xù)淘汰過時貨車及提升貨車承載總量的情況預(yù)計會延續(xù)至2018年，這將有助推動重型貨車銷售。

輪胎替換市場前景光明

2014年至2016年上半年，貨車市場經(jīng)歷了數(shù)年市場低迷，直至2016年下半年貨車銷售才強勁反彈，并出現(xiàn)較大升幅，貨車輪胎市場及子午輪胎鋼簾線市場亦因此而受惠。

鑒于貨車輪胎的生命周期約為1.5年，現(xiàn)在正值2016年至2017年間所購入貨車的輪胎替換階段，因此市場對于輪胎的需求量將會提升，這將促進輪胎鋼簾線銷售的穩(wěn)步增長。

興達管理層指出，有75%的興達貨車用子午輪胎鋼簾線是應(yīng)用在輪胎替換市場，因此東方證券預(yù)計其2018年及2019年貨車用子午輪胎鋼簾線銷量將分別增長7%及5%，貨車子午輪胎鋼簾線收入則將分別增長20%及11%。

乘用車市場增長緩慢

據(jù)中國汽車工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，2017年中國乘用車銷售增長減緩，2017年僅同比增長1.4%至2471.8萬輛，低于市場預(yù)期。鑒于2018年排量小于或等于1.6升的小型車購置稅率恢復(fù)至10%，相信2018年乘用車銷售增幅將會趨于緩和。

由于有一半的乘用車輪胎是銷往新車市場，乘用車銷售增幅放緩將對興達客車子午輪胎鋼簾線業(yè)務(wù)帶來負面影響。鑒于此，東方證券將2018年/2019年客車子午輪胎鋼簾線銷量預(yù)期同比增長率從6%/5%下調(diào)至3%/3%。

有能力將產(chǎn)品成本加幅轉(zhuǎn)嫁客戶

興達涉足泰國市場

興達新泰國工廠將于2019年上半年開始投產(chǎn)，新工廠主要生產(chǎn)子午輪胎鋼簾線，設(shè)計產(chǎn)能為100000噸，第一階段將新增50000噸，相等于興達總產(chǎn)能的7%。成品將主要供應(yīng)給亞洲國家。

鑒于泰國毗鄰亞洲各國，因此預(yù)計泰國工廠運營后，興達的交通成本將進一步降低。另一方面，興達一般會對其出口的產(chǎn)品收取5%-10%的溢價，因此泰國產(chǎn)品售價將較中國制產(chǎn)品高。相信2019年興達毛利率將會提升。

維持高使用率以提高生產(chǎn)效率

2017年上半年，興達子午輪胎鋼簾線產(chǎn)量達到720000噸，預(yù)計2018年及2019年其產(chǎn)能將分別增加40000噸/50000噸。興達的使用率有望維持在較高水平，2018年及2019年其使用率預(yù)計達87%及89%。

銷售價格平穩(wěn)上升

鋼簾線用盤條成本占興達生產(chǎn)成本比重為50%。由于興達采用了成本加成定價的模型，因此鋼價的高低與產(chǎn)品售價緊密相連。2017年7 月興達產(chǎn)品售價每噸下降300元人民幣，這主要是由于：1)鋼價輕微下滑，2)市場銷售進入淡季。從2017年9月起市場需求恢復(fù)正常。

2017年末鋼價激升，興達于是由2018年1月起將子午輪胎鋼簾線每噸售價上調(diào)800元人民幣，至每噸10500元人民幣。因鋼價格增幅低于子午輪胎鋼簾線價格增幅，因此東方證券預(yù)計2018年毛利率將輕微提升。

因此，將2018年/2019年子午輪胎鋼簾線售價同比增長預(yù)測從3%/0%提升至12.1%/6.0%，產(chǎn)品價格預(yù)計增至人民幣10509元/11143元。

財務(wù)狀況穩(wěn)健

2018年收入增長加快

由于2017年6-8月子午輪胎鋼簾線需求出人意料地疲弱，所以東方證券將2017年收入增長預(yù)測由27.4%下調(diào)至16%。然而，根據(jù)管理層指引，2017年9月銷售額已逐漸回升，2018年1-2月更達至滿產(chǎn)。鑒于輪胎替換市場蓬勃發(fā)展，東方證券對興達的未來持樂觀態(tài)度，因此將興達2018 年收入增長預(yù)測由10.2%上調(diào)至18.0%。

考慮到2017年下半年需求低于預(yù)期及售價上漲不及預(yù)期，將2017/2018年毛利率預(yù)測由25%/26%下調(diào)至21.9%/22.5%。因此，F(xiàn)Y17/FY18 毛利預(yù)測將分別下調(diào)20.2%/15.7%至人民幣13.90億元/人民幣16.85億元。2017/2018年每噸毛利預(yù)測將為人民幣1964元/人民幣2262 元。

下調(diào)凈利潤預(yù)測

從2016年下半年開始，興達開始實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟，致使銷售費用率及一般及行政費用率呈下降趨勢。因此，東方證券估計其FY17銷售以及一般及行政費用率分別可以從8%及5.5%改善至7.6%及5.3%。綜上所述，F(xiàn)Y17/FY18凈利潤預(yù)測將分別下調(diào)20.9%/23.4%至人民幣3.48億元/人民幣4.05億元，因此，每股盈利預(yù)測將分別下調(diào)21.2%/23.4%至人民幣0.236元/人民幣0.275元。

股份回購消息正面

興達自2017年11月起開始回購股票。自2017年11月至2018年1月期間回購的股份數(shù)目為724.2萬股，約占已發(fā)行股份總數(shù)約0.5%。股份以每股2.72港元的平均價格回購，總代價為1900萬港元。截至2017年上半年，興達手頭現(xiàn)金有人民幣15.7億元，財務(wù)相當穩(wěn)健，所以公司有機會于稍后時間繼續(xù)回購公司股份。

維持“買入”評級，目標價下調(diào)至3.6港元

根據(jù)DCF模型估值設(shè)定目標價為3.53港元，根據(jù)DDM模型，東方證券的目標價定為3.73港元，綜上所述，由DCF及DDM模型產(chǎn)生的平均公允值為3.6港元,這將會成為最終目標價格，相當于12.7倍FY17預(yù)測市盈率，隱含22%的上升空間。

(編輯：胡敏)