新股前瞻丨二次遞表港交所，嚴(yán)重依賴加盟商的鍋圈食品護(hù)城河難搭

在日趨繁忙的現(xiàn)代生活中，便利性對于在家吃飯這樣高頻次的消費(fèi)場景尤為重要?；疱?zhàn)鳛橹惺讲惋嬂锏钠奉愔酰蚱浔憷?、食材多樣而備受消費(fèi)者喜愛，各類火鍋層出不窮。

火鍋的快速發(fā)展，亦帶動火鍋產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展，其中鍋圈食品便切入火鍋食材超市賽道，并且成長十分迅猛。據(jù)智通財經(jīng)APP了解，鍋圈食品成立于2015年，成立至今短短8年時間就做出了70多億元的規(guī)模，并在2019年至2022年的三年多時間里完成7輪融資，明星股東陣容包含IDG資本、三全食品、物美投資、招銀國際、嘉御資本、啟承資本、TPG、天圖投資、分眾傳媒、光源資本、瑞橡資本、茅臺基金等機(jī)構(gòu)青睞。而最令人矚目的是，根據(jù)其最新官網(wǎng)信息，鍋圈的門店數(shù)量已超10000家，超過蜜雪冰城、華萊士、正新雞排、瑞幸等一眾餐飲界“頂流”，可謂當(dāng)之無愧的“黑馬”。

借著資本的熱度，鍋圈食品在今年4月份亦向港交所遞交上市申請，后因招股書失效，于10月4日二次遞表港交所，華泰國際及中金公司為聯(lián)席保薦人。

業(yè)績扭虧為盈，高度依賴加盟商

就業(yè)績而言，鍋圈食品營收與利潤雙雙錄得快速增長。招股書顯示，2020-2022年間營收分別為29.6億元、39.6億元以及71.7億元(單位：人民幣，下同)，毛利潤分別為3.3億元、3.6億元以及12.5億元，并于2022年首次實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，凈利潤為2.4億元。2022年扭虧為盈主要為疫情“宅經(jīng)濟(jì)”的正面刺激。截至2023年4月30日止，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入20.78億元，凈利潤1.19億元。

從生意模式來看，鍋圈食匯依賴加盟模式，即與加盟商簽訂特許經(jīng)營協(xié)議，向他們銷售自有品牌產(chǎn)品，并提供門店運(yùn)營管理等策略，但不收取加盟費(fèi)。

截至2023年4月30日，鍋圈食品有9844家店，涵蓋中國29個省、自治區(qū)及直轄市，其中自營店僅6家。

作為嚴(yán)重依賴加盟商的企業(yè)，鍋圈收入也絕大部分來自于加盟商，不過有所下降，由2020年的98.2%下降至2023年前4個月的87.6%;其他銷售渠道收入占比則由2020年的0.2%提升至2023年前4個月的10.1%。不過與加盟收入占比來看，其他銷售渠道占比仍舊過低。

過往公司業(yè)績快速增長也主要得益于加盟店總數(shù)的增加。招股書顯示，鍋圈食品的加盟店總數(shù)由截至2020 年1月1日的1441家增至截至2023年4月30日的9838家。2020年至2022年加盟店數(shù)每年凈增加2000家以上，不過凈增加數(shù)呈現(xiàn)下降趨勢，由2020年的2855家下降至2022年的2352家，截至2023年4月30日，公司加盟店凈增加數(shù)為622家。 

不難看出鍋圈食品在過去三年里吃盡了“加盟模式”的紅利。一方面，雖然旗下門店近萬家，本質(zhì)上鍋圈食匯依然是面向B端加盟商的上游供應(yīng)商角色。同時B端加盟商越多，鍋圈食匯產(chǎn)品銷量越高，成本控制力越強(qiáng)。

另一方面，主打“加盟模式”不僅讓鍋圈食品甩掉了人工、門店租金、產(chǎn)品損耗等成本“包袱”，還為該公司增添了年度服務(wù)費(fèi)等營業(yè)收入，同時將存貨風(fēng)險分?jǐn)偨o加盟商。

