彩生活（01778）收購萬達(dá)物業(yè)背后：萬象美凈利已大增15倍

自花樣年(01777)和彩生活(01778)在2017年11月發(fā)出公告，稱彩生活將通過四份協(xié)議以總代價20.13億元人民幣(單位下同)收購深圳市幸福萬象(核心資產(chǎn)為萬達(dá)物業(yè))，業(yè)界就對此重大收購存有許多疑問，如收購的錢從何來?彩生活能否順利“消化”萬達(dá)物業(yè)?

此后，前述兩家公司又在2017年12月公告稱，第二份協(xié)議總代價約11.85億元將以發(fā)行新股和現(xiàn)金支付，解除了一些業(yè)界顧慮。

關(guān)于此番收購又有新進(jìn)展。2月6日，彩生活就收購萬象美物業(yè)發(fā)出通函，披露更多收購細(xì)節(jié)。

早在2016年8月，花樣年大施財技，上演中國最大物業(yè)收購戲碼：以體外基金形式將龐大的萬達(dá)物業(yè)資產(chǎn)包收入囊中。彼時，花樣年主席潘軍就表示，萬達(dá)物業(yè)大約在1-2年后才能釋放較大的盈利，短期內(nèi)這筆資產(chǎn)不納入彩生活，不會形成并表問題，給各自財報帶來壓力。另外，在收購的龐大資產(chǎn)包之下，也需要一兩年的時間來解決雙方文化適應(yīng)、薪酬機(jī)制轉(zhuǎn)型、增值服務(wù)設(shè)計以及人才融合等問題。

距離花樣年這筆收購一年零三個月后，這筆資產(chǎn)的命運就被鎖定：將注入彩生活。那么問題來了，萬達(dá)物業(yè)是否能順利融入彩生活?這筆資產(chǎn)會助力彩生活業(yè)績翻倍還是會有所拖累?

萬象美被改造成效顯著：凈利大增15倍

要理順萬達(dá)物業(yè)這筆大收購，先要了解兩家關(guān)鍵公司。第一家為幸福萬象——深圳市幸福萬象投資合伙企業(yè)(有限合伙)；第二家為萬象美——萬象美物業(yè)管理有限公司。

幸福萬象是花樣年收購萬達(dá)物業(yè)的主體公司。2016年8月，花樣年公告稱，幸福萬象與前海嘉年一同出資收購萬達(dá)物業(yè)，交易對價約20億，兩家公司占股比例分別為99%和1%。而萬象美的前身即為萬達(dá)物業(yè)。

(圖片來自觀點地產(chǎn)網(wǎng))

彼時，幸福萬象由四家公司投資成立，其中兩家參股的深圳嘉信和深圳前海嘉年公司均為花樣年全資附屬公司，另外兩家分別為長城基金和平安大華。應(yīng)該注意的是，經(jīng)各出資方協(xié)議，在彩生活完成收購交易前，花樣年已經(jīng)擁有幸福萬象100%的受益權(quán)和萬象美99%股權(quán)。

(彩生活收購萬達(dá)物業(yè)交易完成前的股權(quán)架構(gòu))

萬象美是一家綜合物業(yè)管理服務(wù)商，旗下項目包括一般住宅物業(yè)、豪華住宅物業(yè)、各種辦公樓宇、SOHO及商用物業(yè)。由此可見，萬象美之所以“值錢”是其持有萬達(dá)物業(yè)管理資產(chǎn)包。

根據(jù)此前公告披露，萬達(dá)物業(yè)管理資產(chǎn)包中涉及132個項目，集中分布在重要二三線城市的核心區(qū)域，涉及面積6406萬平方米，其中超過4285萬方米已經(jīng)確權(quán)，剩余2121萬平方米尚未確權(quán)。

了解幸福萬象和萬象美的背景后，就不難理解彩生活在2017年11月14日的收購公告：彩生活的若干附屬公司擬向花樣年及其附屬公司收購幸福萬象100%受益權(quán)以及萬象美100%股權(quán)，總代價約20億元。

(彩生活收購萬達(dá)物業(yè)交易完成后的股權(quán)架構(gòu))

