東方證券：天彩控股(03882)——撥開(kāi)云霧見(jiàn)天彩

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，東方證券(香港)發(fā)布研報(bào)稱(chēng)，天彩控股(03882)的家庭影像產(chǎn)品及新興360度全景相機(jī)業(yè)務(wù)發(fā)展前景良好，有望在2018年扭虧為盈，公司已度過(guò)失去GoPro的艱難時(shí)期。

基于公司將在2018轉(zhuǎn)虧為盈的預(yù)期，東方證券以DCF模型得到目標(biāo)股價(jià)為1.60港元，較目前股價(jià)有39%的上升空間。目標(biāo)股價(jià)隱含2018年市帳率為1.6倍，市盈率為30倍。首予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

原創(chuàng)設(shè)計(jì)制造及自主品牌的全球相機(jī)生產(chǎn)商

天彩控股有限公司成立于2000年，其最初為一次性相機(jī)生產(chǎn)商。其后成功轉(zhuǎn)型，于2006年成為GoPro運(yùn)動(dòng)相機(jī)的主要供應(yīng)商，并于2014年進(jìn)駐家庭影像市場(chǎng)，為美國(guó)Netgear等公司提供IP監(jiān)控相機(jī)。

2016年GoPro產(chǎn)品線(xiàn)升級(jí)，天彩所供應(yīng)的運(yùn)動(dòng)相機(jī)產(chǎn)品系列退出市場(chǎng)，致使其2016年收入明顯下跌。經(jīng)歷艱難轉(zhuǎn)型期后，公司開(kāi)始致力于發(fā)展自主品牌，為此其收購(gòu)了美國(guó)相機(jī)品牌兼天彩前客戶(hù)iON集團(tuán)。

2017年天彩自主品牌的360全景相機(jī)開(kāi)始出貨，且也以O(shè)DM形式為其他品牌生產(chǎn)360全景相機(jī)。往后，這一全新的360全景相機(jī)及其已有的家庭影像產(chǎn)品將成為天彩的主要增長(zhǎng)引擎。

家庭影像產(chǎn)品收入貢獻(xiàn)最大，360度全景相機(jī)為新興收入增長(zhǎng)引擎

自天彩于2014年開(kāi)始生產(chǎn)家庭影像產(chǎn)品起，其家庭影像產(chǎn)品收入從2014年的5000萬(wàn)港元迅速上升至2016年的7.922億港元。在失去GoPro訂單后，天彩家庭影像產(chǎn)品取代運(yùn)動(dòng)相機(jī)成為公司最大收入貢獻(xiàn)來(lái)源。

2016年其家庭影像產(chǎn)品收入占總收入比重達(dá)到59.1%，這主要?dú)w功于美國(guó)Netgear公司的強(qiáng)勁需求。Netgear為美國(guó)的知名網(wǎng)路硬件供應(yīng)商。此外，天彩還積極拓展歐洲及美國(guó)新客戶(hù)，且已于2017年初見(jiàn)成效。新增客戶(hù)將成為促進(jìn)天彩家庭影像產(chǎn)品業(yè)務(wù)進(jìn)一步發(fā)展的主力軍。

除了家庭影像產(chǎn)品，360全景相機(jī)也將成為其重要收入增長(zhǎng)引擎。天彩于2016年同Insta360(位于深圳的領(lǐng)先360全景相機(jī)品牌)展開(kāi)合作，并于2017年推出自主品牌360全景相機(jī)iON360。

市場(chǎng)對(duì)360全景相機(jī)的需求量迅速增加，預(yù)計(jì)到2018年天彩360全景相機(jī)業(yè)務(wù)增幅將列所有業(yè)務(wù)之首。東方證券預(yù)計(jì)360全景相機(jī)收入將從2017年的1.31億港元激升至2018年的5.41億港元，即2018年其收入所占總收入比重預(yù)計(jì)將達(dá)到31%。

天彩曾受GoPro削減訂單所影響

天彩自2006年起同GoPro開(kāi)始業(yè)務(wù)往來(lái)，一直持續(xù)到2015年。GoPro一度曾為天彩最大的客戶(hù)，其收入占總收入比重達(dá)到70-90%。在此期間，天彩主要負(fù)責(zé)GoPro的Hero1、Hero3及如防水套之類(lèi)配件的ODM制造。GoPro彼時(shí)有兩個(gè)供應(yīng)商，除天彩之外，另一個(gè)是群光電子股份有限公司。通過(guò)與GoPro之間的業(yè)務(wù)往來(lái)，天彩在制作運(yùn)動(dòng)相機(jī)上積累了寶貴的生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)，而生產(chǎn)運(yùn)動(dòng)相機(jī)的經(jīng)驗(yàn)也同樣適于生產(chǎn)其他類(lèi)型相機(jī)。

