新股解讀｜藥明合聯(lián)招股在即：趁著ADC大熱火速上市？

 “藥明系”上市版圖即將再添一員。

智通財(cái)經(jīng)APP注意到，據(jù)港交所10月29日披露，從事ADC等生物偶聯(lián)藥物的CRDMO企業(yè)藥明合聯(lián)生物技術(shù)有限公司(簡(jiǎn)稱“藥明合聯(lián)”)通過港交所主板上市聆訊，摩根士丹利、高盛、摩根大通為其聯(lián)席保薦人。這距離公司首次遞表僅過去不到四個(gè)月的時(shí)間。

值此之際，市場(chǎng)不禁好奇，即將成為“藥明系”第四家上市公司的藥明合聯(lián)有哪些亮點(diǎn)呢？

營(yíng)收凈利翻倍增長(zhǎng)，盈利能力略顯波動(dòng)

據(jù)招股書顯示，公司成立于2020年12月，專注于從事抗體偶聯(lián)藥物(ADC)等生物偶聯(lián)藥物合同研發(fā)生產(chǎn)服務(wù)(CRDMO)。生物偶聯(lián)藥物除用于治療腫瘤外，還不斷擴(kuò)展治療領(lǐng)域至自身免疫性疾病、傳染病、代謝紊亂疾病等，具有較大的應(yīng)用場(chǎng)景。

目前，公司已成功建立一個(gè)專注于生物偶聯(lián)藥物的全面一站式平臺(tái)，其中包括生物偶聯(lián)藥物、單克隆 抗體中間體及生物偶聯(lián)藥物相關(guān)連接子及有效載荷的發(fā)現(xiàn)、工藝開發(fā)及優(yōu)良生產(chǎn)質(zhì)量管理規(guī)范 (“GMP”)生產(chǎn)。

近年來，藥明合聯(lián)的市占率持續(xù)攀升。據(jù)弗若斯特沙利文的資料，按2022年的收入計(jì)，公司位居全球ADC外包服務(wù)市場(chǎng)第二位，市場(chǎng)份額已由2020年的僅1.8%增漲至約9.8%。

行業(yè)地位攀升的同時(shí)公司業(yè)績(jī)也持續(xù)向好。2020年、2021年、2022年及，藥明合聯(lián)的收益分別為9635.3萬元（人民幣，下同）、3.11億元、9.90億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)220.61%。同期，公司分別錄得凈利潤(rùn)2629.9萬元、5493.0萬元、1.56億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率也高達(dá)143.34%。

而在2023年上半年，公司業(yè)績(jī)進(jìn)一步增長(zhǎng)。期內(nèi)收益為9.93億元，同比大增201.57%；凈利為1.77億元，同比增長(zhǎng)80.34%。值得注意的是，公司今年上半年?duì)I收凈利已超2022年全年水平，且6成左右的營(yíng)收均來自海外市場(chǎng)。

此外，公司進(jìn)行中的整體項(xiàng)目以及公司的客戶規(guī)模也實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。截至2023年6月30日，公司共有110個(gè)進(jìn)行中的整體項(xiàng)目，其中30款A(yù)DC候選藥物從發(fā)現(xiàn)階段進(jìn)入CMC開發(fā)階段。與此同時(shí)，報(bào)告期內(nèi)公司的客戶數(shù)量分別為49名、115名、167名及169名，持續(xù)增長(zhǎng)。

當(dāng)然和所有CRDMO一樣，其由于大多數(shù)進(jìn)行中的項(xiàng)目處于早期階段，面臨較高的試驗(yàn)失敗風(fēng)險(xiǎn)，若這些項(xiàng)目無法進(jìn)入后續(xù)開發(fā)階段，其將面臨較高的客戶流失風(fēng)險(xiǎn)。

