醬酒光環(huán)“祛魅” 多元化能否助力珍酒李渡（06979）挺過行業(yè)調(diào)整期？

資本市場(chǎng)上，關(guān)于白酒的信仰似乎正在破滅。

10月19日，貴州茅臺(tái)開盤后跳水，此后全天處于弱勢(shì)運(yùn)行。截至收盤，茅臺(tái)報(bào)收1630元，跌幅達(dá)到5.67%。

作為白酒行業(yè)里的風(fēng)向標(biāo)，貴州茅臺(tái)股價(jià)的運(yùn)行趨勢(shì)對(duì)于整個(gè)行業(yè)都有著不可小覷的指向意義。目前，茅臺(tái)股價(jià)距離跌破年內(nèi)低點(diǎn)僅剩一步之遙，接下來“老大哥”若繼續(xù)向下尋底，勢(shì)必會(huì)在市場(chǎng)情緒層面對(duì)其余白酒股產(chǎn)生負(fù)面影響。

白酒股“褪色”，背后暴露的問題或許并不僅僅停留在股價(jià)或者估值層面。時(shí)值農(nóng)歷九月，中秋、國(guó)慶雙節(jié)余溫尚在，眼下照理正是白酒行業(yè)的傳統(tǒng)銷售旺季。然而，多地線下終端卻不及往年熱鬧，“寒意”似乎正在蔓延。

另從今年秋季糖酒會(huì)透露的信息來看，渠道間亦彌漫著謹(jǐn)慎的情緒。據(jù)了解，今年秋糖人氣一般，不少?gòu)S商缺席，與先前的春季糖酒會(huì)形成鮮明對(duì)比。而就渠道反饋來看，當(dāng)前市場(chǎng)分歧較大，不少人反饋今年雙節(jié)旺季動(dòng)銷平淡。

基本面遭遇挑戰(zhàn)，無(wú)怪乎A股白酒股應(yīng)聲下跌。與此同時(shí)，在港股上市的珍酒李渡（06979）也未能獨(dú)善其身。智通財(cái)經(jīng)APP注意到，自9月上旬階段觸頂后，過去一個(gè)多月來珍酒李渡的股價(jià)升勢(shì)便難以為繼，最近幾個(gè)交易日里更是連續(xù)收出陰線。截至10月19日收盤，該股報(bào)收11.38港元，較上月高點(diǎn)已累跌超過13%。

隨著行業(yè)持續(xù)“退燒”，醬香型白酒龍頭尚且難以抵擋住股價(jià)下滑的勢(shì)頭，那作為第二梯隊(duì)酒企的珍酒李渡又如何能讓投資者對(duì)其成長(zhǎng)故事買單呢？

多元化能否持續(xù)奏效？

今年4月才登陸資本市場(chǎng)的珍酒李渡，在某種意義上可算作是一家非典型白酒企業(yè)。一方面，不同于其它名酒早早就在A股市場(chǎng)上市，珍酒李渡的資本市場(chǎng)之旅可謂姍姍來遲，且上市地頗令人意外地選在了香港；另一方面，就產(chǎn)品矩陣而言，珍酒李渡也顯得有些另類，公司不僅提供醬香型白酒，還同時(shí)生產(chǎn)并銷售兼香型及濃香型白酒，且各種香型占比還都不算低。

而從財(cái)務(wù)角度來看，今年上半年，珍酒李渡實(shí)現(xiàn)收入35.19億元（人民幣，單位下同），同比增加了15%；歸母凈利潤(rùn)15.85億元，同比勁增202.1%。

核心財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)乍一看相當(dāng)靚麗，但若拉長(zhǎng)時(shí)間來看，珍酒李渡的業(yè)績(jī)具有一定的波動(dòng)性。2020-2022年，珍酒李渡的收入分別為23.99億元、51.02億元、58.56億元，歸母凈利潤(rùn)分別為5.2億元、10.32億元、10.3億元，對(duì)應(yīng)的凈利潤(rùn)率分別為21.7%、20.2%、17.6%?？梢?，公司的業(yè)績(jī)?cè)?021年迎來了爆發(fā)式的增長(zhǎng)，但次年收入增勢(shì)便大幅放緩，而盈利數(shù)據(jù)更是出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)。

在珍酒李渡的設(shè)想中，公司基于旗下的四大白酒品牌珍酒、李渡以及兩個(gè)地區(qū)領(lǐng)先品牌湘窖和開口笑構(gòu)建三層增長(zhǎng)引擎，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)跨越周期的發(fā)展。那么，珍酒李渡的這一如意算盤又能否打響呢？

今年上半年，公司旗下四大品牌珍酒、李渡、湘窖和開口笑的收入分別為23.06億元、4.89億元、4.42億元、2.21億元，占公司收入的比重分別為65.5%、13.9%、12.6%、6.3%。此外，公司還有一小部分收入來源于邵陽(yáng)品牌白酒等其他產(chǎn)品，但該部分占比不足2%。

就收入的變動(dòng)趨勢(shì)來看，上半年四大品牌均實(shí)現(xiàn)了同向正增長(zhǎng)，且除了開口笑品牌外增幅均達(dá)到了兩位數(shù)。

