信達(dá)證券：需求主導(dǎo)時代開啟 量販零食興起

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，信達(dá)證券發(fā)布研究報(bào)告稱，回顧國外的零售業(yè)態(tài)發(fā)展歷史，會發(fā)現(xiàn)折扣業(yè)態(tài)通常誕生于宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩的大背景下，比如折扣鼻祖Aldi誕生于二戰(zhàn)后德國經(jīng)濟(jì)蕭條時期，唐吉訶德、優(yōu)衣庫均崛起于日本經(jīng)濟(jì)泡沫破裂之后。國內(nèi)零售渠道變革、消費(fèi)者更加理性和成熟的大背景下，國內(nèi)消費(fèi)由供給驅(qū)動切換到需求主導(dǎo)的時代，關(guān)注渠道效率提升的投資機(jī)會以及積極擁抱新渠道、供應(yīng)鏈效率高及產(chǎn)品有創(chuàng)新能力的廠商投資機(jī)會。

信達(dá)證券觀點(diǎn)如下：

消費(fèi)進(jìn)入需求主導(dǎo)的時代，折扣業(yè)態(tài)興起。

1)經(jīng)濟(jì)增速換擋：當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)正從一個高速的增量經(jīng)濟(jì)時代進(jìn)入到相對低速的存量經(jīng)濟(jì)時代，消費(fèi)者對于性價(jià)比或者物美價(jià)廉的商品需求更為明顯?；仡檱獾牧闶蹣I(yè)態(tài)發(fā)展歷史，會發(fā)現(xiàn)折扣業(yè)態(tài)通常誕生于宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩的大背景下，比如折扣鼻祖Aldi誕生于二戰(zhàn)后德國經(jīng)濟(jì)蕭條時期，唐吉訶德、優(yōu)衣庫均崛起于日本經(jīng)濟(jì)泡沫破裂之后。2)供需關(guān)系發(fā)生變化：供給端，工業(yè)的本能是提供更多的產(chǎn)量，然后逐步進(jìn)入產(chǎn)能過剩的階段。需求端，受國內(nèi)宏觀環(huán)境、人口結(jié)構(gòu)、經(jīng)濟(jì)預(yù)期變化的影響，消費(fèi)者變得更為理性，消費(fèi)市場逐步從供給驅(qū)動進(jìn)入到需求導(dǎo)向的時代，產(chǎn)業(yè)鏈的話語體系將逐步從品牌主導(dǎo)下的渠道滲透轉(zhuǎn)移到消費(fèi)者主導(dǎo)的供應(yīng)鏈效率提升上，體現(xiàn)在終端為物美價(jià)廉產(chǎn)品的供給增加，以及由生產(chǎn)/渠道等環(huán)節(jié)構(gòu)成的供應(yīng)鏈體系效率全面提升。折扣業(yè)態(tài)通常在經(jīng)濟(jì)下行周期中興起，是一個能夠穿越經(jīng)濟(jì)周期的業(yè)態(tài)。

折扣業(yè)態(tài)表現(xiàn)為提供有性價(jià)比的產(chǎn)品，背后是渠道+供應(yīng)鏈全供給環(huán)節(jié)效率的提升。

折扣是一種新的經(jīng)營方式，并不能簡單理解成經(jīng)濟(jì)下行下的消費(fèi)降級，比如對于消費(fèi)者而言，量販零食店可能讓他們用相近的價(jià)格買到和以前相比產(chǎn)品質(zhì)量更高的產(chǎn)品，或者說用比過去更低的價(jià)格買到了同樣的產(chǎn)品(比如零食量販門店中農(nóng)夫山泉售價(jià)1.2元)，這本質(zhì)上是一種廣義的“消費(fèi)升級”。從結(jié)果上來看，折扣業(yè)態(tài)給消費(fèi)者提供了更加物美價(jià)廉的產(chǎn)品，背后是需求主導(dǎo)的消費(fèi)時代下，零售商需要持續(xù)提升渠道效率去更好地滿足需求。比如說單品類折扣業(yè)態(tài)量販零食，通過經(jīng)銷零售一體化實(shí)現(xiàn)渠道運(yùn)營商直接連接消費(fèi)者，渠道層級精簡，終端周轉(zhuǎn)效率更高。后續(xù)供應(yīng)鏈改革將延伸至產(chǎn)銷一體化，進(jìn)一步提升整個產(chǎn)業(yè)鏈的效率。