自2016年起GoPro推出新一代的產(chǎn)品系列，如Hero5及Hero6等型號(hào)，而原天彩所生產(chǎn)的型號(hào)(Hero1及Hero3)逐漸退出市場(chǎng)。隨著GoPro有意將將生產(chǎn)線(xiàn)轉(zhuǎn)移回美國(guó)(由Jabil生產(chǎn))，其從2016年起便停止向天彩訂購(gòu)運(yùn)動(dòng)相機(jī)(相關(guān)配件除外)。這使得天彩運(yùn)動(dòng)相機(jī)收入從2015年的19.07億港元按年下跌90%至2016年的1.87億港元。

隨著GoPro逐漸淡出天彩客戶(hù)名單，天彩不僅因?yàn)槭oPro這個(gè)客戶(hù)而收入銳減，其也面臨著利潤(rùn)率嚴(yán)重下跌的問(wèn)題。這主要是由于在收入大幅度減少的同時(shí)，天彩仍需支付營(yíng)運(yùn)支出用于維系其行政人員，租廠(chǎng)房安置機(jī)器，并將繼續(xù)投資產(chǎn)品研發(fā)及市場(chǎng)推廣。這些營(yíng)運(yùn)支出一時(shí)間無(wú)法立即削減，而唯一可削減的支出僅為工廠(chǎng)勞動(dòng)力成本。這使得天彩2016年凈利率大幅度下跌，并預(yù)計(jì)公司將在2017年出現(xiàn)虧損。

過(guò)渡策略：擴(kuò)大客戶(hù)基礎(chǔ)，發(fā)展自主品牌

自天彩失去其最大客戶(hù)GoPro以后，其即致力于尋找新的收入增長(zhǎng)引擎。為此，天彩采取兩種對(duì)策來(lái)達(dá)成這一目標(biāo)：

擴(kuò)大其家庭影像產(chǎn)品的客戶(hù)基礎(chǔ)：家庭影像產(chǎn)品漸取代運(yùn)動(dòng)相機(jī)，成為天彩收入貢獻(xiàn)最大的業(yè)務(wù)。對(duì)此，天彩將進(jìn)一步致力于擴(kuò)大其客戶(hù)基礎(chǔ)。

收購(gòu)iON集團(tuán)發(fā)展自主品牌下的VR360度全景相機(jī)：2016年11月收購(gòu)天彩的原客戶(hù)美國(guó)iON集團(tuán)，并發(fā)展其為天彩的自主品牌。

策略1：擴(kuò)大家庭影像產(chǎn)品的客戶(hù)基礎(chǔ)

自失去GoPro這一主要客戶(hù)后，家庭影像產(chǎn)品一躍成為天彩收入貢獻(xiàn)最大的業(yè)務(wù)板塊，美國(guó)Netgear則取代GoPro成為天彩最大的客戶(hù)。

家庭影像產(chǎn)品主要包括用于家用監(jiān)控、嬰兒監(jiān)護(hù)等的IP相機(jī)。天彩自2014年起便同美國(guó)Netgear開(kāi)展業(yè)務(wù)合作，成功為其設(shè)計(jì)并開(kāi)發(fā)了無(wú)線(xiàn)Arlo相機(jī)。這款由天彩設(shè)計(jì)開(kāi)發(fā)的Arlo相機(jī)其后熱銷(xiāo)市場(chǎng)，故此天彩家庭影像產(chǎn)品收入主要來(lái)自Netgear。

2016年，天彩家庭影像產(chǎn)品收入達(dá)到7.92億港元，其中有75%來(lái)自于Netgear，而來(lái)自其他客戶(hù)的收入占總收入比重則僅達(dá)到25%。2017年，來(lái)自Netgear的收入占家庭影像產(chǎn)品總收入比重預(yù)計(jì)將下跌至50%，這主要是由于天彩生產(chǎn)的第一代Arlo相機(jī)逐漸退出市場(chǎng)，而新一代產(chǎn)品的銷(xiāo)量仍處于起步階段。

