中信建投：匯金超預(yù)期增持，板塊節(jié)奏大帶小，地板推動天花板

智通財經(jīng)APP獲悉，中信建投發(fā)布研究報告稱，匯金公司超預(yù)期增持，是對銀行板塊的整體托舉，更是對銀行中特估的高度肯定。以大行中特估為起點的銀行板塊系統(tǒng)性重估應(yīng)當收到重視，有邏輯支撐、有資金支持、有政策呵護。中國特色估值體系不是炒主題，而是有實實在在邏輯支撐的系統(tǒng)性重估。本次匯金增持正是補上了資金支持這一環(huán)，進一步鞏固了市場對國有大行特估的信心。在中特估主線驅(qū)動下，國有行憑借其不差的基本面表現(xiàn)有望恢復(fù)至0.7倍PB以上的估值水平，并在比價效應(yīng)下地板推動天花板，支撐基本面更優(yōu)、成長性更高的優(yōu)質(zhì)區(qū)域性銀行實現(xiàn)估值突破。

中信建投主要觀點如下：

 1. 匯金公司增持四大行，中特估主線再回歸。

10月11日，四大行集體公告匯金增持，按照收盤價測算，匯金公司本次分別增持工行、建行、農(nóng)行、中行1.30、1.17、1.36、0.94億元，累計增持4.77億元，同時四大行均公告未來匯金還將繼續(xù)增持，充分彰顯出其對國有行經(jīng)營的信心。四大行是銀行板塊的基石，對板塊整體景氣度有關(guān)鍵指向意義，更是銀行業(yè)中國特色估值體系的核心，對今日增持及未來增持意愿的主動公告，真金白銀進場，既是對銀行板塊的整體托舉，更是對銀行中特估的高度肯定。

 2. 匯金增持后板塊基本跑贏大盤，短期大行引領(lǐng)，中期內(nèi)優(yōu)質(zhì)銀行漲幅更高。歷史上，匯金共5次增持四大行：

1）2008年9月19日，匯金公司首次宣布增持工行、中行、建行，當日增持0.25億元，隨后在1年承諾期內(nèi)累計增持21.81億元，6個月內(nèi)銀行板塊分別實現(xiàn)21%、4%的絕對、相對收益率。

2）2009年10月9日，匯金公司第二次購入工、中、建行三家大行股票，當日增持2.63億元，6個月內(nèi)銀行板塊上漲4%，跑輸大盤；

3）2011年10月10日，匯金在當日增持1.97億元四大行股票，隨后在1年承諾期內(nèi)累計增持30.99億元，銀行板塊6個月上漲7%，實現(xiàn)9%的相對收益率；

4）2012年10月10日，匯金公司第四次買入四大行股票，當日買入0.54億元，在6 個月的承諾期內(nèi)累計增持金額達30.17億元，銀行板塊6個月內(nèi)強勢上漲29%，相對收益率達24%；

5）2013年6月17日，匯金公司第五次增持四大行3.62億元，在隨后6 個月的承諾期內(nèi)累計增持金額達18.96億元，當時正處于“錢荒”期間，行業(yè)環(huán)境極其惡劣，因此效果相對較弱，銀行板塊跑輸大盤。

 值得關(guān)注的是，前四次增持后銀行板塊估值均呈現(xiàn)出地板推動天花板的特征：大行在短期內(nèi)漲幅較高，而基本面更優(yōu)質(zhì)的銀行，即當時以興業(yè)、民生為代表的股份行在6個月內(nèi)實現(xiàn)了更高的漲幅。

 3、國有大行中特估絕不是主題炒作，而是有實實在在邏輯支撐的系統(tǒng)性重估。

正如我們在5月《國有大行中特估：不差、干凈、見底》報告中提出的，國有大行中特估有三大核心邏輯：1）不差，國有大行房地產(chǎn)、城投等重點領(lǐng)域風險不差，顯著優(yōu)于行業(yè)平均水平。2）干凈，歷史不良出清徹底，全口徑不良率已完全反應(yīng)并消化當前估值隱含不良，且已見頂。3）見底，大行ROE已在底部，推動ROE回升的臨界點利潤增速離當前利潤增速非常近。

 4. 板塊節(jié)奏大帶小，地板推動天花板。

首先，當前宏觀經(jīng)濟正處于企穩(wěn)向好的關(guān)鍵拐點，宏觀拐點對更偏板塊beta的大行更有利。其次，今年大行中特估的板塊主線邏輯也有利于大行率先表現(xiàn)。因此，不同于以往先給板塊天花板估值錨，再帶動低估值的節(jié)奏，今年的節(jié)奏應(yīng)該反其道而行之，先提升板塊地板估值，再推動天花板水漲船高。考慮到當前監(jiān)管機構(gòu)對于長期資金入市的持續(xù)強調(diào)， 增量資金的加入利于進一步提振銀行估值，我們認為本次增持后國有大行漲幅有望高于同期水平，推動基本面更優(yōu)質(zhì)的銀行估值向上突破。

 5. 以大行中特估為起點的銀行板塊系統(tǒng)性重估應(yīng)當收到重視，有邏輯支撐、有資金支持、有政策呵護。

中國特色估值體系不是炒主題，而是有實實在在邏輯支撐的系統(tǒng)性重估。本次匯金增持正是補上了資金支持這一環(huán)，進一步鞏固了市場對國有大行中特估的信心。在中特估主線驅(qū)動下，國有行憑借其不差的基本面表現(xiàn)有望恢復(fù)至0.7倍PB以上的估值水平，并在比價效應(yīng)下地板推動天花板，支撐基本面更優(yōu)、成長性更高的優(yōu)質(zhì)區(qū)域性銀行實現(xiàn)估值突破。

6. 風險提示：

（1）經(jīng)濟復(fù)蘇進度不及預(yù)期，企業(yè)償債能力削弱，資信水平較差的部分企業(yè)可能存在違約風險，從而引發(fā)銀行不良暴露風險和資產(chǎn)質(zhì)量大幅下降。

（2）地產(chǎn)、地方融資平臺債務(wù)等重點領(lǐng)域風險集中暴露，對銀行資產(chǎn)質(zhì)量構(gòu)成較大沖擊，大幅削弱銀行的盈利能力。

（3）寬信用政策力度不及預(yù)期，公司經(jīng)營地區(qū)經(jīng)濟的高速發(fā)展不可持續(xù)，從而對公司信貸投放產(chǎn)生較大不利影響。

（4）零售轉(zhuǎn)型效果不及預(yù)期，權(quán)益市場出現(xiàn)大規(guī)模波動影響公司財富管理業(yè)務(wù)。