廠商和零售環(huán)節(jié)可通過提升效率擁抱折扣趨勢。

折扣業(yè)態(tài)發(fā)展是不可逆的，并非經(jīng)濟(jì)下行周期的特殊產(chǎn)物，是需求主導(dǎo)時代產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的效率提升的結(jié)果。對于傳統(tǒng)零售商而言，如何實(shí)現(xiàn)經(jīng)營貨架到經(jīng)營產(chǎn)品的思路轉(zhuǎn)變，順應(yīng)和掌握新的折扣業(yè)態(tài)的經(jīng)營模式是核心。對于上游產(chǎn)商而言，在渠道碎片化和消費(fèi)者更加理性和成熟下，品牌溢價(jià)效應(yīng)減弱以及產(chǎn)商品牌的話語權(quán)逐步向零售品牌轉(zhuǎn)移的趨勢下，如何進(jìn)一步優(yōu)化生產(chǎn)效率提供高性價(jià)比的產(chǎn)品，更好地融入折扣業(yè)態(tài)發(fā)展的大浪潮中是需要思考的問題。

渠道變革：效率提升，量販零食興起

渠道效率提升，單品類折扣業(yè)態(tài)零食量販先行。零食量販渠道運(yùn)營商和加盟店兩個環(huán)節(jié)的毛利率分別為8-10%和18-20%，全渠道加價(jià)率低，且經(jīng)銷零售環(huán)節(jié)形成一體化，前端門店更好地滿足了消費(fèi)者對于“多快好省”的需求，實(shí)現(xiàn)高周轉(zhuǎn)、渠道效率提升，業(yè)態(tài)底層邏輯跑通。作為單品類折扣業(yè)態(tài)，量販零食對于傳統(tǒng)零食零售渠道形成沖擊以及份額的迭代。

行業(yè)當(dāng)前處于快速跑馬圈地階段，競爭格局中長期有望強(qiáng)者愈強(qiáng)。該行預(yù)計(jì)行業(yè)門店數(shù)量2023年底有望達(dá)到3w家，對比當(dāng)前不同區(qū)域的門店保有量情況，江西/福建等次成熟市場以及山東河南等發(fā)展市場相比湖南的人均保有量仍有較大提升空間，2024年量販零食行業(yè)有望持續(xù)保持高速增長。業(yè)態(tài)規(guī)模效應(yīng)明顯，區(qū)域集中度高，比如零食很忙當(dāng)前在湖南有接近2000家店，湖南全省門店數(shù)量預(yù)計(jì)為6000家左右，Top1市占率達(dá)到30%左右。行業(yè)當(dāng)前兩超(零食很忙集團(tuán)、萬辰集團(tuán))多強(qiáng)(零食有鳴、糖巢、零食優(yōu)選、愛零食等)的競爭格局明顯。往后展望，行業(yè)競爭要義初期在于規(guī)模，后期在于供應(yīng)鏈優(yōu)勢(包含采購成本和選品等，依托于前期規(guī)模優(yōu)勢)和精細(xì)化管理，頭部品牌當(dāng)前具備明顯的先發(fā)優(yōu)勢，行業(yè)競爭格局有望強(qiáng)者愈強(qiáng)。

品類紅利：行業(yè)具備品類整合紅利

休閑食品行業(yè)屬于后滿足需求品類，中期很多細(xì)分品類仍存在整合紅利。休閑食品具有萬億市場，細(xì)分品類眾多，部分如糖果巧克力等西式零食頭部品牌市占率高，這僅是冰山一角，休閑食品還有大量的品類比如說中式零食存在整合的紅利，體現(xiàn)在渠道端就是大單品渠道滲透率的提升帶來市占率的提升，比如勁仔食品通過大包裝提升現(xiàn)代渠道市占率，鹽津鋪?zhàn)雍透试词称吠ㄟ^擁抱量販零食渠道加速渠道滲透率等，本質(zhì)上均為品類仍存在市占率提升或者整合的空間。當(dāng)市占率提升紅利碰上量販零食渠道帶來的渠道變革，積極擁抱渠道變革的品牌有望加速提升渠道滲透率。

