華創(chuàng)證券：日央行偏鴿的YCC調(diào)整為退出負(fù)利率尋找時(shí)機(jī)

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，華創(chuàng)證券發(fā)布研報(bào)稱，日央行如期再調(diào)YCC，將1%的硬性上限約束改為參考上限的軟約束，為短端利率調(diào)整打開空間；同時(shí)大幅上調(diào)2024財(cái)年通脹預(yù)期至2.8%，意味著日本通脹將連續(xù)3年(2022-24財(cái)年)在2%目標(biāo)以上，距離實(shí)現(xiàn)可持續(xù)價(jià)格穩(wěn)定目標(biāo)越來越近，退出負(fù)利率或?qū)砼R，華創(chuàng)證券認(rèn)為最早可能是2024年1月(屆時(shí)日央行將更新通脹展望)，如果日央行在決策前想要對明年漲薪情況有更好的把握，對負(fù)利率的調(diào)整可能推遲到2024年4月及以后(屆時(shí)將能看到2024財(cái)年“春斗”前4輪統(tǒng)計(jì)結(jié)果)。

一、10月日央行會議主要內(nèi)容

政策決議：YCC如期再調(diào)。進(jìn)一步提高YCC的靈活性(以便金融市場能夠根據(jù)未來發(fā)展順利形成長期利率)：將1%設(shè)為參考上限，取消以1%固定利率進(jìn)行的連續(xù)無限量購債操作，將主要以大規(guī)模國債購買和靈活市場操作控制利率。本次會議前，市場對YCC的再調(diào)已有預(yù)期。會議前一晚，日經(jīng)新聞再度提前“透風(fēng)”，報(bào)道稱：“日央行將再次調(diào)整政策，允許10年期國債收益率超過1%?！?7月、10月兩次YCC調(diào)整前都有日經(jīng)新聞提前透露消息)。

經(jīng)濟(jì)活動和價(jià)格展望：通脹前景更樂觀，但經(jīng)濟(jì)有隱憂

通脹預(yù)測：2024財(cái)年大幅升至2.8%。但2025財(cái)年仍低于2%，背后可能是，一方面，隱含日央行對經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂(2024財(cái)年經(jīng)濟(jì)增速預(yù)測遭下調(diào)，2025財(cái)年經(jīng)濟(jì)預(yù)測中認(rèn)為偏下行風(fēng)險(xiǎn)的委員增多);另一方面，或存在避免市場普遍定價(jià)提前加息的考慮，如果2025財(cái)年通脹預(yù)期也大幅上調(diào)，市場對政策轉(zhuǎn)向的定價(jià)會更早，容易加劇長債波動。

此外，日央行上調(diào)了2025財(cái)年的“核心核心通脹”預(yù)測0.1個(gè)百分點(diǎn)至1.9%，對應(yīng)著會議聲明中新增表述：“預(yù)計(jì)到預(yù)測期末，潛在通脹將逐步上升，向?qū)崿F(xiàn)2%價(jià)穩(wěn)目標(biāo)靠攏”，暗示日央行對通脹目標(biāo)達(dá)成的前景已經(jīng)更加樂觀。

經(jīng)濟(jì)預(yù)測：2024財(cái)年下調(diào)至1%，2025財(cái)年下行風(fēng)險(xiǎn)提升

二、10月會議簡評：偏鴿的調(diào)整為退出負(fù)利率尋找時(shí)機(jī)

(一)本次會議整體基調(diào)偏鴿。一是YCC的調(diào)整方式偏鴿(與公開明確的利率上限調(diào)整相比，“隱蔽”的利率上限調(diào)整傳達(dá)的加息信號相對更弱)；二是2025財(cái)年通脹預(yù)測雖上調(diào)但仍低于2%；三是政策工具箱的其他部分(前瞻指引、公司債等資產(chǎn)購買額度)未做任何調(diào)整。整體基調(diào)不及市場預(yù)期鷹派，導(dǎo)致政策聲明發(fā)布后日元急貶至151.7。

(二)“隱蔽”調(diào)整YCC上限+大幅上調(diào)2024財(cái)年通脹預(yù)期，暗示退出負(fù)利率漸近

一則，本次提高YCC靈活性，為短端利率的調(diào)整打開了空間，結(jié)合本次價(jià)格展望上調(diào)2024財(cái)年通脹預(yù)期至2%以上，意味著日本通脹將連續(xù)3年(2022-2024財(cái)年)超過2%的價(jià)格穩(wěn)定目標(biāo)，暗示日本距退出負(fù)利率越來越近。

二則，本次會議針對YCC的調(diào)整，不再是公開地明確上調(diào)利率上限，而是選擇一種“隱蔽”的方式，將1%由“硬上限”改為“軟上限”，傳遞出的加息信號更弱一些?；蚍从橙昭胄性趪鴥?nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢不確定性較高的當(dāng)下，試圖多保留政策自由度，為退出負(fù)利率尋找最佳時(shí)機(jī)。

(三)后續(xù)：最早可能明年1月退出負(fù)利率

考慮到在徹底退出超寬松政策前，日央行針對YCC可能也再難有什么實(shí)質(zhì)性大調(diào)整。市場短期關(guān)注的主要矛盾已經(jīng)由長端利率控制轉(zhuǎn)向何時(shí)退出負(fù)利率。目前來看，日央行最早可能在2024年1月調(diào)整負(fù)利率(將發(fā)布新的通脹展望)。擾動因素可能來自兩方面：①日央行試圖更仔細(xì)評估勞資談判情況，那么對負(fù)利率的調(diào)整可能推遲到2024年4月(屆時(shí)將能看到“春斗”前4輪統(tǒng)計(jì)結(jié)果)；②匯率市場的波動，貶值壓力過大可能導(dǎo)致政策調(diào)整提前到12月。

風(fēng)險(xiǎn)提示：日本通脹形勢發(fā)展弱于預(yù)期，日本經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下滑