早在花樣年成功收購萬象美后，就將其交給彩生活于2015年初收購的開元國際提供顧問服務(wù)。

一年多過去，花樣年對萬象美的整合改造效果如何，從萬象美的業(yè)績便能見分曉。根據(jù)上述通函披露，自收購起，萬象美已進(jìn)行一系列優(yōu)化，萬象美的架構(gòu)、管理及經(jīng)營已經(jīng)變得穩(wěn)定，收益取得強(qiáng)勁增長。

根據(jù)公告數(shù)據(jù)顯示，截至2017年10月31日止10個月，萬象美錄得收益約12.36億，同比增加17.1%；毛利約4.12億，同比大增128.5%；凈利潤約2.35億，同比大增約15倍。

從這些關(guān)鍵指標(biāo)來看，經(jīng)過改造后的萬象美盈利能力是大幅提升的。萬象美這樣的亮麗業(yè)績對彩生活來說意味著什么?

以一組數(shù)據(jù)作參考：2016年，彩生活的主營業(yè)務(wù)收入約13.42億元，凈利潤約為2.16億元。

也就是說，如果萬象美的業(yè)績并表彩生活，那么彩生活就相當(dāng)于擁有了另外一個彩生活加持，業(yè)績翻倍增長指日可待。

專業(yè)顧問咨詢助力萬象美經(jīng)營管理得到改善

萬象美被收購，業(yè)績大增，這一幕也曾經(jīng)在彩生活收購的開元國際上演過。只不過，開元國際是住宅物業(yè)，萬象美大多是商業(yè)物業(yè)，改造空間更大。

開元國際是國內(nèi)高端社區(qū)管理的佼佼者，創(chuàng)立于2001年，總部位于深圳，業(yè)務(wù)覆蓋深圳、北京、上海等國內(nèi)和國外多個城市。

2015年，彩生活以3.3億元收購開元國際100%的權(quán)益，成為了當(dāng)時國內(nèi)物業(yè)管理行業(yè)出現(xiàn)的規(guī)模最大的一宗并購案例。

彼時，業(yè)界都在觀察被收購的開元國際會有何變化。正如開元國際被收購的初衷——公司的盈利能力增強(qiáng)，毛利率和凈利率都大幅提升。數(shù)據(jù)顯示，2014年，開元國際的毛利率只有15.4%。2017年中期以開元國際為核心的彩生活包干制物業(yè)服務(wù)毛利率已經(jīng)提升至22.12%。另外，2014年開元國際凈利潤為2100萬，并承諾收購后，每年給彩生活貢獻(xiàn)不少于3000萬元的凈利，相當(dāng)于同比增長42.9%。

開元國際CEO黃瑋曾在2017年初表示，公司與彩生活融合的這兩年中，主要有三個變化，即運營能力變強(qiáng)、服務(wù)產(chǎn)品多元化、客戶體驗更好。彩生活彌補(bǔ)了開元國際作為一個傳統(tǒng)物業(yè)的短板?；ヂ?lián)網(wǎng)是傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)升級的必經(jīng)之路。

這樣的變化或許正體現(xiàn)在萬象美上。根據(jù)通函披露的數(shù)據(jù)顯示，2016年萬象美的毛利率只有21.4%，而在2017年前10月，其毛利率已經(jīng)大幅增加至約33.4%。

另外，萬象美的行政開支也“腰斬”。2016年前10月，該項費用高達(dá)1.6億，2017年前10月，該項費用已經(jīng)縮減至9284萬元。在公告中，萬象美表示，公司業(yè)績增長歸功于開元國際的專業(yè)化顧問咨詢，使得經(jīng)營管理大幅改善，收入增加且各項費用得到有效控制。

萬象美經(jīng)營穩(wěn)定，業(yè)主滿意度良好

智通財經(jīng)APP注意到，此次收購的第三方估值師在通函報告中提到，2017年10月末，萬象美已于2017年確認(rèn)凈利潤235,029,000元，相等于平均每月凈利潤23,502,900元。于2017年中報告，萬象美確認(rèn)凈利潤128,762,144元，相等于平均每月凈利潤21,460,357元。平均每月凈利潤相對穩(wěn)定，以此推算2017年全年萬象美凈利潤可以達(dá)到2.5億元—2.8億元左右。