不過，進(jìn)一步拆分量?jī)r(jià)表現(xiàn)，表面的光鮮背后似乎仍有隱憂。珍酒方面，上半年累計(jì)銷量下滑了3.4%，得益于價(jià)格大幅上探18.9%才拉升了品牌整體收入；開口笑亦出現(xiàn)了量?jī)r(jià)背離的情況，期內(nèi)銷量下跌了6.6%，幸而價(jià)格增長(zhǎng)了14%對(duì)沖了市場(chǎng)表現(xiàn)的不佳。作為對(duì)比，同期李渡和湘窖均實(shí)現(xiàn)了量?jī)r(jià)齊升。其中李渡銷量增加了16.5%，價(jià)格微增0.2%；湘窖銷量增加了15.1%，價(jià)格提升了2%。

而以各價(jià)格帶的表現(xiàn)來看，分化也是“主旋律”。上半年，珍酒李渡的主要增長(zhǎng)引擎便是珍酒品牌的高端產(chǎn)品，包括珍30光瓶酒和珍酒2012等產(chǎn)品在較大程度上刺激了珍酒整體的收入。受此影響，報(bào)告期內(nèi)公司高端產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入9.26億元，同比增加超過三成，占比亦由去年同期的22.9%升至26.3%。

此外，珍酒李渡的中低端產(chǎn)品亦實(shí)現(xiàn)了較快增長(zhǎng)，收入同比增加21.8%至13.25億元，占比攀升至37.7%。然而遺憾的是，先前被公司寄予厚望的次高端產(chǎn)品表現(xiàn)不佳，收入陷入負(fù)增長(zhǎng)最終僅錄得12.68億元，占比亦大幅萎縮。

白酒“退燒”邏輯恐生變數(shù)

作為中國(guó)資本市場(chǎng)里的明星板塊，白酒行業(yè)的關(guān)注度一直較高。尤其是在2016-2020年間，A股里的優(yōu)質(zhì)白酒上市公司更可算得上是那一輪白馬股牛市的執(zhí)牛耳者。其中，以茅臺(tái)為代表的醬酒，在資本市場(chǎng)上更是一騎絕塵，賺足了眼球。

然而時(shí)過境遷，伴隨近年來宏觀經(jīng)濟(jì)和白酒行業(yè)自身的變化，以及資本市場(chǎng)投資風(fēng)格的轉(zhuǎn)變，在上一輪行情里被捧上天的白酒股紛紛回調(diào)，其中更不乏股價(jià)自高點(diǎn)腰斬的公司。而今年才姍姍來遲的珍酒李渡，也終于錯(cuò)過了行業(yè)“泡沫期”。

而相比于股價(jià)所面臨的回調(diào)壓力，市場(chǎng)對(duì)于白酒行業(yè)未來基本面的擔(dān)憂或許更值得重視。

一方面，中國(guó)白酒業(yè)正面臨著產(chǎn)銷齊跌的困境。根據(jù)頭豹研究院的數(shù)據(jù)，近年來我國(guó)白酒銷量和產(chǎn)量逐年下滑，至2022年中國(guó)白酒銷量?jī)H為657.8萬(wàn)千升，產(chǎn)量為671.2萬(wàn)千升，白酒銷量變化比率為-6.5%。

另一方面，與市場(chǎng)動(dòng)銷疲弱形成鮮明對(duì)比的則是白酒企業(yè)庫(kù)存陰影始終難消。據(jù)了解，當(dāng)前高庫(kù)存已是白酒行業(yè)普遍問題，此前多家白酒上市企業(yè)便明確表示要搶占中秋國(guó)慶的機(jī)遇，抓緊去庫(kù)存。但綜合各方面信息來看，旺季不旺的“尷尬”似乎正在消減投資者對(duì)于酒企的信心。

而若進(jìn)一步聚焦到珍酒李渡倚重的醬酒領(lǐng)域，形勢(shì)也難言樂觀。前幾年的“醬酒熱”，不僅催生了資本市場(chǎng)上的醬酒崇拜現(xiàn)象，也造成了下游渠道因高利潤(rùn)率而過度囤積的現(xiàn)象，特別是低線品牌或貼牌產(chǎn)品本身品牌力不足，依靠渠道杠桿進(jìn)行粗放式擴(kuò)張，導(dǎo)致庫(kù)存壓力居高不下。如今，在高庫(kù)存壓力下，又出現(xiàn)了低價(jià)拋貨等不良現(xiàn)象，這使得終端市場(chǎng)的供需矛盾進(jìn)一步銳化。

在此背景下，珍酒品牌要逆勢(shì)實(shí)現(xiàn)持續(xù)的擴(kuò)張顯然不會(huì)是易事。而對(duì)于李渡、湘窖和開口笑這幾個(gè)地域色彩濃厚的品牌而言，在行業(yè)調(diào)整期實(shí)現(xiàn)品牌勢(shì)能的向上預(yù)計(jì)亦不會(huì)太輕松。

不過積極的一面在于，雖然在上市這事上珍酒李渡趕了個(gè)晚集，但成功上市后公司的融資能力、品牌知名度都有一定程度的上升。后續(xù)隨著公司內(nèi)部產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的進(jìn)一步優(yōu)化，以及自建產(chǎn)能釋放，珍酒李渡或許能在行業(yè)新一輪的洗牌里勝出也未可知，但這終究需要留待時(shí)間來證明了。