普拉格能源（PLUG.US）慘遭拋售，氫燃料電池產(chǎn)業(yè)鏈敲響“投資警鐘”？

作為全球氫燃料電池龍頭，普拉格能源（PLUG.US）遭到投資者拋售，成交量暴增3倍，股價暴跌40.5%，之后幾個交易日股價有所回升，但跌幅仍高達27%，究竟發(fā)生了什么？

原來，普拉格能源發(fā)布了2023年三季度業(yè)績，營收1.99億美元，同比增長5.4%，低于市場預(yù)期，而凈虧損為2.83億美元，同比虧損擴大65.5%，又高于市場預(yù)期。前三季度實現(xiàn)營收6.69億元，而公司之前預(yù)計是12億美元，相當(dāng)于Q4要完成5.32億美元，同比增長141.8%，在面臨“前所未有的供應(yīng)挑戰(zhàn)”下，Q4預(yù)期并不樂觀。

實際上，“供應(yīng)挑戰(zhàn)”主要是氫氣基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)落后，補能配套沒有跟上，產(chǎn)品需求自然就會下降，行業(yè)空間也將受到限制。而該公司曾在投資者報告中豪言，到2027年將產(chǎn)生營收約60億美元，到2030年將產(chǎn)生營收200億美元。如果氫氣基建仍遠(yuǎn)滯后于燃料電池需求，那么將無法完成業(yè)績目標(biāo)。

其實和電動汽車一樣，同樣作為清潔的出行方式，氫燃料電池汽車也得到各國的政策支持，中國也在大力推行氫燃料電池汽車，然而相對于電動汽車，氫燃料電池汽車銷量及保有量卻非常少，那么行業(yè)發(fā)展的瓶頸在哪里呢？

全球“雙碳”下的政策契機

2019年全球掀起了“雙碳”浪潮，加速清潔能源替代，清潔出行成為各國KPI的主要指標(biāo)，氫燃料電池汽車得到各國的重視。

實際上，氫燃料電池汽車不是新事物，美國提出發(fā)展時間較早，在20世紀(jì)就提出“氫經(jīng)濟”概念，21世紀(jì)初率先制定了《國家氫能路線圖》，由于技術(shù)及配套限制，市場需求未能跟上，行業(yè)發(fā)展非常緩慢。2019年順應(yīng)“雙碳”趨勢，美國發(fā)布《美國氫能經(jīng)濟路線圖》，2023年6月發(fā)布《美國國家清潔氫能戰(zhàn)略路線圖》。

2022年，美國氫燃料電池汽車保有量僅為1.5萬輛，但占了全球市場份額21%，按照《美國氫能經(jīng)濟路線圖》，目標(biāo)2025年美國氫燃料電池汽車保有量達到20萬輛，2030年保有量達到530萬輛，政策前景龐大。而普拉格能源受益于美國政策，2021年開始收入暴增，但以犧牲利潤換市場，至今累計虧損19.6億美元。

歐盟也于2019年重啟氫燃料電池汽車投資，歐洲燃料電池和氫能聯(lián)合組織發(fā)布《歐洲氫能路線圖：歐洲能源轉(zhuǎn)型的可持續(xù)發(fā)展路徑》，預(yù)計2030年氫燃料乘用車將達到370萬輛，2020年歐盟又出臺《歐洲氫能戰(zhàn)略》。亞洲各國緊跟其后，日本目標(biāo)在2030年推廣80萬輛乘用車及1000 座加氫站，韓國目標(biāo)保有量達到180萬輛。

根據(jù) IEA 數(shù)據(jù)，截至 2022 年全球氫燃料電池車的保有量約為7.21萬輛，同比增長約40%，2023年保持高增長趨勢，市場主要集中在美國、韓國、日本及中國，以保有量計算，市場份額合計超過90%。未來前景樂觀，據(jù) Interact Analysis預(yù)測，2030年全球氫燃料電池保有量有望超過165萬輛，2022-2030年年均復(fù)合增速達48%。

補能基建受限技術(shù)瓶頸

盡管氫燃料電池汽車前景樂觀，但基數(shù)仍過低，2022年全球保有量占比僅為0.005%，按照核心市場，美國占比0.005%，中國占比0.004%，而在電動汽車上均超過1%。從銷量看，電動汽車的全球滲透率已超過10%，歐洲電動汽車滲透率更高，部分國家已超過50%，中國達到30%，美國略低，而在氫燃料電池汽車所有的國家均不足1%。

實際上，同樣作為清潔能源，氫燃料電池汽車比電動汽車具有更好的替代性，主要為：能量轉(zhuǎn)化高效，高達60%，是內(nèi)燃機的2-3倍；無需擔(dān)憂續(xù)航且加氫跟加油一樣方便，僅需3-5分鐘加注。相比之下，電動汽車存在續(xù)航焦慮及充電時間較長的問題，不過為何其發(fā)展仍遠(yuǎn)落后于電動汽車呢？

