中信建投：5年期以上LPR下降超預(yù)期 利好銀行估值

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中信建投發(fā)布研報(bào)稱，2月LPR下調(diào)時(shí)點(diǎn)符合預(yù)期，5年期下調(diào)幅度超出市場(chǎng)預(yù)期?！?年期不動(dòng)+5年期下調(diào)”的政策組合，一方面有利于刺激房地產(chǎn)需求側(cè)改善、托底宏觀經(jīng)濟(jì)，另一方面體現(xiàn)了政策呵護(hù)銀行息差的態(tài)度。市場(chǎng)負(fù)面情緒極大打消，利好銀行估值，擁抱績(jī)優(yōu)銀行標(biāo)的。由于大部分按揭在1月已經(jīng)重定價(jià)，考慮到2023年末存款利率下調(diào)的對(duì)沖作用，本次5年期LPR調(diào)降25bps對(duì)銀行24年凈息差影響微乎其微，預(yù)計(jì)2024年銀行業(yè)凈息差收窄幅度仍有望優(yōu)于去年。

中信建投主要觀點(diǎn)如下：

事件

2月20日，1年期LPR報(bào)3.45%，環(huán)比持平；5年期以上LPR報(bào)3.95%，環(huán)比下降25bps。

簡(jiǎn)評(píng)

1、降息時(shí)點(diǎn)符合預(yù)期，但幅度略超預(yù)期?！?年期不動(dòng)+5年期下調(diào)”的組合反映出政策端穩(wěn)房市、穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的決心明確，同時(shí)呵護(hù)了銀行息差。

首先，本次降息已在市場(chǎng)預(yù)期內(nèi)，一方面市場(chǎng)流動(dòng)性寬松，1月末央行發(fā)布會(huì)上已明確表示12月降低存款利率、支農(nóng)支小再貸款利率等措施都有助于推動(dòng)LPR下行。另一方面美聯(lián)儲(chǔ)加息周期停止，穩(wěn)匯率壓力減弱。但本次降息結(jié)構(gòu)和幅度明顯超預(yù)期，5年期LPR大幅下行25bps，有助于進(jìn)一步刺激房地產(chǎn)銷售端需求改善，同時(shí)加強(qiáng)市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期。而1年期LPR環(huán)比持平，一定程度上反映出政策端對(duì)銀行息差壓力的呵護(hù)。若假設(shè)50%的5年期以上貸款在今年重定價(jià)，剩余50%在25年一季度重定價(jià)，根據(jù)測(cè)算，本次降息預(yù)計(jì)影響上市銀行24年、25年凈息差分別為-1.4bps、-2.8bps，影響凈利潤(rùn)增速-1.4%、-2.8%。若考慮23年12月存款利率下調(diào)的因素，存款成本優(yōu)化能支撐24、25年凈息差上升1.4bp左右。在資產(chǎn)負(fù)債兩端利率同時(shí)下降的情況下，上市銀行24年息差受到的影響可被基本對(duì)沖。

2、LPR下調(diào)已在預(yù)期之內(nèi)，預(yù)計(jì)24年銀行業(yè)凈息差收窄幅度仍有望優(yōu)于23年。

資產(chǎn)端來看，首先由于大部分存量貸款在1月重定價(jià)，2月降息對(duì)24年息差的影響已經(jīng)不大。且從供給端來看，4Q23新發(fā)貸款利率已下降至3.83%的歷史絕對(duì)低位，環(huán)比下降31bps，在LPR基礎(chǔ)上平均加點(diǎn)幅度已經(jīng)很小。此外，監(jiān)管也在平滑信貸增量，限制貸款投放的盲目?jī)r(jià)格戰(zhàn)。因此今年貸款利率在LPR降幅基礎(chǔ)上繼續(xù)大幅下降的空間十分有限。而降息也有助于推動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇加快，從而改善當(dāng)前市場(chǎng)信心不足、信貸需求偏弱的情況，從需求側(cè)緩解貸款利率下行壓力。綜合供需兩端情況，資產(chǎn)端下行壓力應(yīng)略好于23年。且從銀行今年的規(guī)劃上來看，大部分銀行已將降息情況預(yù)期在內(nèi)，將通過資產(chǎn)端結(jié)構(gòu)優(yōu)化等方式緩解息差降幅。