天彩如今還為Netgear提供嬰兒監(jiān)護(hù)相機(jī)，但其銷(xiāo)量不及Arlo相機(jī)。鑒于這一情況，天彩將進(jìn)一步擴(kuò)大其客戶(hù)基礎(chǔ)，將范圍擴(kuò)展至其他美國(guó)、歐洲的品牌。事實(shí)上，天彩于2017年已經(jīng)開(kāi)始與其他品牌接洽，并已收到包括Hive Home、Guardzilla和Switchmate在內(nèi)的部分新客戶(hù)的訂單。

策略2：收購(gòu)iON集團(tuán)開(kāi)發(fā)自主品牌，主要即360度全景相機(jī)

2016年11月，天彩以1320萬(wàn)美元收購(gòu)iON集團(tuán)100%的股權(quán)?？偛吭O(shè)于美國(guó)的iON其產(chǎn)品涵蓋運(yùn)動(dòng)相機(jī)和IP相機(jī)。iON自2014年起便為天彩的客戶(hù)，其通過(guò)天彩生產(chǎn)的產(chǎn)品有AirPro的運(yùn)動(dòng)相機(jī)及SnapCam的可穿戴相機(jī)。

收購(gòu)iON后，天彩于2017年開(kāi)始銷(xiāo)售iON360。iON360是一款消費(fèi)級(jí)別的360度全景VR相機(jī)，可連接在智能手機(jī)上使用，其主要通過(guò)美國(guó)電信運(yùn)營(yíng)商進(jìn)行推廣。360度全景相機(jī)在未來(lái)兩年里將成為天彩的發(fā)展重點(diǎn)。

自天彩收購(gòu)iON集團(tuán)后，其便積極推廣自主iON品牌，為此其市場(chǎng)推廣支出占總收入比重從2016年的2.7%激升至2017年上半年的30%。市場(chǎng)推廣費(fèi)用的提升是天彩為發(fā)展自主品牌所付出的必要代價(jià)。不過(guò)2018年起天彩將降低其自主品牌的市場(chǎng)推廣力度。

家庭影像產(chǎn)品收入貢獻(xiàn)最大，家庭安防相機(jī)市場(chǎng)不斷擴(kuò)展

天彩生產(chǎn)的家庭影像產(chǎn)品主要包括用于家庭安防的IP相機(jī)，即可通過(guò)網(wǎng)絡(luò)在網(wǎng)路瀏覽器或手機(jī)應(yīng)用程序上發(fā)出并接受數(shù)據(jù)的安防相機(jī)。通過(guò)此類(lèi)相機(jī)，即使出門(mén)在外，人們也可以隨時(shí)監(jiān)控其家中、寶寶、寵物或老人等的情況，而且還能夠通過(guò)智能手機(jī)及平板電腦觀(guān)看即時(shí)錄像，隨時(shí)掌握家中動(dòng)態(tài)。

根據(jù)MarketResearchFuture研究顯示，受惠于人們不斷提升的家庭安防意識(shí)，2017年至2023年全球家庭安防相機(jī)市場(chǎng)的年復(fù)合增長(zhǎng)率預(yù)計(jì)將達(dá)到11%，其市場(chǎng)規(guī)模到2023年預(yù)計(jì)將達(dá)到80億美元。

家庭安防相機(jī)可分為球形相機(jī)、IP相機(jī)、熱成像相機(jī)等。其中，IP相機(jī)(即天彩生產(chǎn)的產(chǎn)品類(lèi)別)由于其所具有的易安置性而最受歡迎。

天彩為Netgear成功設(shè)計(jì)了第一代Arlo相機(jī)，同時(shí)它也為Netgear生產(chǎn)嬰兒監(jiān)護(hù)相機(jī)ArloBaby。天彩設(shè)計(jì)的Arlo相機(jī)較其他產(chǎn)品更具誘人優(yōu)勢(shì)，如無(wú)線(xiàn)連接功能。天彩的原有客戶(hù)還包括Canary，其2017年新增新客戶(hù)則包括HiveHome、Guardzilla等。

360度全景相機(jī)——新興商機(jī)冉冉升起

360度全景相機(jī)能夠捕捉360度球形全景畫(huà)面或視頻，人們可在智能手機(jī)、電腦或VR設(shè)備上觀(guān)看影像內(nèi)容。自2016年起，隨著愈來(lái)愈多的VR影像日漸流行并為商業(yè)及消費(fèi)者所接受，其普及度提升。

