中信證券：靜待AI應用大規(guī)模落地 預計未來投資重心逐漸向云計算和軟件SaaS領域遷移

智通財經(jīng)APP獲悉，中信證券發(fā)布研究報告稱，伴隨AI應用逐漸向縱深方向演進，投資機會將從GPU產(chǎn)業(yè)鏈進一步擴展至云計算、數(shù)據(jù)中心IDC、液冷等產(chǎn)業(yè)鏈。預計智能云占比較高的云計算公司將受益。模型領域，科網(wǎng)巨頭爭奪通用大模型制高點，預計中小型科技公司和創(chuàng)業(yè)公司將向產(chǎn)業(yè)化方向演進，具有產(chǎn)業(yè)數(shù)字化場景的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)巨頭或以收購大模型為基礎，加速拓展自身AI應用。建議持續(xù)關注核心算力公司，預計未來投資重心逐漸向云計算和軟件SaaS領域遷移。

中信證券主要觀點如下：

市場回顧：全球投資者對人工智能期待甚多，資本市場投資機遇主要圍繞算力領域，英偉達及其產(chǎn)業(yè)鏈公司領漲。

今年以來截至9月28日，從市場類別看，美股納斯達克(+27.9%)和費城半導體(+36.8%)指數(shù)領漲全球。中國人工智能和科技相關指數(shù)表現(xiàn)平淡。A股市場，中信半導體指數(shù)(-5.3%)下跌，中信電子指數(shù)(1.3%)、中信計算機指數(shù)(+8.4%)小幅上漲。港股恒生科技指數(shù)(-10.8%)，表現(xiàn)略強于恒生指數(shù)(-13.8%)。個股方面，英偉達(+201.1%)、臉書(+143.7%)、特斯拉(+127.9%)領漲美股，英偉達產(chǎn)業(yè)鏈公司中繼旭創(chuàng)(+309.9%)、工業(yè)富聯(lián)(+116.9%)領漲A股，理想汽車(+64.6%)表現(xiàn)顯著優(yōu)于其他港股科網(wǎng)公司。當前時點，投資者依舊關注：1)英偉達及其產(chǎn)業(yè)鏈公司的股價是否已經(jīng)Price In太多市場預期，是否還有上行動力;2)人工智能投資機會未來是否將進一步向算力領域外延伸，云計算、大模型、AI應用領域投資能否醞釀下一波投資機遇。

技術邏輯：這一次有何不同?

OpenAI主導的生成式人工智能AICG路徑，建立在超大規(guī)模數(shù)據(jù)學習基礎上，基于模型訓練和RLHF人類反饋強化學習，可用于文本、圖片、視頻、代碼等多模態(tài)信息生成和交互。OpenAI于2022年11月30日發(fā)布ChatGPT，引發(fā)全球市場關注。2023年3月14日，GPT-4發(fā)布，進一步提升文字輸入限制至2.5萬字，準確率提升、試圖水平提升。9月，ChatGPT更新支持基于圖像進行分析和對話。其他競爭對手快速跟進，Meta推出包含RLHF的開源大模型LLAMA2，開放商業(yè)應用許可，市場反響較好。外媒報道，谷歌大模型Gemini亦有望近期推出。在中國市場上，騰訊混元大模型、百度文心大模型、阿里通義大模型、快手快意大模型等互聯(lián)網(wǎng)背景大模型，創(chuàng)業(yè)公司MiniMax等、清華系等高校背景大模型的市場關注度較高。此外，市場期待字節(jié)跳動大模型的推出。

