國信證券：港股是反轉(zhuǎn)而非反彈！

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，國信證券發(fā)布研究報(bào)告稱，恒生指數(shù)在2024年的收入、利潤(rùn)增長(zhǎng)率高達(dá)15%以上（2023年收入增速-3%，利潤(rùn)增速-4.3%），該行的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)模型顯示，即便用最苛刻的美債利率4.5%以及風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)率9.3%的條件代入，指數(shù)也不會(huì)再創(chuàng)新低。因此，我們可視為港股的反轉(zhuǎn)而非反彈已經(jīng)開始。此外，由于港股1-2月份的走勢(shì)表明，目前景氣度還無法決定股價(jià)走勢(shì)，不少板塊呈現(xiàn)的狀態(tài)是業(yè)績(jī)上修但股價(jià)下跌，因此，情緒修復(fù)需要一個(gè)過程。

國信證券核心觀點(diǎn)如下：

美國：以基欽周期觀察美股的空間。我們統(tǒng)計(jì)了美國三大指數(shù)在歷史上每個(gè)基欽周期的低點(diǎn)到高點(diǎn)的中位數(shù)漲幅，其中道瓊斯工業(yè)指數(shù)穩(wěn)定在70%左右，標(biāo)普約在73%-75%，納斯達(dá)克彈性最大，在113-125%。時(shí)間上，我們判斷本輪全球擴(kuò)張期會(huì)持續(xù)到2025年的上半年。以此，我們匡算了美股三大指數(shù)的預(yù)期收益率。

市場(chǎng)將美聯(lián)儲(chǔ)降息幅度從年初的6次快速修正到目前的3次，這與我們年初的判斷相似。目前美股雖然在上行的慣性中，但考慮到2季度將出現(xiàn)RRP消耗殆盡的局面，屆時(shí)需要密切關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)的態(tài)度、隔夜拆解利率水平、短債發(fā)行情況，我們擔(dān)心如果美聯(lián)儲(chǔ)降息或者停止縮表的態(tài)度不夠堅(jiān)決，則可能會(huì)引發(fā)短期的市場(chǎng)動(dòng)蕩。

國內(nèi)：春節(jié)出行數(shù)據(jù)新高。2024年春節(jié)出行人次達(dá)到了23.11人次，創(chuàng)了新高。同時(shí)，春節(jié)票房也超越了2021年的高點(diǎn)水平，同比18%的增長(zhǎng)。春節(jié)的出行、觀影數(shù)據(jù)的新高，體現(xiàn)出消費(fèi)的韌性所在。

此外，我們對(duì)比了中、美、日、印四個(gè)市場(chǎng)的估值水平。啟發(fā)是，中國經(jīng)濟(jì)在過去高速成長(zhǎng)的過程中，市場(chǎng)給予絕大多數(shù)企業(yè)一個(gè)高溢價(jià)，隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的常態(tài)化，這個(gè)溢價(jià)并未消去。從日本、美國等成熟經(jīng)濟(jì)體看市場(chǎng)結(jié)構(gòu)并非如此，其結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)“旱的旱死，澇的澇死”，一些大企業(yè)掌握了核心技術(shù)，其估值可能很高，市值可能很大；但是大部分公司并沒有溢價(jià)，表現(xiàn)為其估值中位數(shù)（如羅素2000的PE/PB）等于或者低于全市場(chǎng)的估值中位數(shù)。因此未來，A股的估值或也將走向分化。

港股：風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)模型預(yù)示著反轉(zhuǎn)的到來。一個(gè)容易被忽略的因素是，恒生指數(shù)在2024年的收入、利潤(rùn)增長(zhǎng)率高達(dá)15%以上（2023年收入增速-3%，利潤(rùn)增速-4.3%），我們的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)模型顯示，即便用最苛刻的美債利率4.5%以及風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)率9.3%的條件代入，指數(shù)也不會(huì)再創(chuàng)新低。因此，我們可視為港股的反轉(zhuǎn)而非反彈已經(jīng)開始。

由于港股1-2月份的走勢(shì)表明，目前景氣度還無法決定股價(jià)走勢(shì)，不少板塊（包括恒生金融、恒生互聯(lián)網(wǎng)、恒生科技、恒生汽車、恒生醫(yī)療）呈現(xiàn)的狀態(tài)是業(yè)績(jī)上修但股價(jià)下跌，因此，情緒修復(fù)需要一個(gè)過程。我們建議3月份以組合的平衡配置為主：

1、繼續(xù)推薦高股息方向：包括電信運(yùn)營商、石油/煤炭/天然氣、高速公路、公用事業(yè)、高股息的有色金屬；

2、出口、出行方向：我們列舉的業(yè)績(jī)上修同時(shí)股價(jià)上行的板塊中選擇；

3、在科技與醫(yī)藥方向，由于前期跌幅較大，個(gè)股有反彈的需要，但還未到板塊全面景氣的局面，部分行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局、行業(yè)監(jiān)管、海外政策等前期擔(dān)憂的因素仍需跟蹤與消化，可結(jié)合我們的ROE選股模型選擇個(gè)股。

風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣政治的不確定性，海外降息幅度的不確定性，部分行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的不確定性，行業(yè)監(jiān)管政策的不確定性。