除此之外，智通財(cái)經(jīng)APP還注意到，相對(duì)于高增的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，公司的盈利能力卻顯得不太穩(wěn)定。2020年、2021年、2022年以及2023年上半年，公司毛利率分別為8.4%、36.5%、26.4%、23.1%，可見藥明合聯(lián)在報(bào)告期內(nèi)的毛利率水平波動(dòng)較大。對(duì)于毛利率的波動(dòng)，公司表示2022年以來，隨著抗體中間體生產(chǎn)方面的外包成本占比增加，導(dǎo)致了期內(nèi)毛利率的下滑。

具體來看，其實(shí)早在2013年公司就已在藥明生物的BCD事業(yè)部中運(yùn)營(yíng)，隨著2018年開始建設(shè)制造設(shè)施，公司在此期間主要提供生物偶聯(lián)藥物服務(wù)。公司于2021年業(yè)務(wù)規(guī)模增長(zhǎng)、生產(chǎn)設(shè)施增產(chǎn)及服務(wù)效率提高，產(chǎn)生更大規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益，這帶動(dòng)了公司盈利能力的提升。而2021年下半年以來，藥明合聯(lián)開始獨(dú)立實(shí)體運(yùn)營(yíng)，并擴(kuò)大了服務(wù)范圍，目前公司主要從事就生物偶聯(lián)藥物提供一站式及全面綜合的CRDMO服務(wù)。在服務(wù)范圍擴(kuò)大的同時(shí)，公司抗體中間體生產(chǎn)方面的外包成本占比增加，公司的人工成本及間接生產(chǎn)成本及間接費(fèi)用也受到影響，進(jìn)而導(dǎo)致了毛利率的變化。

行業(yè)賽道爆發(fā)在即，藥明合聯(lián)持續(xù)加碼

藥明合聯(lián)所處的ADC市場(chǎng)，無疑是當(dāng)今最火熱的賽道之一。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，ADC是抗體藥物偶聯(lián)物的簡(jiǎn)稱，是指將高選擇性的抗體和強(qiáng)力細(xì)胞毒藥物通過連接鏈共價(jià)偶聯(lián)而得的新型生物藥，通過一個(gè)化學(xué)連接子將具有細(xì)胞毒性的小分子藥物(即有效載荷)共價(jià)連接(亦稱為偶聯(lián))至生物成分(即抗體)上。因此，ADC旨在兼具抗體的靶向選擇性和高效細(xì)胞毒性小分子藥物的細(xì)胞殺傷力。這種組合設(shè)計(jì)可能會(huì)降低傳統(tǒng)化療的脫靶毒性，同時(shí)提高藥效，從而改善療效及治療窗口(提供安全且有效治療的藥物劑量范圍)。

近年來，數(shù)款A(yù)DC已顯示出對(duì)各種癌癥的良好療效，并迅速獲得市場(chǎng)份額。隨著偶聯(lián)技術(shù)的不斷進(jìn)步和不斷擴(kuò)大的生物偶聯(lián)藥物組件庫(kù)，目前正在開發(fā)的生物偶聯(lián)藥物除用于治療腫瘤外還用于自身免疫性疾病、傳染病、代謝紊亂疾病等其他治療領(lǐng)域。

受益于此，ADC等生物偶聯(lián)藥物市場(chǎng)正處于增長(zhǎng)拐點(diǎn)。據(jù)弗若斯特沙利文的資料，2022年全球ADC市場(chǎng)已增長(zhǎng)至79億美元，2018年至2022年的復(fù)合年增長(zhǎng)率為40.4%，并預(yù)計(jì)2030年將進(jìn)一步增長(zhǎng)至 647億美元，2022年至2030年的復(fù)合年增長(zhǎng)率為30.0%。根據(jù)相同資料來源，ADC藥物在整體生物制劑市場(chǎng)中的份額預(yù)計(jì)將由2022年的2.2%增至2030年的8.3%。

值得一提的是，由于很多生物醫(yī)藥企業(yè)不具備開發(fā)生物偶聯(lián)藥物所需的跨學(xué)科專業(yè)知識(shí)，這推動(dòng)了ADC外包服務(wù)行業(yè)需求的增長(zhǎng)。據(jù)弗若斯特沙利文的資料，2022年，生物偶聯(lián)藥物開發(fā)的外包率已達(dá)到約 70%，遠(yuǎn)超其他生物試劑34%的外包率。