這和整個產(chǎn)業(yè)鏈限制密切相關(guān)，氫燃料電池汽車產(chǎn)業(yè)鏈上游包括上游氫氣以及加氫站、中游氫燃料電池系統(tǒng)及下游氫燃料電池汽車。

上游氫氣包括制氫、儲氫、運氫以及注氫等多個環(huán)節(jié)，制氫來源充足，包括化石能源、天然氣以及甲醇等都可以用來制氫，不過儲氫并不容易，存在技術(shù)瓶頸，就儲氫而言，常看到的為高壓氣態(tài)儲氫，儲氫瓶容量很小，另外還有低溫液化儲氫，將純氫氣冷卻到-253℃，使之液化，技術(shù)難度高。而運氫主要看儲氫形態(tài)，高壓儲氫瓶主流下目前主要以長管拖車和氫氣鋼瓶輸送為主。

儲運氫環(huán)節(jié)就卡住了行業(yè)發(fā)展的脖子，而加氫站建設(shè)的落后則限制了行業(yè)發(fā)展空間，加氫站和加油站及充電樁一樣，都是補能基建，建設(shè)成本較高，但沒有補能基建，車就成了廢鐵。根據(jù)H2stations發(fā)布的加氫站統(tǒng)計數(shù)據(jù)，截止2022年年底，全球共有814座加氫站投入運營，而中國有310座，占比38.1%。

截止今年10月，中國累計建成加氫站400余座，已是在全球遙遙領(lǐng)先了，相比于加油站數(shù)量微不足道，可見行業(yè)發(fā)展有多被動。美國加氫站基建滯后，但氫燃料電池汽車銷量卻表現(xiàn)尚可，今年季度保持翻倍增長，前三季度累計銷量1.77萬輛，其中豐田Mirai就占了1.4萬輛，這也驗證了普拉格談到的氫氣設(shè)施數(shù)量“前所未有”地低于產(chǎn)能。

產(chǎn)業(yè)鏈的投資仍需觀察

普拉格市場主要在美國，燃料電池系統(tǒng)、相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施和設(shè)備業(yè)務(wù)貢獻核心收入來源，在今年Q3收入貢獻72.86%，然而收入是下滑的，跟氫燃料電池汽車銷量背離，反映基建落后以及公司競爭力的下降。行業(yè)參與者主要為豐田，其他車企沒有貿(mào)然跟進，對行業(yè)市場謹(jǐn)慎對待，不參與小眾市場。

其實中國市場發(fā)展也面臨著美國同樣的困境，上游補能基建滯后，而下游由于政策推廣表現(xiàn)強勁，今年上半年，氫燃料電池汽車銷量2410輛，雖然和電動汽車有非常大的趨勢，但保持高增長。

在2020年，國內(nèi)掀起了燃料電池汽車的投資潮，五部委聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于開展燃料電池汽車示范應(yīng)用通知》后，各個地方也相繼發(fā)布產(chǎn)業(yè)規(guī)劃，大部分省份力爭到2025年推廣燃料電池汽車1萬輛，不過政策的執(zhí)行大都是國企，民企參與度低，豐田試圖通過進口引入豐田Mirai，但售價太高市場不買單。

與普拉格類似，億華通（02402）靠政策紅利的行業(yè)龍頭，按燃料電池系統(tǒng)總銷售功率算，國內(nèi)市場份額第一，超過20%。但億華通的成長明顯比普拉格要慢很多，2020-2022年收入復(fù)合增速為13.59%，期間累虧3.3億元，且公司收入嚴(yán)重依賴北汽福田，2023年需求放緩導(dǎo)致業(yè)績大幅下滑。

此外，國內(nèi)還有不少布局氫燃料電池產(chǎn)業(yè)鏈的車企，比如濰柴動力、美錦能源、南都電源以及宗申動力等，但大部分以探索性業(yè)務(wù)進行開發(fā)，純正的還是億華通一家。雖然政策潛力很大，但技術(shù)瓶頸限制了行業(yè)推廣，基建配套難以匹配產(chǎn)能需求，行業(yè)或處于比較漫長的初創(chuàng)探索期。

綜合看來，全球氫燃料電池產(chǎn)業(yè)鏈技術(shù)還不是很成熟，基建配套建設(shè)滯后，無論是美國市場還是中國市場，都存在同樣的通病，限制行業(yè)的發(fā)展速度及規(guī)模。相比之下，電動汽車在充電和續(xù)航技術(shù)打破了消費者焦慮，且充電樁配套緊跟產(chǎn)能，不用擔(dān)心補能問題，在中長期將占據(jù)清潔出行的消費主流。

目前氫燃料電池產(chǎn)業(yè)鏈就相當(dāng)于電動汽車的早期，但能否復(fù)制電動汽車的發(fā)展路徑，從而誕生出十倍的牛股，還需要觀察。