中金：港股逐步筑底，建議關(guān)注利率敏感型企業(yè)

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中金發(fā)布研究報(bào)告稱，基于政策漸進(jìn)推進(jìn)和美債利率逐步回落的假設(shè)，港股處于逐步筑底過程，基準(zhǔn)情形上行空間10-15%。短期內(nèi)把握潛在修復(fù)式反彈，建議投資者關(guān)注超跌反彈或高貝塔板塊，尤其是利率敏感型行業(yè)，如生物科技、科技硬件、互聯(lián)網(wǎng)與新能源等。不過，在初步反彈之后，想要實(shí)現(xiàn)趨勢反轉(zhuǎn)以及更為持續(xù)的向上突破，更多的政策支持依然必不可少。在此之前，啞鈴型配置策略仍行之有效。

中金主要觀點(diǎn)如下：

市場再度尋底？

市場走勢回顧

由于缺乏新的催化劑，海外中資股市場上周基本維持震蕩。主要指數(shù)周初上漲，但后期有所回調(diào)。整體來看，恒生科技指數(shù)上漲1.12%，恒生國企、MSCI中國和恒生指數(shù)分別上漲1.1%、1.1%和0.6%。板塊方面，地產(chǎn)、電信、傳媒娛樂板塊領(lǐng)漲，上周分別上漲6.8%、3.9%和2.2%。信息技術(shù)、多元金融和醫(yī)療保健板塊表現(xiàn)落后，分別下跌3.8%、2.1%和1.2%。

市場前景展望

港股與A股市場上周均面臨一些瓶頸而維持震蕩。隨著此前因素（如美債利率回落、中美關(guān)系改善以及國內(nèi)政策發(fā)力）帶來的利好效應(yīng)逐步計(jì)入，投資者也在等待更多催化劑。不過即便如此，港股依然繼續(xù)跑贏A股，主要也是得益于港股對美債利率敏感性更高，高分紅的較高吸引力，同樣也受益于人民幣匯率走強(qiáng)。

短期看，我們認(rèn)為往年底看，修復(fù)式反彈依然存在一定支撐，主要是考慮到：1）國內(nèi)政策支持依然存在，尤其是在年底政治局會議以及中央經(jīng)濟(jì)工作會議等重要時(shí)間窗口即將到來的背景下，例如近期房地產(chǎn)相關(guān)進(jìn)一步支持房企融資端和深圳出臺新的需求支持政策；2）美聯(lián)儲加息預(yù)期降溫和美債利率維持弱勢，主要是因?yàn)槊绹陀闷放c11月Markit PMI等數(shù)據(jù)繼續(xù)偏弱，在美聯(lián)儲12月FOMC會議前夕壓制加息預(yù)期；3）人民幣匯率超預(yù)期大漲，也給后續(xù)的可能壓力提前打出緩沖空間，整體對港股有利。因此，只要這些積極因素不被證偽，修復(fù)式反彈也不至于逆轉(zhuǎn)。基于這一考慮，我們建議投資者關(guān)注12月14日美聯(lián)儲FOMC會議、年底召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會議和政治局會議關(guān)于增長和政策的信號，同時(shí)月度財(cái)政支出情況與12月20日LPR利率是否調(diào)整，也可以作為觀察政策信號的重要驗(yàn)證窗口，成為市場走勢的關(guān)鍵。

不過，我們也重申此前觀點(diǎn)，即市場持續(xù)且大幅反彈甚至反轉(zhuǎn)的必要條件在于大幅且快速的財(cái)政擴(kuò)張，這或是當(dāng)前開啟信用擴(kuò)張和解決增長預(yù)期問題的對癥方向和最主要抓手。我們測算，財(cái)政赤字?jǐn)U大6萬億元人民幣左右有望使得財(cái)政脈沖在明年上半年升至4ppt的歷次高點(diǎn)，如果擴(kuò)大3萬億元人民幣左右，則對應(yīng)財(cái)政脈沖在明年中回正，不再收縮。

國內(nèi)方面，近期地產(chǎn)相關(guān)再度出現(xiàn)積極政策進(jìn)展。房企融資方面，監(jiān)管部門要求商業(yè)銀行一視同仁滿足不同所有制房地產(chǎn)企業(yè)合理融資需求，此舉有望在一定程度上緩解市場擔(dān)憂和企業(yè)到期兌付壓力。需求方面，深圳松綁限貸政策，二套住房貸款最低首付比例由原來的普通住房70%、非普通住房80%統(tǒng)一調(diào)整為40%。一線城市房地產(chǎn)市場的重要意義在于穩(wěn)定預(yù)期，避免杠桿繼續(xù)收縮以及抵押資產(chǎn)價(jià)值縮水。但由于改善型住房需求占比較低（2022年約為18%），限貸政策松綁對地產(chǎn)銷售的支撐效果可能較為有限。進(jìn)一步放松限購政策有望帶來更多支撐。另外，作為按揭貸款利率的基準(zhǔn)，5年期LPR連續(xù)五個(gè)月穩(wěn)定在4.2%水平。我們?nèi)匀徽J(rèn)為政策方面存在發(fā)力空間，但效力存在“保質(zhì)期”。