隨著2016年便攜式360度全景相機(jī)以親民價(jià)在市場(chǎng)上出現(xiàn)(如三星2016年2月推出的三星Gear360)，360度全景相機(jī)也從昂貴的專(zhuān)業(yè)攝影設(shè)備這一神壇上走下。360全景相機(jī)這一利基市場(chǎng)于2017年進(jìn)一步擴(kuò)展，包括柯達(dá)、Ricoh及LG等在內(nèi)的大部分主要相機(jī)品牌紛紛推出其名下的360度全景相機(jī)。此外，也出現(xiàn)了許多新興的360度全景相機(jī)品牌，如天彩客戶(hù)Insta360。

360度全景相機(jī)不僅能夠捕捉360度水平視角，也能夠垂直上下變換，所捕捉到的球形畫(huà)面可通過(guò)VR設(shè)備觀(guān)看。360度全景相機(jī)其工作原理通常是在相機(jī)鏡頭前后安置兩個(gè)魚(yú)眼攝像頭，其后將兩只魚(yú)眼攝像頭所捕捉到的180度畫(huà)面相結(jié)合得到完整的360度全景畫(huà)面。

在這一過(guò)程中，畫(huà)面縫合(即將兩個(gè)畫(huà)面無(wú)明顯誤差無(wú)縫接合)是關(guān)鍵技術(shù)瓶頸。天彩的研發(fā)部門(mén)已掌握行業(yè)內(nèi)拔尖的畫(huà)面縫合技術(shù)，效果不俗。

360度全景相機(jī)用途廣泛，可用于1)旅途或運(yùn)動(dòng)探險(xiǎn)拍攝記錄;2)生活日常記錄;3)婚禮等大型活動(dòng)錄制;4)為房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)人所用拍攝房源;甚至可用于5)直播(即時(shí)串流)。同傳統(tǒng)相機(jī)相比，VR相機(jī)能夠?yàn)橛脩?hù)帶來(lái)許多新鮮體驗(yàn)，因此自2016年起其受歡迎程度越來(lái)越高。

許多大型社交網(wǎng)路平臺(tái)已經(jīng)注意到360度全景相機(jī)的興起之勢(shì)，其中Facebook、Twitter及Youtube已開(kāi)始支持360度相機(jī)拍攝內(nèi)容分享，而微博也同如三星Gear360及Insta360在內(nèi)的360度全景相機(jī)品牌展開(kāi)合作，將即時(shí)VR直播引入微博平臺(tái)。通過(guò)Facebook、微博及Youtube這類(lèi)社交平臺(tái)，用戶(hù)可分享自己錄制的VR畫(huà)面或視頻，這使得360度全景相機(jī)熱門(mén)度將進(jìn)一步提升。

隨著傳統(tǒng)相機(jī)功能升級(jí)進(jìn)入瓶頸期出現(xiàn)停滯，人們已無(wú)法從簡(jiǎn)單提高像素或解析度來(lái)滿(mǎn)足其對(duì)畫(huà)面的更高需求。在這一背景下，360度全景相機(jī)這一新型相機(jī)則為用戶(hù)帶來(lái)全新體驗(yàn)，十分吸引人。天彩則通過(guò)一方面為Insta360提供ODM制造及另一方面發(fā)展自主品牌iON360，把握住了這一相機(jī)市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì)，從中獲利。

歷經(jīng)坎坷，2018年將峰回路轉(zhuǎn)

生產(chǎn)設(shè)施就緒，足夠支持業(yè)務(wù)擴(kuò)張

天彩擁有兩個(gè)生產(chǎn)基地：一個(gè)位于廣東深圳，總建筑面積約11934平方米，主要用于印刷電路板及最終產(chǎn)品裝配。另一個(gè)位于廣東河源，總建筑面積約21334平方米，主要用于注塑及噴涂。

天彩在香港首次公開(kāi)發(fā)售后新添若干制造設(shè)備，該等設(shè)備通?？捎糜谥圃觳煌?lèi)型的相機(jī)。盡管其將重心由運(yùn)動(dòng)相機(jī)轉(zhuǎn)為IP相機(jī)及360度全景相機(jī)，但并無(wú)必要購(gòu)買(mǎi)新設(shè)備?，F(xiàn)有制造設(shè)備已足夠支持天彩未來(lái)三年的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，因此并無(wú)迫切需要擴(kuò)充產(chǎn)能。目前僅面臨人力短缺。