負(fù)債端來看，在本次降息之前，12月末1年期以上存款利率再次下調(diào)10-25bps，同時(shí)在1月末定向下調(diào)了支農(nóng)支小再貸款、再貼現(xiàn)利率，并于2月5日全面降準(zhǔn)0.25pct，這些舉措都有助于緩解銀行負(fù)債端成本壓力。2022年下半年以來，監(jiān)管始終保持“先減負(fù)、再降息”的趨勢(shì)，體現(xiàn)了政策端對(duì)銀行息差的呵護(hù)。而由于存款端重定價(jià)進(jìn)程較慢，23年存款三次下調(diào)掛牌利率的利好將在24年逐步顯現(xiàn)，可以有力對(duì)沖此次降息帶來的資產(chǎn)端下行壓力。此外，由于24年銀行仍面臨存量按揭利率下調(diào)、地方債務(wù)降息展期等方面的壓力，凈息差下行壓力較大，存款利率或仍有進(jìn)一步調(diào)降的可能。

3、降息等穩(wěn)經(jīng)濟(jì)政策持續(xù)出臺(tái)有助于打消負(fù)面情緒，強(qiáng)化經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期，優(yōu)質(zhì)銀行配置正當(dāng)時(shí)。

首先，本次降息的主要目的在于穩(wěn)房市、穩(wěn)經(jīng)濟(jì)，進(jìn)而穩(wěn)定市場(chǎng)信心。監(jiān)管層對(duì)于銀行保持合理息差水平的政策導(dǎo)向沒有變。目前來看，央行23年二季度貨幣政策報(bào)告提出“商業(yè)銀行需保持合理的利潤(rùn)和凈息差水平”的政策導(dǎo)向，且三次下調(diào)存款利率為銀行減負(fù)，都體現(xiàn)出監(jiān)管層對(duì)商業(yè)銀行凈息差底線的關(guān)注。為了更好、更持續(xù)的支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)，也需要銀行自身能夠保持商業(yè)可持續(xù)的息差水平，具備一定的財(cái)力準(zhǔn)備和風(fēng)險(xiǎn)緩沖來應(yīng)對(duì)滯后暴露的信貸風(fēng)險(xiǎn)。但在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)處于曲折波浪式復(fù)蘇的背景下，穩(wěn)經(jīng)濟(jì)預(yù)期、提振實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展動(dòng)能的優(yōu)先級(jí)更高，因此降息作為合理的貨幣政策手段，主要目的仍在于推動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨勢(shì)向好，穩(wěn)定市場(chǎng)信心，從而帶動(dòng)信貸需求的持續(xù)修復(fù)。這也有利于銀行資產(chǎn)端壓力緩解，最終形成正向循環(huán)。

2月降息再次強(qiáng)化了地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)化解、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期兩大板塊投資邏輯，是優(yōu)質(zhì)銀行配置的最佳窗口期。此前，受地產(chǎn)暴雷、城投化債、宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期等負(fù)面情緒影響，銀行板塊估值受到了嚴(yán)重壓制。伴隨著穩(wěn)經(jīng)濟(jì)政策的持續(xù)出臺(tái)，板塊邏輯已經(jīng)開始扭轉(zhuǎn)。目前地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)化解、小微競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)化、市場(chǎng)對(duì)城投化債誤判糾偏、宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期改善是板塊投資邏輯反轉(zhuǎn)后的四大切入點(diǎn)。而本次5年期LPR大幅下調(diào)有助于推動(dòng)房市銷售端改善，推動(dòng)地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)化解；同時(shí)彰顯了政策端促投資、擴(kuò)內(nèi)需的決心，再次幫助市場(chǎng)堅(jiān)定了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期，利好銀行估值修復(fù)。此前投資者在投資標(biāo)的選擇上過分擔(dān)憂“機(jī)構(gòu)持倉(cāng)”，存在一定偏誤，而優(yōu)質(zhì)銀行也在經(jīng)歷長(zhǎng)期調(diào)整后，估值回落至長(zhǎng)周期底部，性價(jià)比突出。