從行業(yè)規(guī)模來看，2022年，全球ADC外包服務(wù)市場(chǎng)價(jià)值達(dá)到15億美元，2018年至2022年的復(fù)合年增長(zhǎng)率為 34.5%。這增長(zhǎng)超過同期整體生物制劑外包服務(wù)市場(chǎng)21.8%的復(fù)合年增長(zhǎng)率。預(yù)計(jì)到2030年全球 ADC外包服務(wù)市場(chǎng)將大幅擴(kuò)張，達(dá)到110億美元，2022年至2030年的復(fù)合年增長(zhǎng)率為28.4%。

需要注意的是，雖然行業(yè)前景備受期待，但全球ADC及更廣泛生物偶聯(lián)藥物市場(chǎng)仍處于發(fā)展初期，作為新型療法的藥理特性及療效可能須進(jìn)行進(jìn)一步臨床驗(yàn)證。若ADC 及其他生物偶聯(lián)藥物被認(rèn)為不如其他藥物類別可行，客戶對(duì)公司ADC及其他生物偶聯(lián)藥物的 CRDMO服務(wù)的需求可能下降，這將對(duì)行業(yè)及藥明合聯(lián)的未來發(fā)展帶來極大影響。

而在競(jìng)爭(zhēng)格局方面，全球ADC外包服務(wù)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)頗為激烈，除了最大參與者擁有21.4%的市場(chǎng)份額外，第二名至第十名的參與瓜分了近50%的市場(chǎng)份額，且市占率差距也不算太大。其中藥明合聯(lián)雖位列行業(yè)第二，但其市場(chǎng)份額僅為9.8%，與行業(yè)第三僅有兩個(gè)百分點(diǎn)的差距。

為了進(jìn)一步占領(lǐng)市場(chǎng)，公司計(jì)劃擴(kuò)大生產(chǎn)能力已滿足市場(chǎng)日益增長(zhǎng)的需求。

據(jù)招股書顯示，藥明合聯(lián)目前在中國(guó)主要擁有三個(gè)基地，其中上海基地專注生物偶聯(lián)藥物的發(fā)現(xiàn)和開發(fā)，常州基地專注連接子和有效載荷發(fā)現(xiàn)，無錫基地專注于生物偶聯(lián)藥的一站式GMP生產(chǎn)。公司正在無錫建設(shè)額外的設(shè)施用于臨床或商業(yè)生產(chǎn)，包括一條公斤級(jí)連接子及有效載荷生產(chǎn)線（XPLM1），預(yù)計(jì)XPLM1設(shè)施將于今年第四季度開始GMP合規(guī)運(yùn)營(yíng)。

與此同時(shí)，為了更好的滿足全球客戶對(duì)于全面生物偶聯(lián)藥物CRDMO服務(wù)不斷增長(zhǎng)的需求，公司計(jì)劃在新加坡建立一個(gè)生產(chǎn)基地，實(shí)施“全球雙廠生產(chǎn)”策略，主要服務(wù)海外客戶。規(guī)劃中的新加坡基地總占地面積約18500平方米，基地有四條生產(chǎn)線，用于臨床及商業(yè)化生產(chǎn)。目前已開始設(shè)計(jì)基地，并預(yù)計(jì)于2026年前開始GMP合規(guī)運(yùn)營(yíng)。

綜合來看，隨著行業(yè)需求的高速擴(kuò)張，藥明合聯(lián)的業(yè)績(jī)也跑出來加速度。但由于ADC市場(chǎng)尚處于發(fā)展初期，同時(shí)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)持續(xù)加劇，藥明合聯(lián)能否真的抓住風(fēng)口，成為“藥明系”新的增長(zhǎng)極，這需要我們持續(xù)關(guān)注。