GoPro事件之后，天彩于2016年解雇大部分生產(chǎn)線(xiàn)員工，以降低運(yùn)營(yíng)開(kāi)支。目前家庭影像產(chǎn)品及360度全景相機(jī)訂單正紛至沓來(lái)，天彩已開(kāi)始招募新工人以滿(mǎn)足該等訂單需要。東方證券于2017年底造訪(fǎng)天彩工廠(chǎng)，發(fā)現(xiàn)廠(chǎng)外張貼著醒目的招聘廣告，顯示旺季即將到來(lái)。

通過(guò)對(duì)兩個(gè)研發(fā)中心(分別位于陜西西安及廣東深圳)持續(xù)不斷的研發(fā)投入，天彩目前擁有共計(jì)145項(xiàng)專(zhuān)利。公司在防水、無(wú)線(xiàn)連接、產(chǎn)品創(chuàng)新等方面積累了豐富的專(zhuān)業(yè)知識(shí)，并成功將該等技術(shù)應(yīng)用于家庭影像產(chǎn)品及360度全景相機(jī)。以360度全景相機(jī)為例，天彩開(kāi)發(fā)出將相機(jī)與智能手機(jī)外殼整合應(yīng)用于iON360U的創(chuàng)新設(shè)計(jì)，并將Insta360Nano設(shè)計(jì)為可直接安裝在智能手機(jī)上的配件。該等設(shè)計(jì)使其產(chǎn)品有別于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的產(chǎn)品，且更易于使用。

家庭影像產(chǎn)品及360度全景相機(jī)助力2018年收入反彈

東方證券預(yù)測(cè)天彩將于2018年實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，盡管2017年收入預(yù)計(jì)將同比下降39%至8.13億港元，2018年收入將同比增長(zhǎng)115%至17.49億港元。扭虧主要由于家庭影像產(chǎn)品及360度全景相機(jī)增長(zhǎng)強(qiáng)勁。

東方證券預(yù)測(cè)2017年家庭影像產(chǎn)品收入將同比下降68%至2.54億港元，因?yàn)?)向Netgear提供的最暢銷(xiāo)IP相機(jī)型號(hào)之一ArloIP相機(jī)開(kāi)始進(jìn)入產(chǎn)品生命周期的末期;及2)預(yù)計(jì)2017年有超過(guò)1億港元訂單延期至2018年。

東方證券預(yù)測(cè)2018年家庭影像產(chǎn)品收入將重回增長(zhǎng)軌道，同比跳升223%，乃由于1)新增客戶(hù)的需求及2)對(duì)提供予Netgear的新型號(hào)(如2017年推出的嬰兒監(jiān)視器)的需求增長(zhǎng)。

東方證券假設(shè)2018年360度全景相機(jī)平均售價(jià)同比溫和下滑3%，并預(yù)測(cè)2017年/2018年360度全景相機(jī)收入將達(dá)1.31億港元/5.41億港元，相當(dāng)于2018年同比增長(zhǎng)314%，占2018年收入的31%。其他分部保持穩(wěn)定

由于失去了最大客戶(hù)GoPro，運(yùn)動(dòng)相機(jī)收入并無(wú)意外將在接下來(lái)三年內(nèi)繼續(xù)下降。其他收入則受到iON清庫(kù)存的影響。

2017年凈利率因較高的研發(fā)及營(yíng)銷(xiāo)投入而下降，料2018年將回升

東方證券預(yù)測(cè)天彩2017年凈虧損1.91億港元，而2018年凈利潤(rùn)4490萬(wàn)港元，2018年扭虧為盈，主要原因?yàn)槭杖朐鲩L(zhǎng)及利潤(rùn)率改善。

產(chǎn)品組合變化導(dǎo)致毛利率波動(dòng)

預(yù)計(jì)2017年毛利率略有下降，而2018年由于利潤(rùn)率較高的360度全景相機(jī)業(yè)務(wù)(自由品牌毛利率>30%)的貢獻(xiàn)不斷增加，毛利率料將上升。

2017年為籌備及開(kāi)發(fā)新360度全景相機(jī)，天彩于2017年上半年投入7250萬(wàn)港元用作研發(fā)，東方證券估計(jì)2017年研發(fā)總開(kāi)支將達(dá)1.30億港元，占2017年總收入的16%(2016年僅為10%)。目前360度全景相機(jī)已上市，東方證券預(yù)計(jì)到2018年，其研發(fā)開(kāi)支將恢復(fù)到正常水平，即占總收入8%左右。