渠道變革+品類紅利：廠商擁抱渠道變革，ROE提升明顯

擁抱量販零食新渠道，上游產(chǎn)商周轉(zhuǎn)率顯著提升。當(dāng)前消費(fèi)趨勢下，零售環(huán)節(jié)進(jìn)行渠道效率提升變革，生意的要求更加偏向于“低毛利高周轉(zhuǎn)”，量販零食業(yè)態(tài)順應(yīng)消費(fèi)趨勢應(yīng)運(yùn)而生并且實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展，在下游渠道周轉(zhuǎn)速度加快的拉動下，鹽津/甘源等積極順應(yīng)渠道趨勢的上游產(chǎn)商資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率顯著提升。對于廠商而言，渠道變革是通路的變化，渠道對于廠商的核心意義在于如何更好更快地觸達(dá)消費(fèi)者，若渠道變革順應(yīng)消費(fèi)者的核心需求，則廠商應(yīng)積極擁抱，對于具備品類紅利的公司甚至可以通過渠道變革的紅利實(shí)現(xiàn)彎道超車。市場擔(dān)心渠道話語權(quán)變強(qiáng)會影響上游廠商的盈利能力，該行認(rèn)為當(dāng)前消費(fèi)趨勢下，產(chǎn)業(yè)鏈全環(huán)節(jié)的效率(周轉(zhuǎn)率)優(yōu)化有望帶來積極擁抱廠商ROE的提升。往后展望，供應(yīng)鏈效率高、產(chǎn)品創(chuàng)新能力強(qiáng)以及具備培育大單品的廠商有望更好地順應(yīng)消費(fèi)趨勢的變化及下游渠道變革。

重點(diǎn)公司：萬辰集團(tuán)(300972.SZ)、鹽津鋪?zhàn)?002847.SZ)、甘源食品(002991.SZ)、勁仔食品(003000.SZ)、絕味食品(603517.SH)、周黑鴨(01458)、洽洽食品(002557.SZ)。此外，關(guān)注提出高端性價(jià)比戰(zhàn)略及社區(qū)零食店的三只松鼠(300783.SZ)，降價(jià)積極順應(yīng)消費(fèi)趨勢的良品鋪?zhàn)?603719.SH)，以及積極擁抱零食量販渠道的好想你(002582.SZ)。

投資建議：

休閑食品：國內(nèi)零售渠道變革、消費(fèi)者更加理性和成熟的大背景下，國內(nèi)消費(fèi)由供給驅(qū)動切換到需求主導(dǎo)的時代，關(guān)注渠道效率提升的投資機(jī)會以及積極擁抱新渠道、供應(yīng)鏈效率高及產(chǎn)品有創(chuàng)新能力的廠商投資機(jī)會。渠道端推薦渠道效率提升的量販零食行業(yè)頭部品牌萬辰集團(tuán)，關(guān)注提出高端性價(jià)比策略、推出社區(qū)零食店的三只松鼠及降價(jià)積極變革的良品鋪?zhàn)?。廠商端推薦積極擁抱量販零食新渠道的鹽津鋪?zhàn)?、甘源食品，以及通過大包裝持續(xù)提升滲透率具備品類整合紅利的勁仔食品;關(guān)注積極擁抱零食量販渠道的洽洽食品、好想你。關(guān)注原材料價(jià)格回落、市占率有望進(jìn)一步提升的絕味食品、周黑鴨。

風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)不確定風(fēng)險(xiǎn):食品安全風(fēng)險(xiǎn):行業(yè)競爭加劇風(fēng)險(xiǎn):成本上行風(fēng)險(xiǎn)。