下階段銀行股投資展望：重估中國(guó)銀行資產(chǎn)

本文來(lái)自“中信證券研究”微信公眾號(hào)，作者為肖斐斐、冉宇航。

監(jiān)管降低系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。金融監(jiān)管常態(tài)化，最終目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)糾偏，扭轉(zhuǎn)金融機(jī)構(gòu)過(guò)度擴(kuò)表和監(jiān)管套利，降低由于過(guò)度杠桿和監(jiān)管真空帶來(lái)的金融系統(tǒng)脆弱性。監(jiān)管穩(wěn)(存量業(yè)務(wù))中有進(jìn)(增量業(yè)務(wù))，有序的、漸進(jìn)式的細(xì)則落地不會(huì)引發(fā)額外風(fēng)險(xiǎn)，補(bǔ)短板的政策天花板已經(jīng)確立，監(jiān)管邏輯漸行漸明。

銀行凈資產(chǎn)穩(wěn)定性增強(qiáng)。市場(chǎng)最關(guān)注尚未最終落地的資管新規(guī)，我們認(rèn)為：非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)和回表并行不悖，中性假設(shè)下2018年理財(cái)規(guī)模降幅10%、疊加凈值化影響拉低營(yíng)收1%內(nèi)。非標(biāo)回表測(cè)算下，16家上市銀行加權(quán)平均資本充足率小幅下降0.37pct至12.95%，較監(jiān)管紅線仍有較高安全邊際。監(jiān)管有利于銀行理順資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張邏輯，增強(qiáng)利潤(rùn)恢復(fù)的可持續(xù)性，夯實(shí)銀行凈資產(chǎn)的穩(wěn)定性。

重估中國(guó)銀行業(yè)資產(chǎn)正當(dāng)時(shí)。銀行股估值持續(xù)提升的基礎(chǔ)已經(jīng)形成，基本面正在發(fā)生趨勢(shì)性變化：(1)規(guī)模擴(kuò)張重“質(zhì)”輕“量”，增長(zhǎng)可靠性提升；(2)息差企穩(wěn)步入新常態(tài)，預(yù)計(jì)未來(lái)兩年凈息差穩(wěn)定在2%;(3)風(fēng)險(xiǎn)周期步入加速改善通道，銀行狹義風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)不良率下降至1.53%、廣義風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)(關(guān)注+不良率)下降至4.19%，高信用成本存在下降空間，利好2018-19年業(yè)績(jī)彈性。

估值-盈利雙升，預(yù)計(jì)行業(yè)空間30%以上。銀行股的最重要變量在于風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期：長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期受益于審慎監(jiān)管和增長(zhǎng)邏輯轉(zhuǎn)變，凈資產(chǎn)穩(wěn)定性增強(qiáng)，估值有望趨勢(shì)性提升；中期信用風(fēng)險(xiǎn)受益于此輪周期復(fù)蘇，化解出清步入后期，盈利步入恢復(fù)通道。我們判斷，2018年行業(yè)ROE開(kāi)始企穩(wěn)上行，基于ROE-PB，在業(yè)績(jī)復(fù)合增長(zhǎng)率5-10%、可持續(xù)ROE水平約14%的假設(shè)下，我們測(cè)算行業(yè)合理估值區(qū)間為對(duì)應(yīng)2018年1.3xPB，空間30%以上。

風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下滑；銀行資產(chǎn)質(zhì)量改善趨勢(shì)不及預(yù)期。

投資建議：積極增配，收獲確定的價(jià)值。“低風(fēng)險(xiǎn)+商業(yè)化+差異化”是未來(lái)中國(guó)銀行業(yè)核心價(jià)值體現(xiàn)。在行業(yè)估值提升過(guò)程中，確定性強(qiáng)的公司具備投資吸引力，首選招商銀行(A+H)、建設(shè)銀行(A+H)和工商銀行(A+H)；低估值公司具備股價(jià)彈性，關(guān)注農(nóng)業(yè)銀行、中國(guó)銀行、興業(yè)銀行和南京銀行。（編輯：曹柳萍）