(萬象美收入占比)

另外，數(shù)據(jù)顯示，萬象美的經(jīng)營活動現(xiàn)金流良好，且預(yù)收物業(yè)費年年增多，從中也可見客戶對其滿意度還是比較高的。

(經(jīng)營活動現(xiàn)金流對比)

(預(yù)收管理服務(wù)費對比)

彩生活收購萬象美：便宜買到好資產(chǎn)

通過上述分析，彩生活收購萬象美可謂是吃進(jìn)了一大塊“美食”。另外，如果以萬象美2017年中期凈利潤1.29億為參考，粗略估算，彩生活收購萬達(dá)物業(yè)的PE只有8倍左右，遠(yuǎn)低于物業(yè)行業(yè)的平均估值，可謂是一筆十分劃算的買賣。

這筆買賣雖好，不過業(yè)界更關(guān)心彩生活收購的錢從何來。

根據(jù)公告顯示，除了第三份協(xié)議為零代價外，第一、二、四份的代價分別約7.98億、11.85億、3000萬。其中重頭的是第二份協(xié)議的代價。

12月19日，彩生活公告表示，第二份協(xié)議總代價約11.85億元中的9.98億元將以5.10港元/股價格向花樣年發(fā)行2.315億股新彩生活股份進(jìn)行支付，剩下約1.86億元則以現(xiàn)金支付，這大大緩解了彩生活的財務(wù)壓力。

另外，剩下的兩份協(xié)議代價，彩生活表示將由公司通過其內(nèi)部資源及銀行借款的組合償付。

根據(jù)公告顯示，彩生活在并表萬象美后，資產(chǎn)負(fù)債率將由63%提升至73%，但其中新增的9.03億元流動負(fù)債主要由預(yù)收物業(yè)管理費、裝修押金、代收水電費等構(gòu)成，并非剛性有息債務(wù)。與此同時，并表萬象美后賬面現(xiàn)金余額增多至6.61億元，彩生活財務(wù)結(jié)構(gòu)依然較為穩(wěn)健。

行業(yè)競爭加劇，彩生活進(jìn)軍高端物業(yè)

收購萬象美雖對彩生活的財務(wù)有一定壓力，不過也處于可控水平。相比之行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)的高PE擴(kuò)張，彩生活算是比較“克制”的了。

其實，對于競爭激烈的物業(yè)管理市場，正是需要公司加大資金使用效率，迅速搶占市場份額。

數(shù)據(jù)顯示，2014年末，中國有超過10.5萬家物業(yè)管理公司，總在管面積超過164.5億平方米。在《2015年國家物業(yè)管理行業(yè)發(fā)展報告》數(shù)據(jù)中，行業(yè)呈現(xiàn)逐漸融合的演變，百大物業(yè)管理企業(yè)出現(xiàn)大幅增長，于2015年管理總在管面積的28.4%，相比2014年19.5%。業(yè)內(nèi)百大公司之中，2015年24家收益超過10億元，相比2014年有15家。

就行業(yè)前景而言，物業(yè)管理行業(yè)的經(jīng)濟(jì)規(guī)模將更顯著，業(yè)內(nèi)競爭將更劇烈。公司間合并及收購將更頻繁，導(dǎo)致更好的整合資源。

彩生活于2014年在香港上市，成為國內(nèi)物業(yè)管理服務(wù)第一股。此后上市的有中海物業(yè)(02669)、中奧到家(01538)以及綠城服務(wù)(02869)。雅生活(03319)也將于2月9日上市。萬科(02202)、富力(02777)等也在緊鑼密鼓籌劃物業(yè)上市。

行業(yè)洗牌加速，物業(yè)股大潮即將滾滾到來。彩生活通過收購萬達(dá)物業(yè)進(jìn)入高端物業(yè)和商業(yè)物業(yè)市場，行業(yè)龍頭地位得以鞏固，未來業(yè)績增長空間十分誘人。