營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支亦于2017年上半年飆升至9380萬(wàn)港元，占總收入的30.6%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于2016年的2.7%，主要為收購(gòu)iON后用于自主品牌iON360的推廣開(kāi)支。由于大部分營(yíng)銷(xiāo)活動(dòng)都在2017年上半年進(jìn)行，東方證券預(yù)計(jì)2017年下半年?duì)I銷(xiāo)開(kāi)支將下降至接近正常水平(占總收入的4.8%)，相當(dāng)于2017年?duì)I銷(xiāo)開(kāi)支為1.18億港元，占總收入的14.5%。東方證券預(yù)計(jì)2018年?duì)I銷(xiāo)開(kāi)支將進(jìn)一步回落至8750萬(wàn)港元，占總收入的5%。

預(yù)計(jì)行政及其他經(jīng)營(yíng)開(kāi)支將維持在相對(duì)穩(wěn)定水平。總體而言，公司凈利率將在2018年呈掉頭回升。

資產(chǎn)負(fù)債表上凈現(xiàn)金狀況良好

東方證券預(yù)計(jì)2018年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流將有3470萬(wàn)港元流出，主要由于收入增加導(dǎo)致存貨及應(yīng)收賬款水平上升。投資活動(dòng)現(xiàn)金流出主要與資本支出有關(guān)。2016年收購(gòu)iON使投資活動(dòng)現(xiàn)金流出激增。

東方證券預(yù)期天彩于未來(lái)三年內(nèi)并無(wú)迫切需要擴(kuò)充產(chǎn)能。因此東方證券預(yù)計(jì)2017年至2019年投資活動(dòng)現(xiàn)金流將維持在較低水平?？紤]到公司的凈現(xiàn)金狀況良好，故短期內(nèi)不會(huì)產(chǎn)生借貸需要，預(yù)計(jì)融資活動(dòng)現(xiàn)金流將維持在較低水平。

存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)略有下降，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)保持穩(wěn)定

天彩存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)由2015年的48天增加至2016年的61天，鑒于2016年產(chǎn)品組合有較大變化，東方證券認(rèn)為存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)變化屬合理。由于產(chǎn)品組合趨于穩(wěn)定，東方證券預(yù)期存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)將于未來(lái)兩年小幅下降至55天。東方證券亦預(yù)計(jì)應(yīng)收及應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)將相對(duì)穩(wěn)定在2016年水平。

首予買(mǎi)入評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)為1.6港元，2018年將漸入佳境

通過(guò)假設(shè)加權(quán)平均資本成本率為12%及永續(xù)增長(zhǎng)率為1%，東方證券對(duì)天彩首予買(mǎi)入評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)為1.6港元。加權(quán)平均資本成本率乃通過(guò)假設(shè)beta系數(shù)為1.2而得出。東方證券保守假設(shè)2020年后增速將逐漸放緩。

由于公司仍處于虧損階段，因此將不適用市盈率估值法。于是，東方證券采用DCF模型推算出目標(biāo)股價(jià)為1.6港元，相當(dāng)于30倍/17倍2018年/2019年預(yù)測(cè)市盈率。東方證券模型的主要假設(shè)包括：

-加權(quán)平均資本成本率為12%，beta系數(shù)為1.2。

-2020年至2026年收入增長(zhǎng)逐步放緩至永續(xù)增長(zhǎng)率為1%。

-資本支出將相對(duì)穩(wěn)定在3000萬(wàn)港元左右，假設(shè)主要用于維護(hù)及升級(jí)。

-實(shí)際稅率將穩(wěn)定在13%。

東方證券模型的額外風(fēng)險(xiǎn)–較DCF模型折讓10%

東方證券的投資意見(jiàn)是，預(yù)計(jì)2018年將大有起色，乃基于東方證券假設(shè)其2018年家庭影像產(chǎn)品將恢復(fù)增長(zhǎng)(收入同比增長(zhǎng)223%)及360度全景相機(jī)將同比大幅增長(zhǎng)超300%。然而，360度全景相機(jī)仍處于發(fā)展早期，新增家庭影像產(chǎn)品客戶(hù)或360度全景相機(jī)業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期，將對(duì)東方證券的模型或目標(biāo)價(jià)產(chǎn)生下行風(fēng)險(xiǎn)。

因此，為計(jì)入有關(guān)新業(yè)務(wù)的意外風(fēng)險(xiǎn)，東方證券對(duì)DCF值應(yīng)用了10%的折讓?zhuān)瑥亩贸鰱|方證券的目標(biāo)價(jià)。