海外方面，10年期美債利率小幅攀升至4.4%，主要受到失業(yè)金申領(lǐng)人數(shù)超預(yù)期下行影響，這再度表明美國勞動力市場具有較強(qiáng)韌性。但是，加息至此，美國私人部門融資成本已高于投資回報(bào)，增量信貸需求已被明顯抑制，進(jìn)而可能導(dǎo)致美國信貸收縮。低于市場預(yù)期的美國10月耐用品數(shù)據(jù)和11月Markit PMI也符合我們的基準(zhǔn)判斷。這一背景下，我們預(yù)計(jì)美國經(jīng)濟(jì)增速或?qū)⒎啪?，意味著利率方向上可能階梯下行，我們測算10年期美債利率中樞水平約為3.9%。但中間不排除波折，目前預(yù)期計(jì)入較為充分。

總結(jié)而言，基于政策漸進(jìn)推進(jìn)和美債利率逐步回落的假設(shè)，我們認(rèn)為港股處于逐步筑底過程，基準(zhǔn)情形上行空間10-15%。短期內(nèi)把握潛在修復(fù)式反彈，我們建議投資者關(guān)注超跌反彈或高貝塔板塊，尤其是利率敏感型行業(yè)，如生物科技、科技硬件、互聯(lián)網(wǎng)與新能源等。不過，在初步反彈之后，想要實(shí)現(xiàn)趨勢反轉(zhuǎn)以及更為持續(xù)的向上突破，更多的政策支持依然必不可少。在此之前，我們認(rèn)為啞鈴型配置策略仍行之有效，建議關(guān)注穩(wěn)定現(xiàn)金流板塊（高分紅行業(yè)，如電信、能源與公用事業(yè)）、高端科技升級（科技硬件、半導(dǎo)體與生物科技）和中端優(yōu)勢行業(yè)出海（工程機(jī)械、汽車與零部件、新能源與光伏、部分產(chǎn)品與品牌消費(fèi)等）三條主線。

具體來看，支撐我們觀點(diǎn)的主要邏輯和上周需要關(guān)注的因素主要包括：

1) 政策：房企融資端和居民購房端均有利好政策出臺。房地產(chǎn)企業(yè)融資方面，監(jiān)管部門要求商業(yè)銀行一視同仁滿足不同所有制房地產(chǎn)企業(yè)合理融資需求[1]。需求方面，一線城市再度出臺新的房地產(chǎn)政策。其中深圳二套住房貸款最低首付比例由原來的普通住房70%、非普通住房80%統(tǒng)一調(diào)整為40%[2]。

2)人民幣：上周初人民幣對美元匯率連續(xù)兩個(gè)交易日攀升。在岸與離岸市場人民幣對美元匯率由7.21元攀升至7.15元。

3) 海外：10月美國耐用品訂單低于預(yù)期，整體環(huán)比-5.4%（vs.預(yù)期-3.2%），為2020年4月以來新低。具體來看，除飛機(jī)的非國防資本品訂單環(huán)比回落0.1%（vs.預(yù)期0%）。耐用品訂單環(huán)比回落的主要拖累來自非國防飛機(jī)（-49.6%），波音公司顯示本月飛機(jī)訂單為123架（vs.9月的224架）。除此之外，機(jī)動車與零部件（-3.8%）、通訊設(shè)備（-2.6%）、電氣設(shè)備組件（-0.1%）等分項(xiàng)環(huán)比回落[3]。

4) 流動性：南北向資金上周均為凈流出，海外主動型基金繼續(xù)流出。EPFR數(shù)據(jù)顯示，上周共計(jì)1.2億美元的海外資金流出海外中資股市場，此前一周凈流入1.2億美元。具體來看，海外主動型基金上周流出規(guī)模共計(jì)5.1億美元，過去21周持續(xù)流出海外中資股市場。海外被動型基金上周流入規(guī)模約為3.9億美元。與此同時(shí)，北向資金凈流出規(guī)模收窄，上周共流出4.9億美元（此前一周凈流出6.8億美元）。由于投資者獲利回吐，南向資金轉(zhuǎn)為流出H股市場，上周流出規(guī)模共計(jì)5430萬美元。