不過，瘋狂的擴(kuò)張也帶了相應(yīng)的一些問題。對于加盟的模式，在招股書中鍋圈食品也表示，公司的經(jīng)營業(yè)績在很大程度上取決于該等加盟店的業(yè)績，有關(guān)業(yè)績亦反映加盟商的營銷能力及管理技能，表現(xiàn)欠佳的門店如總數(shù)過多將對公司的收入及盈利能力產(chǎn)生重大不利影響。另外，每年凈增加加盟店數(shù)呈下降趨勢，鍋圈食品的隱憂已顯現(xiàn)，后續(xù)能否維持業(yè)績穩(wěn)健增長仍待考究。

行業(yè)準(zhǔn)入門檻低，市場競爭激烈

從行業(yè)角度來說，鍋圈食品的成功并非偶然。近些年，隨著中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展以及人們生活消費(fèi)模式的變化，中國人的就餐方式也在不斷演變。在買菜回家做飯、餐廳用餐以及外賣之外，選擇在家吃飯餐食產(chǎn)品的人群也逐年增多。根據(jù)沙利文報告，按零售額計，在家吃飯市場的市場規(guī)模由2018年的47.1%增長至2022年的60.3%。

在家吃飯餐食產(chǎn)品分為即食、即熱、即烹食品和預(yù)配食材四大品類。隨著人們生活水平的提高，人們更加重視菜品質(zhì)量和新鮮度。由于品類豐富，在家吃飯餐食產(chǎn)品也給了人們按照個人口味和偏好定制餐食的空間。新冠疫情也改變了一些人的飲食習(xí)慣，疫情結(jié)束后，一些習(xí)慣也被保留了下來，這些改變推動整個在家吃飯餐食產(chǎn)品市場快速發(fā)展。

政策層面，2022年國務(wù)院印發(fā)的《“”十四五”冷鏈物流發(fā)展規(guī)劃》提出加快構(gòu)建暢通、高效、安全、智能、環(huán)保的冷鏈體系，保證在家吃飯餐食產(chǎn)品的質(zhì)量。同時，配合快速發(fā)展的食品工業(yè)化體系，由于生產(chǎn)車間前置化，食材從采摘到凈菜處理流程更短，也減少了食材在運(yùn)輸途中的損耗，從而減少整體成本。

在供需兩旺的情況下，根據(jù)沙利文報告顯示，按零售額計，中國在家吃飯餐食產(chǎn)品市場規(guī)模由2018年的1479億元增長至2022年的3673億元，復(fù)合年增長率為25.5%。預(yù)計2027年的市場規(guī)模將達(dá)到9400億元，自2022年的復(fù)合年增長率為20.7%。

2022年，鍋圈在所有零售商中排名第一，是最大的在家火鍋和燒烤食品提供商，在家吃飯餐食解決方案中占據(jù)3%的市場份額，在家火鍋和燒烤食品中占據(jù)12.7%的市場份額。

整體來說，盡管鍋圈已然憑借加盟商制度快速建立了一定領(lǐng)先優(yōu)勢，但在這個進(jìn)入門檻低、相對分散的市場中，這樣缺乏核心競爭力的優(yōu)勢并不穩(wěn)固。在招股書中，公司也表示過去的收入增長很大程度上依賴門店網(wǎng)絡(luò)的快速擴(kuò)張，若未來無法進(jìn)一步吸引新加盟商及開設(shè)新加盟店，將對未來業(yè)務(wù)增長產(chǎn)生不利影響。

除此之外，鍋圈也面臨著線上超市的競爭。近些年，樸樸、叮咚買菜、美團(tuán)優(yōu)選等線上自選超市發(fā)展同樣迅猛，這些線上自選超市配送時間短，菜品更加豐富，倉儲成本更低。目前來看，這些品牌多存在于一二線城市，與鍋圈的競爭相對較少。不過隨著這些線上超市的市場下沉，也會擠壓鍋圈的生存空間。

綜合來看，過去幾年鍋圈食品憑借著獨(dú)特的商業(yè)模式，吃盡了加盟商的紅利，并實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，但就整體而言，公司所處行業(yè)進(jìn)入門檻相對較低，并且僅依賴加盟商數(shù)量的增長很難建立自身的護(hù)城河，且近年來線上自選超市得以快速發(fā)展，鍋圈食品的后續(xù)發(fā)展亦不容樂觀。