AI應用潛力：值得期待的SaaS+AI。

微軟Copilot AI助手整合GPT技術，有助提升用戶效率，且有助公司挖掘用戶價值。微軟Copilot最早基于Windows11，后支持Office365，面向企業(yè)用戶定價為每用戶30美元/月。該行認為，微軟Copilot是最值得關注的AI應用，如果其訂閱數(shù)據(jù)保持持續(xù)穩(wěn)定增長，意味著SaaS+AI商業(yè)模式被用戶接受，具有顯著的示范效應。Adobe和Salesforce也推出基于AI的服務。以Adobe為例，F(xiàn)irefly通過獨立網(wǎng)址被訪問期間，在今年3月21日到6月8日這2個多月時間內幫助用戶生成超過2億張圖片，被整合進入Photoshop應用后，在5月23日到6月8日的2周多時間內幫助用戶生成超過1.5億張圖片。軟件SaaS應用的流量基礎優(yōu)勢顯現(xiàn)，疊加AI應用提升用戶體驗，可以進一步顯著提升用戶粘性。如果微軟Copilot能夠證明“加量可加價”邏輯的成立，意味著軟件SaaS公司的市場空間TAM將被進一步打開。未來一旦進入美元降息周期，疊加SaaS行業(yè)TAM擴大，美股SaaS板塊或將迎來一波重估機遇。中國軟件公司亦有望有對標機會。

短期VS長期：AIGC打開投資者想象空間，市場預期先行，產(chǎn)業(yè)化應用大規(guī)模落地仍需時間。

PC和移動互聯(lián)網(wǎng)等科技大潮的經(jīng)驗表明，人們傾向于高估新技術會帶來的短期變化，低估技術浪潮的長期潛力。根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，PC的峰值年銷量約3.5億臺，互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)巔峰市值約千億美元量級;智能手機的峰值銷量約14億部，移動互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)市值以萬億美元計。人工智能AI帶來傳統(tǒng)千行百業(yè)數(shù)字化和智能化，長期看有望打開萬億美元潛在市場空間和更大規(guī)模的市值空間，甚至孕育下一代科技硬件。蘋果Vision Pro首次提出“空間計算”概念，未來AI+AR可望帶來更多科技進步可能。但同時該行也認識到，算力和算法雖快速進步，但傳統(tǒng)行業(yè)的數(shù)據(jù)治理仍面臨挑戰(zhàn)。數(shù)據(jù)清洗、數(shù)據(jù)標注、數(shù)據(jù)結構化、數(shù)據(jù)規(guī)模化既需要時間，更需要傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)決策者的認知提升。算法方面，仍需要開發(fā)者針對不同的垂直場景的數(shù)據(jù)進一步微調模型，處理“幻覺”帶來的挑戰(zhàn)。該行堅信，AI在中長期將徹底再造千行百業(yè)，帶來長期投資機遇，但市場預期提升過快，AI產(chǎn)業(yè)化的大規(guī)模落地仍需時間。

投資邏輯：算力先行，大模型值得關注，靜待AI應用大規(guī)模落地。

大模型訓練需要規(guī)模龐大的GPU算力。在美國市場上，OpenAI、Meta、谷歌、Stable Diffusion、Midjourney等公司仍在快速訓練和迭代算法。在中國市場上，根據(jù)各公司公告進行的不完全統(tǒng)計，有超過30家公司聲稱推出大模型或垂直場景下的中模型。模型企業(yè)的持續(xù)涌現(xiàn)，加劇算力現(xiàn)階段供需緊張狀態(tài)。英偉達GPU憑借CUDA生態(tài)，仍然具有較強的市場競爭力。谷歌TPU、特斯拉Dojo等自研AI芯片在垂直領域亦值得關注。

風險因素：AI核心技術發(fā)展不及預期風險；科技領域政策監(jiān)管持續(xù)收緊風險；私有數(shù)據(jù)相關的政策監(jiān)管風險；全球宏觀經(jīng)濟復蘇不及預期風險；宏觀經(jīng)濟波動導致歐美企業(yè)IT支出不及預期風險；AI潛在倫理、道德、用戶隱私風險;企業(yè)數(shù)據(jù)泄露、信息安全風險；行業(yè)競爭持續(xù)加劇風險等。